李礼辉：不能不防的去中心化金融

关于去中心化金融（DeFi），常见的定义是，基于分布式账本、端对端网络、可编程智能合约的去中心化、去中介的金融平台、金融交易和金融服务。2009年面世的比特币最早撬动了去中心化金融，并且在去中心化金融市场上发展成为市值最大的虚拟货币；而2017年以来基于以太坊的去中心化金融交易和服务，正在制造越来越多的花样翻新。

去中心化金融在很大程度上挑战传统的中心化金融模式，并且更多地游离于现行的金融监管视野之外，应该引起我们的高度关注和警惕。

不同形态的去中心化金融

去中心化金融并非纯粹自嗨自唱的社区游戏，而是以不同模式链接中心化经济实体。据此可以大致分为3个类别。

一是成为投资/投机平台的币圈。

以比特币为代表的非法定加密数字货币不仅是公有区块链虚拟社区的价值标记和支付工具，而且可以与法定货币交易，形成交易价格，具备某些金融工具属性，被称为“虚拟货币”。

虚拟货币没有行政许可的发行责任主体，没有可证实的资产支撑，没有公众信任的信用背书。因此，当比特币带着区块链标签面世时，几乎无声无息，几乎无人能够洞察未来。在2010年5月的第一笔交易中，1万枚BTC(比特币)只是购买了1张25美元的披萨优惠券并换取2张披萨。这些年，虚拟货币大起大落，暴跌暴涨；有人挖矿，有人投机；有人发财，有人破产；极少数获准成为证券，大多数涉嫌非法融资。

虚拟货币对中心化金融模式的第一波冲击，来自“虚拟货币上市融资”（Initial CoinOfferings，ICO）。全球ICO融资规模2014年只有0.26亿美元，2016年突破2亿美元，2017年上半年冲高到12.66亿美元，其中中国国内的ICO融资规模占比高达31.5%。ICO属于去中心化的众筹融资，未经批准的ICO可能涉嫌非法融资。这就引起了许多国家金融监管的警惕。

要紧的是，虚拟货币的市值急速膨胀。根据Coingecko的数据，由于虚拟货币价格冲高，2021年5月初全球虚拟货币总市值一度高达2.55万亿美元，超过美联储经济数据库4月29日公布的2.15万亿元的美元流通量。其中比特币市值1.1万亿美元，以太币市值4653亿美元。而且，这个市场吸引了众多的投资者、投机者。例如，据韩国4大虚拟货币交易所最近统计，该国的虚拟货币投资者高达581万，如无重复计数，占总人口的比例超过11%。

二是以金融资产作支撑的稳定币。

面对虚拟货币缺乏实体资产支撑、交易价格跌宕起伏的缺陷，“稳定币”应运而生。USDT、USDC等稳定币将储备投资于公司债券、商业票据及存款以证明价值稳定性，Tether公司声称严格遵守全额准备金保证，USDT可以随时与美元进行1:1的兑换。稳定币市场高度集中，Coingecko数据显示，2021年7月初稳定币总市值超过1100亿美元，排名前3的稳定币占比约90%。其中，USDT市值约640亿美元，USDC市值约260亿美元，Binance USD市值约110亿美元。

这种稳定币机制必须依赖中心化的实体。但是，目前对稳定币仍然缺乏有效的金融监管和可信的外部审计。

三是基于以太坊的去中心化金融协议。

MakerDAO是第一个基于以太坊网络的去中心化金融协议，基本功能是发行稳定币DAI。与USDT等稳定币以存在银行的美元资产作支撑不同，MakerDAO的方式是让用户将数字资产抵押物锁定在智能合约中，由智能合约生成稳定币DAI，通过自动调节利率来调节供求关系，保持DAI与美元1:1的兑换率，并以此规避来自金融监管的审查。

此后陆续出现数十个基于以太坊网络的去中心化金融协议，比较典型的有去中心化交易所Uniswap，具有借贷功能的Compound，具有资产管理功能的Balancer，具有金融交易撮合功能的Synthetix等等。

去中心化金融的颠覆性冲击

去中心化金融对现行金融体系的冲击是颠覆性的。

一是投机性。

去中心化金融市场充斥着投机、欺诈和庞氏骗局。虚拟货币的账户相对集中，有人估算40%的比特币由大约1000个账户持有。这些关键少数位于食物链顶端，有能力操纵市场，散户往往被“割韭菜”。2018年比特币价格触底3158美元，比最高价缩水84%。2021年1-5月，比特币价格在突破6.5万美元高点后，一再崩盘，最低跌至3万美元；众多杠杆交易在暴涨暴跌中被强制平仓，爆仓资金累计超过100亿美元。

二是去中介。

采用对等网络、智能合约、分布式账本等技术，不同的去中心化金融工具可以建立自动做市、自动清算机制，形成去中介的链上金融体系，可以脱离银行等金融中介。

三是难监管。

在这些去中心化金融协议的应用中，开放的网络没有准入限制，透明的资金流便于交易方跟踪，非中央控制的交易难以监管和审查。

去中心化金融交易可匿名、可跨境、难管制，可以成为资金非法流动和投机交易的工具。有人估算，全球地下经济规模高达20万亿美元，暗网市场一直存在毒品、枪支、色情等非法交易，需要地下可信任、地上难管控的支付工具。

积极应对去中心化金融的挑战

去中心化金融发展刚刚步入第12个年头，就已出现规模化和全域化的苗头，必须积极应对。

首先应该关注的是，虚拟货币是否会进入大众化的交易和支付场景？全球加密货币交易所的交易金额2020年4月为1000亿美元，2021年3月达到1.2万亿美元。造成虚拟货币交易金额暴涨的因素是错综复杂的。

未来虚拟货币的发展将取决于3个关键因素：1）公有区块链底层技术创新能否突破规模化可靠应用的瓶颈；2）虚拟货币能否形成独立于价格之外的真实经济用途；3）主要经济体的金融监管立场和政策。其中，机构投资者和跨国公司的态度将直接影响某种虚拟货币的供求平衡与价格走势。

其次应该关注的是，去中心化金融将在多大程度上替代传统金融。以太坊试图在去中心化金融领域建立差异化优势。企业以太坊联盟(Enterprise EthereumAlliance)吸纳知名公司、高校和区块链开发者参与。高盛发表的报告认为，以太坊系统支持智能合约，可以在去中心化的账本上安全地、私密地存储几乎任何信息，包括资产所有权、医疗档案、知识产权等个人数据，因此有潜力成为可信赖信息的交易市场；目前全球大多数去中心化金融应用都建立在以太坊网络上，考虑到具体用途、用户基数、技术迭代速度等因素，以太坊很有可能取代比特币成为主流的加密货币。

西方国家一直重视去中心化金融监管。2020年9月，欧盟委员会通过加密资产市场(MiCA)法规，严格管制去中心化金融交易，规定加密资产发行人必须作为法人实体在欧盟运营和提供服务，严格遵循金融法规。美国对去中心化金融有放有管。2019年美国开放比特币期货交易。2020年10月，美国商品期货交易委员会CFTC对虚拟货币衍生交易平台BitMEX的所有者提起诉讼，指控BitMEX属于未经注册的交易平台，指控BitMEX负责人违反CFTC的规则，BitMEX的CTO被逮捕。

美国等西方国家对去中心化的虚拟货币一直保持审慎和警惕，但对于由可信的商业机构发行的私人数字货币，最近的态度明显松动。

2020年10月G7财长和央行行长会议声明提出，全球性数字货币须满足相关法律和监管的全部要求才能开始运营。欧美日7国央行和国际清算银行制定的央行数字货币基本原则提出，央行数字货币应该与私人数字货币并存。2021年6月29日美联储副主席Quarles发表演讲，对私营机构发行“结构合理的稳定币”说“是”，认为其将支持美元在全球经济中的角色。

必须警惕的是，Libra/Diem数字货币系统的基本依托是美元，并且拥有20多亿全球用户基础，一旦获得批准，很有可能迅速发展成为全球性的超主权数字货币，形成超越国家主权的“货币替代”，并且可能在数字经济时代强化美元的货币霸权地位。

中国法律禁止非法集资和非法金融交易，目的是维护金融市场稳定，保护投资者利益，防范系统性金融风险。对于去中心化金融，中国坚持严管严控。

2017年9月4日，人民银行等7部委联合发布公告，认定ICO属于未经批准非法集资行为，叫停各类虚拟货币发行融资活动，禁止融资交易平台从事法定货币与虚拟货币的兑换、买卖、定价、信息中介等服务。2021年5月18日，中国互联网金融协会、银行业协会、支付清算协会联合发布公告，明确金融机构、支付机构等会员单位不得用虚拟货币为产品和服务定价，不得为虚拟货币相关业务活动提供服务。

建立本土数字化金融优势

注目本土，中国的金融科技创新成就可圈可点；展望全球，我们面对的国际金融竞争可思可虑。去中心化金融既是未来全球金融监管的热点，也可能是未来国际金融竞争的热点。我们应该致力于建立面对全球的数字化金融优势。

第一，把数字人民币打造成全球最佳的央行数字货币。

打造全球最佳的央行数字货币，有利于在数字经济时代维护中国的金融安全，维护中国的货币主权，有效应对外来强势数字货币对本国货币体系和金融体制的冲击；也有利于助推普惠金融，有效应对虚拟货币对现行货币体系和金融体制的冲击。必须进一步完善数字人民币的底层技术架构，完善应用场景设计，完善央行数字货币运营管理的体制机制，确保数字人民币在高并发市场中的规模化可靠应用。

第二，构建数字化金融基础设施安全屏障。

对于数字货币及去中心化金融是否能够穿透一国的金融基础设施屏障，从而穿透法定货币主权的边界，目前的看法不完全一致。

笔者认为，弱小国家在很大程度上难以形成坚固的技术屏障和主权边界来应对外来强势数字货币和去中心化金融的冲击。中国作为一个经济大国、金融大国，实行更高水平的经济开放、金融开放包括资本市场开放，是基本国策；维护经济金融稳定大局，主动防范系统性金融风险，是金融底线。因此，应有必要深入分析分布式对等架构、去中心化架构等数字化技术已经具备及潜在的“颠覆性”性能，重点研究基于全新数字技术的数字货币及去中心化金融工具穿越金融基础设施屏障的可能路径，研究技术对策和政策预案，构建数字金融安全屏障。

第三，构建穿透式的金融监管系统。

数字化技术的创新和应用，正在改变金融业的传统模式，逐渐形成交互、交叉、交集的金融新业态，迫切需要监管创新。数字化金融监管系统应该由金融监管部门共建共享，应该共享多方监管数据，执行一致化的合规标准，覆盖所有的金融机构，穿透不同领域的金融市场和金融业务，从而实现金融监管全流程、全方位的智能化，超越流程复杂、耗费资源的现场监管，降低监管成本和被监管成本。