如何判断一个项目是否为庞氏骗局？

加密货币真的有价值吗，还是说只有数不完的旁氏骗局？

目前对于加密货币行业的评价存在一个问题，就是我们总是在没有真正理解项目的情况下，就随意地使用一些词汇去定义。旁氏骗局在加密世界确实存在，但实际上大多数项目并不是旁氏。

我们需要一种更好的方法，来描述一个项目的好与坏、可持续与不可持续、骗局与非骗局。因此，本文将尝试提出一种用于判断加密项目的框架的方法论。

我将项目主要分为两大类：可持续与不可持续，细分的话有四个类别，分别是金字塔、庞氏、郁金香和消费者。这个方法能够为我们提供一个实用的框架，来检验新项目或现有项目，并评估它们是否有发展前景。

可持续项目

可持续项目是指经济模型中有净支出者为企业创造一定收入的项目，也就是尽管没有报酬，但人们依然会付费使用该服务。

比如以太坊上的 AAVE，当您在 AAVE 上进行借贷时，您必须向 AAVE 支付一定数量的服务费用。AAVE 并不会因此而奖励你，你使用了 AAVE 的服务，你在 AAVE 中就是净支出者。这是一项有利可图的业务，所以 AAVE 是个可持续的项目。

UNIswap 是另一个很好的例子，Uniswap 在每笔交易中赚取交易费，而且他们不需要支付 UNI 代币来让你使用他们的平台，还有就是 Yearn，人们会很乐意支付 20% 的管理费来使用 Yearn 为他们进行自动复利或风险管理，而无需平台去奖励他们代币之类的。

在加密货币之外，生活中也有很多例子。比如我们吃的玉米饼，我付钱给商家买玉米饼，却没有得到一些神秘的 TACO 代币，也就是玉米饼经济中有净支出者，它能为商家产生收入甚至盈利。

不幸的是，许多加密项目都没有不具备可持续性，所以他们正在慢慢死去。

不可持续的项目

如果一个项目在代币奖励的花费超过了从用户那里获得的收入，那么它就是不可持续的。

大多数项目会说奖励代币不算是支出，他们可以尝试完全停止代币奖励，然后看看TVL是够能够保持不变。加密用户都是追逐利益的，除非他们真的需要使用你的产品，否则只要你停止激励，他们就会将资金转移到其他地方。

Terra 的 Anchor Protocol 就是一个例子。虽然说他们有真实的使用者，但是 Anchor 为了吸引资本而花费的的金额（提高收益率产生的巨额利息）远远超过了他们的收入。

像这样不可持续的增长并不是什么加密行业才有。比如说优步，使用优步没有像以前那样便宜是因为他们已经不再进行补贴了。你可能会说，优步能够在某些城市取代出租车的原因就是靠烧钱补贴，但现在补贴的钱已经用完了，出租车又开始流行起来了。

在风险投资流行之前，大多数企业都是从真正的可持续的商业模式开始，然后慢慢成长为巨头企业，现在他们可以烧掉几十亿美元来跳过无聊的缓慢的发展时期，然后再想办法成为一个真正可持续的企业。

“不可持续”也许是一个激烈的词语，但它表明了企业的发展方向，也就是除非他们能够让人们为使用他们的产品去付费，并且付费的收入超过他们的补贴，否则他们终将死去。

为了更加具体，我们可以将项目进一步分为四类：金字塔、庞氏骗局、郁金香和消费者。

金字塔

金字塔的主要收入来源是后来者的付费。作为系统参与者，你的主要收入就是其他人进入时的付费，这样你就可以从中分得一杯羹。

越早参与并且能够招募大量人员的人赚的钱最多。你加入得越晚，你能赚到的钱就越少，因为能够招募的人会越来越少，到了某个时刻，后来的人就无法收回他们的初始投资。

这其实很难在加密货币中找到一个例子。因为大部分项目中，早期投资者都是比后来的投资者赚的钱更多，但这很难说是“金字塔”。

Cardano 可能比较接近，他们通过说服 YouTube上 的网红来推广 Cardano，然后让他们的粉丝购买 ADA 去质押，这样网红就能从粉丝质押产生的收益中获得一定的分红。

Evan Armstrong 认为 Bored Apes 这样的 NFT 是一种不那么激进的金字塔，因为 Bored Ape 持有者并不会从被他们说服购买 Ape 的人中直接获得分红。唯一比较符合的就是早期投资者比后来的投资者赚得更多，但这太普遍了，你不能因为 Facebook 的股价下跌 80%，使后来的投资者陷入亏损，就认为 Facebook 是一个骗局。

庞氏骗局

庞氏骗局是一种没有基础业务来产生收入的骗局，后来者的资金只是为了偿付早期参与者，它通常还需要一些故意欺诈的元素。欺诈性是它与其他不可持续项目的区别。

Madoff 的庞氏骗局是最著名的例子，他通过伪造交易来解释利润的来源，而实际上他是将后来的投资者的钱再循环到早期的投资者身上，这就是欺诈。

Bitconnect 则是在加密领域的庞氏骗局，他们承诺每天 1% 的复利，实际上这部分利息来自于后来者的投入。

此外，Anchor 协议对 UST 的 20% 利率不属于庞氏骗局，因为他们并没有暗示利息是来自于项目的其他收入，而是直接表明这是 Luna 基金会用于来推动 UST 采用的营销支出，这与 VC 补贴 优步并没有什么不同。

郁金香

郁金香是指投资品的价值来自于投资者的信念，通常情况下，该投资品除了作为投机或价值储存之外几乎没有其他功能。

很多东西都是郁金香，只不过持续性有所差异。黄金是郁金香，艺术品是郁金香，大多数 NFT 都是郁金香，任何身份象征都可以是郁金香。

将某个投资品称为郁金香并不一定意味着它天生就没有价值。我们认为黄金有价值，唯一原因是它非常罕见，以至于其他人认为它很有价值。如果我们都不再关心黄金，或者如果我们学会了炼金术，黄金变得普遍，那么没有人会再关心黄金了。

在这种情况下说明，郁金香的价值主要基于资产本身的主观意愿，只要其他人认为它有价值，它就有价值。

消费者

庞氏骗局和金字塔都是在没有实际消费者的情况下制造消费假象， 虽然郁金香可能非常有价值，但业务中的消费者通常很少，因此很难判别是投资还是投机。

如果没有实际的消费者者，加密项目要么濒临死亡，要么纯粹是投机。所以在评估项目的合法性时，消费者是最重要的问题之一：

谁在花钱

花了多少钱

这些花费有没有超过项目的支出

在加密领域，这通常意味着需要花费一些非原生代币或资产，比如在一款游戏中，用户的花费应该支付像 ETH 或 USDC 这样的资产更合理，而不是游戏的原生代币。

现在我们已经列出了各种类别，让我们看看它们如何应用于不同的项目，并测试我们在判断项目是否合法时的直觉。

早期投资者赚钱的不可持续项目

WeWork 就是一个很好的例子。Benchmark 最初向 WeWork 投资了 1700 万美元，后来以 3.15 亿美元的价格卖掉了。看起来 WeWork 是一个不可持续的企业，早期投资者从后来的投资者那里得到了回报，这是一个庞氏骗局吗？

虽然感觉很接近，但并不像，因为 WeWork 有一个真实的业务正在努力向可持续发展。因此，早期投资者设法赚钱的不可持续业务不一定是庞氏骗局，判断是否为旁氏还需要看有没有捏造业务的元素，即欺诈元素。

对于许多科技公司来说，早期的投资者只需要后来的投资者进来接盘。他们实际上并不需要企业成功或变得可持续。那么所有科技创业公司都是庞氏骗局吗？并不是，他们可能是郁金香，但绝对不是庞氏骗局。

对于加密项目，大量的加密项目早期投资者买入后，经历了一个炒作周期，然后下跌 90% 甚至更多，并且永远不会恢复其历史高点。在这里早期投资者赚的钱大部分来自于在上涨过程中买入的其他人。

那么这些项目是庞氏骗局吗？我们必须得看项目实际在做什么。比如 Solana 从历史高点下跌了 85%，一些投资者以 3 美元的价格买入并在顶部卖出，绝对是赚了一笔，但这并不意味着它是庞氏骗局， Solana 正在与消耗 SOL 的用户一起构建一个真正的产品，尽管目前 SOL 的消耗远低于作为质押奖励发放的 SOL。

比特币与以太坊

比特币和以太坊属于什么？批评者有时会称它们为庞氏骗局，但这不合理。因为他们显然没有虚假的业务来欺骗投资者，投资者也没有从中获得任何现金流（目前）。

比特币介于郁金香和不可持续之间。目前除了交易或持有比特币之外，你不能用比特币做任何事情，但你确实需要在交易中支付一些手续费。尽管如此，挖矿产生的代币也是大大超过了交易费用，也就是目前仍是补贴阶段，如果比特币的交易费用能够支持矿工在没有区块奖励下继续挖矿，那么项目将是可持续的，但目前还没有。

以太坊目前是一个不可持续的项目，虽然你可以通过支付GAS费来使用以太坊做更多的事情，但 ETH 发行量依然超过了用户支付的费用。不过在合并后，以太坊生态系统中净支出者的消费可能会多于发行的新代币，在这种情况下，以太坊网络将成为一个可持续的业务。这将是第一个能够实现该目标的 POS 链，目前所有竞争的 L1 都是非常不可持续的，即便如此你也无法说他们是庞氏骗局。

P2E游戏

Axie Infinity 或 STEPN 等具有通货膨胀、繁殖循环经济的Play 2 Earn 游戏属于什么？

在我的 STEPN 文章中，我最大的批评是他们的铸币计划会造成失控的通货膨胀，最终使运动鞋和代币贬值。我还认为 GMT 代币定价过高，并且没有与之相关的现金流或收入来证明价格合理。

所以游戏本身肯定是一个不可持续项目，但他并没有完全消亡，因为他们没有支付大量的奖金来激励用户，人们购买鞋子并推高价格是因为他们想玩更多，它有点接近郁金香模型，价格主要是由炒作数字运动鞋，而不是任何真正的潜在价值所推高的，所以“垂死的郁金香”的描述可能更贴切。

为什么 STEPN 不是金字塔传销？因为你不会直接从招募新人进入游戏中受益。如果通过给某人你的激活码，你获得了他们 GST 的 10%，那么这肯定是一个传销，但 STEPN 不存在这样的机制。

总结

我们可以对任何一个加密项目进行这样的练习，这可能看起来有点呆板，但它有助于我们分析项目的前景。

首先是该项目是否有实际的消费者。该项目有什么方法可以从用户使用中产生现金流？如果没有，钱从哪里来？它只是人们投机的郁金香吗？还是某种庞氏骗局或金字塔骗局？

如果有实际消费者，那是可持续还是不可持续的？是否是靠发行大量代币来激励人们进行消费？还是用户的消费是在没有激励的情况下发生的？

这将帮助我判断哪些项目可以在熊市中幸存下来。Yearn 的代币价格相对 ETH 有巨大的回撤，但其业务似乎非常稳固；MakerDAO 是另一个很好的例子，尽管币价经历了大幅回撤，但业务本身非常健康。

另外哪些 L1 可以从不可持续过渡到可持续？如果以太坊合并按计划进行，它应该会变得通货紧缩，并成为一个拥有稳定现金流的业务。其他 L1 可以实现类似的东西吗？Solana 看似不可能，因为 Solana 的 GAS 费太低了，以至于需要大量的链上交互才能让业务变得可持续，但我认为这些批评低估了将 Solana Pay 等产品集成到 Shopify 的影响，因为如果你有足够的业务量，小额手续费也能产生可观的收入。

在牛市中，一切看起来都很好，但熊市能让我们更加清醒，通过上述框架来分析加密项目可以帮助我们更好判断项目质量。