全面解析Coinbase的DPO上市路程，加密产业风雨欲来！

4月14日，美国最大加密货币交易所Coinbase在纳斯达克上市，股票代码为“COIN”，与此同时，比特币价格一路飙升。

之前在3月18日我们做过一期节目《多家加密交易所考虑上市，加密市场的合规春天到来？》当时正值Coinbase在2月15号公布上市计划后，交易所eToro和Kraken也纷纷公开上市计划。我们在这期节目里分析了Coinbase的合规性和稳定性，这也是上市成功的主要原因。

Coinbase的上市方式值得一提，它并不没有采取传统的IPO形式，而是选择DPO（直接上市）。也就是不同于首次公开发行对外，并没有筹集新的资金，而是公司雇员和投资者将其拥有权转换为股票，然后在股票交易所挂牌，并且DPO没有锁定期。

相比IPO上市，DPO上市的门槛和条件大幅降低。它可以不通过承销商或投资银行公司，可以省去审计、申请、审批、路演等程序，限制条件少，发行成本低，上市效率更高。简单来看，DPO上市的流程只有三步：

DPO上市最早来源于美国SEC在1995年发表的一份题为《利用电子媒体传播信息》的公开报告，这份长达26页的报告虽然没有具体制定出关于DPO的明确条文，但它允许通过电子方式传播公司招股说明书，从而标志着SEC在法律上认同了DPO。

其实一直以来，选择DPO上市的都是中小企业，但去年开始，也有科技巨头选择DPO上市，比如：硅谷大数据分析公司Palantir和企业管理软件公司Asana；另外，中指控股(CIH)在2019年成为在纳斯达克股票DPO上市的首家中国企业，它是一家利用大数据和科技创新赋能房地产的科技公司。

上市门槛较低的DPO，企业该如何估值？

前面说到DPO上市的门槛比较低，那么选择DPO上市的公司应该如何估值呢？

DPO上市挂牌首日的开盘价格也是由市场需求决定。公司挂牌当天的早晨，市场会开始竞价，买家和卖家将在开始的几小时内，随着供求的均衡价格调整订单，这个时长没有具体的限制。比如Slack 直接上市时，买卖双方在开盘约 2.5 小时后开始交易，就比大多数参与者预期的要快，主要是其供给和需求的成交量较大，成交速度较快，以至于做市商能选择更早地开放股票交易。

当然，在直接上市的最后一个阶段，上市公司的现有股东还是会开始确定股价意向，在上市前一天，证券交易所会与公司的财务顾问进行协商，公布一个参考价格，但实际上只是一个指引，向公众告知近期的交易情况。

那价格具体是怎么确定的呢？咱们以Coinbase公司来举例。

Coinbase的上市参考价为每股250美元。在完全稀释的基础上，照此计算Coinbase的估值约为653亿美元。当然，它14日当天的开盘价为380美元。

再来看看Coinbase的业务营收情况。

从成立开始到2020年12月31日，公司总收入超过34亿美元，其中，交易费占净收入的96%以上。2020年和2019年，公司总收入分别为12.77亿美元和5.3亿美元，净利润分别为3.2亿美元和-3040万美元，调整后的EBITDA分别为5.3亿美元和2430万美元。

按2020年调整后的净利润，市盈率为20倍，这也是美股市场的通常水平。

不过，根据数字资产研究公司Delphi Digital计算，如果Coinbase的市盈率高于平均水平，其估值将在1600亿美元至2300亿美元之间。

Coinbase上市后，加密数字产业风雨欲来！

Coinbase上市的成功意味着加密行业步入了合规化的新阶段，将有利于加密市场以外的普通投资者与机构进入，但Coinbase商业模式较为简单，主要通过收取平台上的数字货币交易费用获得收入。

Coinbase交易所的体量也并不很大，这也将直接影响Coinbase在股票市场上的表现。

正如Coinbase S-1 文件中提到的商业危机那样，文件显示：

“我们在竞争激烈的行业中运营，我们与不受监管或监管程度较低的公司以及拥有更多财务和其他资源的公司竞争，如果我们无法有效应对竞争对手，我们的业务、经营业绩和财务状况可能受到不利影响。我们还与许多只专注于加密货币市场并具有不同程度的法规遵从性的公司竞争，例如 Binance。我们现有的竞争对手具有我们的潜在竞争优势，并且预计我们的潜在竞争者具有多种竞争优势。我们将与越来越多的去中心化和非托管平台竞争，如果我们无法有效地与它们竞争，我们的业务可能会受到不利影响。”

据CoinMarketCap的数据显示，币安24小时交易量已是Coinbase的126倍，周访问量也是Coinbase的6倍。

Binance24交易量远超过Coinbase 数据：CoinMarketCap

在营收规模上，Coinbase2020年净利润3.2亿美元，而币安创始人赵长鹏就曾对彭博社披露，币安2020年的利润在8到10亿美金，2019年利润为5.77亿美金（未经审计）。

根据上述图表，Coinbase与其他交易所的数据对比可以看到，BNB 2021年第一季度的交易量乃至日交易量都是Coinbase的18倍，收入更是近3倍。但从转化率来看Coinbase更胜一筹，这得益于Coinbase的上架交易币种以主流为主，主流币价格近来涨势明显，对交易所而言转化率更为优秀。Coinbase在一定程度上更为“稳定”，这也是其符合上市条件的因素之一。

除了稳定，另外在合规性来看，Coinbase的上市申请书处处透露着合规的影子。但其实三大所在合规性进展同样非常优秀。

根据公开资料显示，火币先后取得了直布罗陀DLT Provide牌照、日本金融厅颁发的数字货币交易所合规牌照、泰国财政部颁发的数字资产交易牌照、香港证监会（SFC）颁发的香港资产管理4/9牌照以及美国内华达州信托公司牌照，取得美国的信托牌照意味着火币与Coinbase拥有了同等资格，可在美国本土加密市场为合规投资者提供加密资产安全托管。

最后，我们认为，在各方（包括监管机构、加密企业和用户等方面）的需求和博弈下，加密资产势必将进入“合规化”的时代，Coinbase上市就是这个趋势最好的体现，加密资产的时代真不远了。