40年牛市终结后，美债市场还会熊转牛吗？

收益率必须再降一些，才能刺激美债牛市的再次归来。

美债这轮牛市持续了40年，是有史以来最长的一次牛市行情。现在问题来了：投资者应该对牛市说“生日快乐”还是“RIP”？

1981年9月30日，在高通胀和经济严重衰退的背景下，10年期美国国债收益率达到15.82%的纪录高位。《巴伦周刊》在收益率触及高位后的那个周末撰文称：现在收益率开始下降，债券价格在上涨，美债市场终于迎来反弹了吗？

当时有一部分人不这么认为。Kirkpatrick Campbell & Eaton分析师查尔斯·伊顿(Charles Eaton)对《巴伦周刊》说：“我不信持续了35年的熊市会突然结束。”

事实证明，伊顿的看法是错的。自第二次世界大战结束以来一直在上升的美债收益率突然逆转，保罗·沃尔克(Paul Volcker)领导下的美联储实施的“休克疗法”终于减缓了通胀。在接下来的40年里，美债收益率一直在持续下降。

当时《巴伦周刊》并不看好沃尔克。1979年9月，《巴伦周刊》编辑罗伯特·M·布莱伯格(Robert M. Bleiberg)写道：“美联储新任主席对自己资历的介绍和负责兴登堡号飞艇(Hindenburg)起火时消防局官员的所作所为没多大差别。”

然而，沃尔克限制了货币供应量，把联邦基金利率提高至20%，导致失业率上升到10%以上。通胀在1980年达到顶峰，失业率在1982年达到顶峰，在后来很长一段时间里，二者都一直在下降，股市则开始起飞。1983年11月28日10年期美国国债收益率降到11.6%时，《巴伦周刊》撰稿人兰德尔·W·福赛斯(Randall W. Forsyth)写道：“债券市场对于经济繁荣的看法过于悲观了，在商业复苏一年之后，有关通胀到底是被控制住了还是会死灰重燃的问题正在被热议。”

到了1984年6月时，布莱伯格对债券的看法已经转为看涨，福赛斯提到的债券价格上涨的势头后来一直没有减弱，即便是当时爆出的一些内幕交易丑闻也没有放慢牛市的步伐。1986年福赛斯撰文指出：“伊凡·博斯基(Ivan Boesky，编者注：华尔街传奇人物，被称为“套利之王”)的故事只是被人们当成了某种消遣。”他写道：在垃圾债价格“陷入急速涨跌的漩涡”之际，高评级债券“大幅上涨”。当时10年期美国国债收益率为7.2%。

许多人仍然嗅到了危险的气息。1993年2月克林顿政府削减赤字的措施把10年期美国国债收益率推低至6%以下后，《巴伦周刊》写道：投行贝尔斯登(Bear Stearns)的劳伦斯·库德洛(Lawrence Kudlow)（后来成为特朗普的经济顾问）敦促投资者“对债券进行获利回吐，他认为债券被严重‘超买’。”

就连太平洋投资管理公司(Pimco)联合创始人、被《巴伦周刊》称为“有史以来最大的债券多头”的比尔·格罗斯(Bill Gross)当时也没有那么看涨债券。1998年1月12日，《巴伦周刊》撰文指出，格罗斯“认为长期债券收益率可能会永久保持在5.50%-7%这一相对平稳的区间内。”由于30年期美国国债收益率保持在5.7%，格罗斯的预测在四年时间里是准确的，直到后来互联网泡沫破灭和9/11恐怖袭击的双重冲击打破了这种平静。

艾伦·格林斯潘(Alan Greenspan)领导的美联储随后采取了行动，联邦基金利率在2000年5月触及6.5%（当时科技泡沫正在破裂），后来又被下调了13次，在2003年6月触及1%的45年最低水平。市场流动性泛滥。《巴伦周刊》2003年11月17日发表了标题为《美联储官员重申低利率立场，债券价格上涨》(Fed Officials Talk, and the Bond Market Rallies)的文章，当时10年期美国国债收益率降至4.29%，30年期美国国债收益率降至5.105%。

如果说当时债券市场关注的是美联储，股市则是在从债券市场寻找线索。2007年次贷危机爆发前，月度通胀率攀升至4%以上，10年期美国国债收益率在5%左右徘徊。本·伯南克(Ben Bernanke)领导的美联储以及其他央行的应对措施是压低收益率，部分国家的利率降至负值。《巴伦周刊》2019年6月发表了题为《利率到底能降到多低?》(How Low Can They Go?)的文章，一些观察人士认为债券牛市终于要结束了。但新冠疫情暴发6个月后，10年期美国国债收益率仅为0.5%。

2021年3月12日，iShares 20+ Year Treasury Bond (TLT)下跌20%，从2020年8月4日171.57美元的高点跌至136.06美元，从技术面来说，这是债券市场进入熊市的一个信号。目前美国国债收益率已经从2021年高点回落，10年期美国国债收益率为1.319%，这意味着收益率必须再降一些，才能刺激美债牛市的再次归来。