但斌：2021年如何穿越周期，践行长期投资价值

2020是不平凡的一年，面对未来的不确定性，企业家如何思考破局？放眼全球，展望2021，经济环境还将面临哪些机遇和挑战？

初创企业在历史洪流中，如何穿越周期，赢得未来？

哪些产业和赛道拥有穿透周期、抵抗风险的能力？

1月7日，以“穿越周期，共话未来”为主题的腾讯产业加速器年度思享会在深圳召开。本次思享会以长期主义为价值牵引，探索宏观经济下各产业发展、互联共建的新生态。其中，中国价值投资的践行者，东方港湾董事长但斌发表了以“穿越时间的河流——2021年中国经济发展的机遇和挑战”为主题的分享，针对疫情下中国经济长期发展态势、中国历史“非正式制度”对经济社会发展变化的影响、以及价值投资哲学思考等话题提出了见解。

但斌现场图

但斌认为，投资的底层逻辑简单，但真正践行却非常难。

以全球疫情为例，人类历史上大概有13次疫情，每一次疫情后的6个月，资本市场平均出现7.5%的正回报，但是这一理念的践行却很困难，因为恐慌情绪在投资决策里占多数。历史上，任何一次大的疫情，都没有改变经济和资本市场长期的方向，这次也不例外。总体来说，疫情虽然对经济有短期影响，但从长期看，中国经济依然值得期待。

值得注意的是，危机与机遇并存，新冠疫情可能成为21世纪20年代“云商业”爆发的契机。从历史经验来看，2003年的“非典”点燃了中国电商的星星之火，成就了今天全球最大的电商消费网络。而本次疫情后，线上教育、线上辅导、线上问诊、线上办公等新的商业模式如雨后春笋般涌现，带动经济进入新的增长轨道。因此，但斌认为应抓住疫情后的机遇，选好长期投资的赛道和方向，在值得期待的中国经济发展趋势下，在市场短期的零和博弈与企业长期的价值创造中，始终坚持选择中国最好的企业。

图片来源：但斌先生演讲PPT

其次，基于对长期投资，尤其是高净值投资的思路，但斌探讨了中美两国的经济变化。他列举曾任里根总统美国国防部长特别顾问的哈佛大学肯尼迪政府学院“首任院长”格雷厄姆·艾利森教授在《注定一战》中的例子：随着时间的变化，PPP（购买力平价）至2014年将达到基本平衡，2024年中国将超过美国。

需要注意的是，投资策略是不断迭代的，对于投资者来说，行业选择极其关键。即使在1978年到2006年美国发展最好的黄金岁月，行业对投资的影响依旧非常重要，从平均利润看，化妆品、食品加工、专用化学品等行业的盈利能力较好。反观中国，食品饮料、教育行业大概率会不错。

图片来源：但斌先生演讲PPT

如今，中国有14亿人口，充满活力。粤港澳大湾区，未来很可能成为同时具备纽约金融中心、旧金山创新中心、东京制造业中心三个功能的世界级超级大湾区。以深圳为例，能取得如此迅速的发展，一个重要因素是创新。在国际专利申请方面，2019年深圳PCT国际专利申请量达17459件，如果将深圳与各国的数据相比，那么深圳将仅次于韩国，排名全球第六位。创新成果离不开强大的研发投入，深圳2019年研发投入占GDP的4.8%，处于世界最先进国家水平之列，成为深圳GDP40年来猛超万倍的有力推动因素。此外，中国还有一批有梦想、理想和信念，有执行力、持久的精神和旺盛斗志的企业家。这让中国一大批企业走到了世界更高的位置，中国崛起之势不可阻挡。

在分享最后，但斌针对如何在多变、复杂的局面中进行价值投资提出了建议，他认为投资是小概率当中的大概率事件，世界五百强的企业到现在的存活率只有3%。投资成功的关键，就是能不能找到这3%的企业尝试投资。企业长期穿越一百年很难达成，但有些商业模式，恰恰能够穿越变化。如何思考小概率？从哪些角度（思考）？行业空间、商业模式、企业盈利点具体该如何展开（研究）？针对以上问题，但斌认为两类公司有投资空间，一类是世界改变不了的公司，另一类是改变世界的公司。

从各维度出发，但斌总结出如下投资规律：

第一， 选择伟大的企业。伟大的企业往往拥有以下特征：行业空间广阔；商业模式可靠且容易理解；盈利能力高；财务稳健；商业壁垒高筑，竞争优势明显；企业文化优秀，管理层值得信赖。

第二， 以合适的价格投资。价格的安全边际不仅提供了更高的隐含回报率，同时也提供了更好的抗风险能力。

第三， 伴随企业长期成长。一方面，随着企业经营能力的成长或改善，获得投资回报；另一方面，还应根据企业经营、估值、隐含回报率、投资机会进行仓位调整。

对于未来的市场环境，但斌主要从主板PE与创业板PE两个层面进行了分析。

数据显示，截至2020年12月25日，主板 PE(TTM) 中位数30.41倍。主板个股(含中小板)已经公布19年年报净利润的增速8.57%来推算，2020年PE近28.01倍，2021年PE值近25.80倍。对于创业板PE来说，截至2020年12月25日，创业板指数PE中位数54.83倍。以创业板个股已经公布19年年报净利润的增速10.76%来计算，2020年动态PE近49.50倍，2021年PE近44.69倍，可见创业板PE仍需时间消化。他希望未来在改革开放、在注册制与退市机制不断推进完善的基础上，A股能走出长达十年以上的长牛慢牛趋势。

以上两个图片来源：但斌先生演讲PPT

巴菲特曾说过：“人生就像滚雪球，重要是找到足够湿的雪和很长的坡。”全世界最好的两个投资的国家，一个是美国，一个是中国。

为什么有中国？因为全世界没有任何一个国家像中国一样，拥有14亿广泛的消费者，容易出现创业成功的企业家。但斌相信，现在的中国，同样孕育着巨大的机会，在有效市场理论上同样可以像巴菲特一样滚出“大雪球”，释放出中国资本市场蕴含的巨大潜力。