DeFi 总锁仓已蒸发 1240 亿美元，底部在哪里？

以太坊 DeFi 市场正在经历一场急剧的去杠杆化，在短短六周内就有超过 1240 亿美元的资金蒸发。以太坊投资者目前已在现货头寸上严重浮亏，并且可能是历史性的巨大实现损失（Realized Loss）。

到目前为止，2022 年的表现可以说是历史性的糟糕，不仅仅是对数字资产，对其他几乎所有的资产类型都是同样的。全球收紧货币政策、美元走强以及风险资产估值下降引发了广泛的追加保证金、债务清算和去杠杆化。

在数字资产领域，以太坊仍然是最大的智能合约平台，承载着大量的金融产品、创新和自动化，具有不同程度的去中心化（通常称为 DeFi）。在 2020-21 牛市周期的过程中，散户和机构对这些产品的采用导致了 DeFi 行业的过度杠杆化。

随着普遍熊市的到来，以太坊原生代币 ETH 的价格已跌至 1,030 美元的低点，较历史最高点的 4,808 美元下跌了 75.2%。由于这场完美风暴，整个以太坊生态系统目前正在经历一场历史性的去杠杆事件。在这篇文章中，我们将探讨一些预警信号、去杠杆事件的规模以及它对 ETH 投资者盈利能力的影响。

我们还为这篇文章制作了一个实时数据的仪表盘，你可以在这里查看:

https://tinyurl.com/3spbkndh

逐渐减少的需求

有一些早期迹象表明，在 11 月ATH（历史最高价格）之后，以太坊的使用和网络需求正在下降。每日交易数量（粉色）和支付的平均 gas 费价格（蓝色）都处于近 6 个月的宏观下降中。这表明以太坊链的整体活动、需求和使用正在减弱。

最近几周，平均 gas 费略有回升，但这更有可能是由于即将到来的合并带来的难度提升而导致区块间隔变长（紫色）而造成的拥堵。

下图显示了稳定币（蓝色）和 DeFi 应用（绿色）的 gas 使用量的主导地位。稳定币转账和 DeFi 协议现在分别占当前以太坊 gas 使用量的 5.2% 和 10.2%。2021 年 5 月的市场高点到来时，稳定币和 DeFi 分别占据了 11.4% 和 33.4% 的 gas 使用量，随后这种主导地位便开始稳步下降。

这种下降部分是由于受到了2021 年下半年 NFT 牛市的排挤，但同时也表明需求正在下降。

在整个 NFT 领域，被用于 NFT 交易的 gas 使用量相对份额确实在 2021 年下半年达到顶峰，但此后已从 2022 年 6 月初的 46.0% 的高位下降至今天的 19.6%。NFT 交易在 2021-22 年期间出现了蓬勃的发展，在此期间保持了 20% 以上的 gas 使用量。

最近 NFT gas 使用量先达到峰值随后又然后下降的情况表明投资者对市场波动的反应越来越负面的宏观转变。

可以对 NFT 交易量进行类似的观察。下图显示了以 ETH 计价的 OpenSea（蓝色）和 LooksRare（橙色）的交易量，在 2022 年的大部分时间里，它们的日交易量在 50k ETH 到 100k ETH 之间。然而，在今年 5 月之后，交易量急剧下降，目前维持在略高于 22k ETH/天（约 2,420 万美元/天 @ ETH 价格 = 1,100 美元）。

在以太坊生态系统的许多方面，需求状况一直在减弱：一般应用场景的使用量下降，2021 年 11 月 ATH 之后网络拥塞缓解，最近几周 NFT 市场的降温变得越来越明显。

评估平仓规模

DeFi 生态系统中最流行的指标之一是总锁仓量（TVL）的概念，它试图跟踪以美元或 ETH 计价的代币在各种 DeFi 协议中的价值。其中包括货币市场、借贷协议、去中心化交易所流动性池等等。

DeFi 协议的一个很流行的用途是获得杠杆，通常是通过用加密抵押品借出基于美元的稳定币。在许多情况下，这种杠杆随后被交易和/或重新存入 DeFi 协议，从而创建了一种链上再抵押形式。

随着资本越来越多地采取避险头寸，DeFi 协议中的 TVL 出现了剧烈的平仓。这是两个主要机制的结果：

牛市期间市场积累的杠杆和递归借贷头寸被平仓，无论是酌情决定还是通过清算。

由于锁定在 DeFi 协议中的代币的重新定价较低，加密抵押品的价值下降了，这通常是由于上述第 1 点产生的卖方造成的。

在过去的六周里，以太坊上的 TVL 下降了 1240 亿美元（60%），使总 TVL 下降到 810 亿美元。这种平仓在整个 5 月和 6 月分两批进行，首先是在LUNA 项目崩溃期间下降了940 亿美元 ，然后是在 6 月中旬又下降了300 亿美元。

在 7 天的时间尺度上，这两个最近的 TVL 下降都是过去 18 个月中最重大的。最近的抛售导致 TVL 在一周内收缩了 27%。

按照这个尺度，只有两个更大规模的去杠杆事件；第一个是与最近的 LUNA 崩盘相关的 -46.0%，以及在 2021 年 5 月当时 ATH 抛售期间的 -37.5%。

稳定币市值反转以太坊

自 5 月初以来，从市场流出的稳定币赎回总额为 99.2 亿美元。USDT 的赎回量最大，为130 亿美元，其次是 DAI，赎回为 20 亿美元，因为投资者结束了通过 MakerDAO 金库获得的杠杆（或被清算）。

有趣的是，自 5 月 1 日以来，USDC 的供应量增加了 50 亿美元，这表明市场对于稳定币的偏好可能从 USDT 转向USDC。

前 4 种稳定币（USDT、USDC、BUSD 和 DAI）的总市值现在也超过了以太坊市值 30 亿美元。在整个 2020-22 年期间，前 4 名稳定币的总市值曾多次达到以太坊市值的 50%，然而在今年 5 月和 6 月出现了大幅突破。

这是第一次发生此类事件，该事件让我们正确看待对数字资产市场结构的三个观察：

美元稳定币作为记账单位和报价资产的急剧上升。

近年来对以美元计价的流动性的需求有多强劲。我们注意到，按市值计算，稳定币现在占前六大数字资产中的三个。

以太坊生态系统估值在 2022 年期间的绝对贬值幅度。

请注意，并非所有稳定币都托管在以太坊上，有一小部分是从 DeFi 协议借来的资金。尽管如此，这一事件突显了为什么当前的去杠杆化正在发生，因为加密抵押品的价值与保证金债务的记账单位（美元稳定币）之间的差距扩大了。

浮亏下的网络

链上分析中最强大的工具之一是能够计算不同市场领域的实现价格。这可以通过在每个货币最后一次在钱包之间移动时对其进行估值来估计这些群体的成本基础。

由于以太坊现货价格目前为 1,212 美元，总市场现在远低于 1,730 美元的实现价格。这意味着市场的平均未实现亏损为 30.0%。

如果我们单独只看 以太坊 2.0 的存款者，我们可以直接衡量 ETH 在存入时的价值，因为它们不能被取消质押。在此基础上，以太坊 2.0 存款者的实现价格成本基础要高得多，为 2,400 美元，因此平均未实现损失为 49.5%。

值得注意的是，其中一些存款将与 Lido 的 stETH 等流动性质押衍生品相关联，这确实允许个人投资者在不影响原始存款的实现价格的情况下出售资产。

盈利中的供应百分比（蓝色）和地址百分比（粉红色）是衡量以太坊市场当前财务状况与过去周期的两个宏观链上指标。网络盈利能力现已达到自 2020 年 6 月以来的最低水平，当时市场正在从新冠造成的崩溃中复苏。

供应和地址的盈利能力都表明大约一半的以太坊持有者处于浮亏中。请注意，2018 年、2019 年和 2020 年的熊市低点时只有23% 的供应盈利能力，只有 2.8% 的地址盈利。如果本周期达到类似水平，这可能会描绘出一条有点前景暗淡的道路。

我们还可以调查以太坊长期持有者的未实现盈亏总额，这些持有者持币约 5 个月，并且在统计上来说也是花费代币可能性最小的群体。

长期持有者净未实现损益（LTH-NUPL）指标显示，该群体当前的盈利能力已降至收支平衡以下，目前未实现亏损相当于市值的 23%。这意味着，即使是最强大、持续时间最长的 ETH 投资者，平均而言，现在他们的头寸也处于浮亏中。最后一次出现这种情况是在 2018 年 9 月，随后便是更深的投降式抛售，价格从 230 美元下跌 64% 至 84 美元。

锁定损失

由于以太坊持有者持有如此巨大的未实现损失，我们可以转向支出行为来观察实际支出所锁定的利润或损失的大小。

5 月初 LUNA 引发的抛售仍然是以太坊投资者净实现损失的历史新高，一天内资本流出 28.5 亿美元。当前的去杠杆化紧随其后，在 6 月 14 日损失了 21.6 亿美元。

最后，我们可以查看相对的以太坊链上交易盈利能力指标（SOPR），查看总体市场的实现盈亏。

这也证实了以太坊市场可能在 2022 年 1 月已经确定了转入熊市，当时相关亏损开始主导消费行为。类似的行为可以在 2018 年 5 月看到，当时花费了近 2 年时间才从深度熊市中恢复，最终以 2020 年 3 月的抛售告终。

当前的交易盈利能力表明，一般的 ETH 交易平均锁定了 13.5% 的损失。虽然很显著，并且在一定程度上与过去的以太坊熊市相吻合，但相对于 2018 年熊市周期投降式抛售的低点所实现的 20% 至 22% 的损失来说，这仍然很低。

总结和结论

在 2020-21 年的数字资产牛市中，DeFi 领域推出了大量创新和新产品，以太坊继续作为主要的基础平台处于领先地位。然而，随着创新和采用，杠杆、保证金债务和过度投机也一并随之而来。

随着市场估值在 2022 年崩溃，加密抵押品的价值急剧下降，相对于借入的美元稳定币资本造成了不可持续的背离。结果就是 DeFi 领域出现了历史性的大规模去杠杆化，总锁仓量在短短六周内下降了 1240 亿 (60%)。

以太坊持有者群体现在牢牢地处于水下（浮亏中），HODLed 代币的未实现损失惨重，最近几周锁定了历史性的巨额损失。这表明投资者群体存在高度的财务痛苦，虽然很惨，但它仍未达到 2018 年熊市周期中的盈利能力和价格下跌的极端低点。

总体而言，正在进行的去杠杆事件是显而易见的痛苦，类似于一种小型金融危机。然而，伴随着这种痛苦而来的是消除过度杠杆的机会，并允许在一切过后进行更健康的重建。