一文读懂“混合流动性”交易所「IDEX」

「x * y = k」。

从某种意义上说，这可能是过去一、两年间加密货币市场上最重要的一个数学模型——基于该公式及其各种变体而开发出的自动做市型（AMM）去中心化交易所（DEX）在这场 DeFi 浪潮中发挥了厥功至伟的作用。

自加密货币的概念兴起以来，「交易」一直都是用户最日常的活动形式，但在这个崇尚「去中心化」的行业内，中心化交易所（CEX）却长期把持着加密货币世界的交易通道。在 AMM 概念落地之前，早期也曾有过 Counterparty、Airswap 等项目尝试对中心化巨头们发起挑战，但最终还是渐渐消声。

究其原因，早期 DEX 在开发之初的核心理念仍是复刻已高度成熟的 CEX 模式，比如在做市机制上仍选择订单薄 + 撮合的路子。但受出块时间、出块顺序、gas 费等因素影响，链上相较于链下（中心化服务器）更为复杂、更不灵活，所以这些「CEX 复刻版 DEX」的实际交易、做市体验往往距离真正的 CEX 会有很大差距。简单来说，这些早鸟 DEX 未能找到一个可适应链上环境的交易模式。

而 AMM，正是业内一直等待的那个“可适应链上环境的交易模式”。AMM 始于 V 神的一篇论文《Improving front running resistance of x*y =k market makers》，兴于当前的 DeFi 第一龙头 Uniswap。基于「x * y = k」的经典数学模型，AMM 打破了以往订单簿 + 撮合 DEX 的固有思维限制，成功将 DEX 从对 CEX 的模式复刻和报价依赖中解放了出来。

如今，交易量排名前十的现货 DEX 均采用了 AMM 及其变种模型，诸如 Uniswap、Sushiswap、Curve 等头部项目的日交易量已达数亿甚至十余亿美元的级别，较之 CEX 已不遑多让。毫不夸张的说，正是 AMM 的出现才帮助 DEX 打破了 CEX 对加密货币交易市场的话语权垄断，让无需许可、开放自由、简洁高效的链上交易成为了现实。

AMM 并非十全十美

虽然 AMM 已崭露头角，但万事万物有得必有失，AMM 也不是十全十美。细化下来，AMM 的主要“缺陷”可以归纳为以下四点：

首先是功能层面的限制，AMM DEX 的报价及交易均需根据兑换池的实时状态及变化来完成，因此在不添加辅助性服务的前提下，绝大多数的 DEX 只能支持闪兑交易，也就是传统订单簿 + 撮合交易所中的市价直接吃单，无法在理想价格位置挂单交易。对于用户来说，操作灵活性上多少会有一定的缺失。

其次，AMM DEX 的流动性完全取决于目标兑换池，当单笔交易的规模相较于兑换池规模过大时，往往会产生较大的滑点损失。解决该问题的一个方法是将单笔交易拆成多笔交易，等待套利机器人在多个交易所之间进行价格修复，但这么做显然会增加额外的操作成本。

再然后，作为最适应链上环境的交易机制，AMM DEX 从做市到交易的全套程序均在链上完成，因此所有交易的确认均需等待链上打包，在网络拥堵时期，可能需要等待相当久的时间；此外，链上交易也意味着不菲的 gas 成本，对于小额交易来说，很多时候交易获利甚至无法覆盖交易费用。虽然随着新生代公链和 Layer2 的集体爆发，当前在多个新生态的网络性能已有大幅提升，gas 费用也已降到了一个相当低的水平，但鉴于绝大部分的交易活动仍发生在以太坊之上，所以这个问题依然存在。

最后，由于链上交易在打包确认时会被排序，所以在实际操作时（尤其是大额交易时）往往会面临一定的被抢跑风险，被矿工从中抽走一定的利益。此外，许多用过 AMM DEX 的用户可能都曾遇到过交易失败问题，8 月末，Uniswap 创始人 Hayden Adams 曾发推称，Uniswap 的历史交易失败率约在 10% - 15% 之间。

对于交易用户来说，诸如此类的细节“缺陷”显然对 AMM DEX 的使用体验造成了不利影响；而对于专业做市商来说，AMM 的自动做市在本质是一种惰性做市机制，因此也不利于这些专业团队发挥自身技能优势，通过灵活的操作放大利润。

那么，有没有什么办法能够对此进行改进呢？长期以来，DEX 赛道内的玩家们一直都在从各个层面探索上述问题的解决方案，比如通过集成 Gelato 等辅助性服务来实现挂单功能，扩展至新生态以解决 gas 费用问题，改进 AMM 数学模型（比如 DODO 的 PMM）来提高流动性利用效率，但在 IDEX 看来，或许存在一种更为直接的解决方案。

IDEX 的解决方案：订单薄 + AMM

为了解决上述这些问题，IDEX 将目光投向了在 CEX 领域已高度成熟的订单薄及交易撮合系统之上，并在业内首次提出了「混合流动性（Hybrid Liquidity）」的概念。在 IDEX 看来，订单薄 + 撮合模式作为最经典、最成熟的交易所运作模式，显然有着其成功的道理，其优势或许恰好能够补齐 AMM 的劣势。

具体来说，IDEX 不仅会构建 AMM 型的链上兑换池，还会再构建一个基于链下撮合的订单薄系统。之后，IDEX 会通过其特有的映射系统将 AMM 兑换池内的价格曲线量化为一个个不同价格水平的订单，并与链下撮合订单同时放在订单薄上，交易引擎会自动匹配不同订单类别的最佳价格组合，为用户找到成本最优的交易路径。

如此一来，IDEX 将即可利用到 AMM 开放自由、简单易用的特性，也可享受到订单薄 + 撮合的操作丰富性和性能优势。

对于普通用户来说，基于 IDEX 进行交易操作，可以在理想的价格位置自由挂单，操作灵活度将大大提升；同时，单笔交易也无需付出太大的费用及时间成本，IDEX 的交易引擎将快速处理所有已匹配订单，交易失败或抢跑风险也将彻底解决；此外，得益于双重订单类型，用户在 IDEX 进行交易时的滑点将会大大降低，整体报价反馈会更加合理。

而对于做市商来说，IDEX 的这一创新所带来的改变则更加明显。习惯了 AMM DEX 的普通流动性提供者（LPs）大可继续在 IDEX 的 AMM 兑换池内继续组 LP 挖矿，而更加专业的做市团队则可通过 IDEX 所提供的 API 工具在其订单薄系统上执行更加灵活、高频的做市。相较于 Uniswap v3 这样的基于惰性系统的主动做市方式，IDEX 这种在底层上更加主动的做市机制有着更高的资金利用效率，可帮助专业团队放大其做市收益。

上述解决方案将在 IDEX 最新的 v3 版本中正式推出。目前，该版本的沙盒环境已部署至 Polygon 的测试网，这意味着 API 用户、程序化交易用户（做市商、算法交易员等等）现可对 IDEX v3 的混合流动性功能进行测试。

根据五月时发布的路线图规划，IDEX 计划于今年第三季度正式上线混合流动性，就目前的实际进展来看稍有延期，但既然测试产品已然发布，想必距离正式上线主网的日子应该也不远了吧。

AMM 和订单薄并不一定“非此既彼”

在深入了解 IDEX 的产品设计后，我们发现，IDEX 并没有固化自己的思维，陷入对 AMM 和订单薄这两大做市机制的抉择之中，而是从需求出发，理性剖析了二者各自的优势和不足，并运用了一种巧妙的方式将两种机制整合起来。

在 DeFi 实现大爆发之后，许多业内人士都认为 AMM 相对于订单薄是一次升级，但这一说法可能并不准确，虽然是 AMM 推动了 DEX 的成功崛起，但作为一种久经市场考验的做市机制，订单薄显然存在着自身的优势。AMM 并不能高于订单薄，只是在特定的环境下更适合市场发展需求而已。

毕竟，AMM 和订单薄从来都不是“非此即彼”的关系，只要设计得当，也能够做到“相辅相成”。