Vitalik Buterin:分析代币销售模式(上篇)

过去几个月，代币销售模式创新的数量有所增长。两年前，该领域很简单：有限制最高销售额的，以固定价格销售固定数量的代币，因此估值也是固定的，并且很快售罄；也有不限制最高销售额的，人们愿意买多少就销售多少。现在，无论是理论探究方面，还是很多的实际部署案例中，我们都看到了这种销售项目热度的高涨，包括混合型最高额度销售、逆向荷兰式拍卖、Vickrey拍卖、按比例退款，等等不同的销售机制。

笔者注：下面提到数个项目的名称，只是为了对比对照他们的代币销售机制，不代表对任何项目的背书或者批评。代币销售模式很好的项目也可能完全是垃圾项目。

过去几个月，代币销售模式创新的数量有所增长。两年前，该领域很简单：有限制最高销售额的，以固定价格销售固定数量的代币，因此估值也是固定的，并且很快售罄；也有不限制最高销售额的，人们愿意买多少就销售多少。现在，无论是理论探究方面，还是很多的实际部署案例中，我们都看到了这种销售项目热度的高涨，包括混合型最高额度销售、逆向荷兰式拍卖、Vickrey拍卖、按比例退款，等等不同的销售机制。

这些机制的出现是对之前设计失败的反应。包括Brave的基本注意力代币（BAT，Basic Attention Tokens）、Gnosis、即将开始的Bancor代币销售、还有已经完成的Maidsafe甚至以太币销售在内，几乎每一次重要的代币销售项目都遭到了大量的批评，并且都是指向一个简单事实：目前为止，我们还是没有发现一种机制具备我们喜欢的所有或者大部分特性。

让我们回顾一些例子。

Maidsafe

这个去中心化互联网平台用五个小时筹集了700万美元。然而他们错误地接受了两种货币支付（比特币和MSC），并且给MSC买家的汇率更加优惠。这个错误导致MSC价格短时翻番，因为用户争抢购买MSC，以更加优惠的汇率参与此次销售，但是销售结束之后，MSC价格以类似的情形急剧下跌。为了参与此次销售，很多用户把所持比特币兑换成MSC，但是之后销售结束的太快，导致他们遭受大约30%的损失。

这个项目以及之后的其他几个（WeTrust、TokenCard）让我们学到了目前毫无争议的一课：以固定汇率接受多种货币的销售方式是危险的、糟糕的。所以不要这样做。

以太坊

以太坊代币销售没有设置最高上限，时间是42天。前14天的销售价是2000个以太币（ETH）兑换一个比特币，之后开始线性增长，以1337个以太币兑换一个比特币为限。

几乎每个没有销售额上限的项目都遭到太“贪婪的”批评（我本人对此批评保留意见，但是我们后面将回到这个问题），同时这些销售还面临另一个有趣的指责：他们带给参与者所购产品的估值高度不确定性。以目前还没开始销售的项目为例，很可能大量人愿意以10,000美元购买一堆Bancor代币，只要他们了解这堆代币是已有Bancor代币总量的1%；但是假设他们购买的Bancor代币有5000个，并且不知道总供应量是五万、五十万，还是五亿，那么其中很多人都会感到忧虑。

在以太币销售中，真正关注估值可预测性的买家通常选择在项目开始第14天买进，并且推断既然这是优惠的最后一天，那么在这一天的可预测性就是最大的，同时还可以享受优惠；但是这种模式很难说是经济上最优的，其中的均衡类似于，每个人在第14天的最后一刻买进，在估值确定性和获得1.5%最高利润之间做出折中（或者，如果确定性真的很重要，可能延后到第15天、16天和再晚时候买进）。因此显然可以看出这个模式具备相当奇怪的经济特性，所以如果有便利的方式，我们还是希望避免这样做。

BAT

2016年和2017年早期，设置最高上限的设计最流行。他们的特征是，过高的热度很可能导致超额购买，因此存在抢先的激励。一开始，完成销售需要几小时。然而很快速度就增加了。First Blood在两分钟内完成550万美元的销售目标，吸引了不少媒体关注；同时以太坊区块链遭到拒绝服务攻击。然而直到上个月BAT代币销售，才出现了对纳什均衡的过度迷信和追捧；当时人们对该项目的高昂兴趣导致3500万美元的销售目标不到30秒就完成了。

这个项目不仅在两个区块内完成，而且：

１、支付的总交易费为70.15个以太币（>15,000美元），最高单笔费用大约是6,600美元。

２、185笔购买成功，10,000多笔却失败了。

３、销售开始后三小时内，以太坊区块链的容量一直是饱和的。

因此我们开始看到有上限的销售接近自然均衡：人们争着以交易费压过别人，甚至导致数百万美元花费在矿工手里。之后就是下一阶段：项目一开始，大型矿池就介入，在所有人之前买进所有代币。

Gnosis

Gnosis也试图以新机制缓解这种问题：逆向荷兰式拍卖。简单来说，这种模式是这样的。销售设置1250万美元的上限，然而买家可以获得的那部分代币取决于销售多久结束。如果第一天就结束了，那么只有大约5%的代币分配到买家手里，其余的则是Gnosis团队持有；如果第二天结束，则大约是10%，以此类推。

它的目的是创建一种计划，假设你在T时间买进，那么你肯定会以近乎1/T时刻的估值买进。

其目的是创建一种机制，提供一种简单的最优战略。首先，你自行决定愿意接受的最高估值（不妨称其为V）。然后销售开始，你不需要立即购买，而是等到估值跌到V以下，你就可以发送交易请求。

它可能有两种结果：

１、估值还没跌到V以下，销售就结束了。那么你可以高兴了，因为你避免了自认为糟糕的交易。

２、估值跌到V以下，交易结束。那么你就可以提交交易请求，结果也是你所喜欢的，因为你参与了自认为好的交易。

然而很多人预测，因为“害怕错过”（FOMO，fear of missing out）的心理，很多人会“不理性的”在第一天就买进，甚至不看估值。事实情形的确是如此：销售几小时内就结束了，导致只是售出已有代币总量（估值超过三亿美元）的5%，销售额就达到了1250万美元的上限。

这些当然极好的证明了市场的不理性，人们在投入大量资金前并没有仔细思考（潜台词就是，整个领域需要一定程度的控制，以避免市场进一步过热）；除非出现一个难以忽视的事实：买进的交易员是正确的。

尽管以太币价格大幅上涨，一个GNO的价格已经从大约0.6个以太币上涨到大约0.8个以太币。

发生什么了？销售开始前几周，由于大众批评说，如果他们持有大多数代币，他们将像央行一样，可以操控GNO价格；Gnosis团队同意在一年内持有90%的未出售代币。从交易员的角度看，长期冻结的代币是不会影响市场的，并据此分析，短期内这种影响也是不存在的。这也是去年七月份一开始支撑Steem高估值的因素，同样一开始单个代币价格超过1,000美元的Zcash也是如此。

现在，一年也并不是那么长的时间了。将代币锁定一年与永久锁定不可同日而语。然而人们继续新的推理。即使一年锁定期截止，你还是可以认为，如果Gnosis团队相信释放锁定的代币可以使价格上涨，那么此举就是有利于该团队的。所以如果你相信Gnosis团队的判断，意味着他们要做的事对GNO价格的好处至少与永久锁定代币是对等的。因此实际上，GNO销售更像是设定了1250万美元上限和3750万美元估值。参与销售的交易员也以正确的方式做出反应，让大把的网络评论员猜测发生了什么。

加密资产的确存在奇怪的泡沫，有各种无名资产达到1～1亿美元的市值（包括撰文期间BitBean的1200万美元市值、2200万美元的PotCoin、1300万美元的PepeCash、1470万美元的SmileyCoin）。然而，这里可能出现一个很好的案例：很多情况下，销售阶段的参与者并没有错，至少对自己是没有问题的；而买进的交易员（准确）预测2015年开始就已经有泡沫在酝酿着（也可能是2010年就开始了）。

更重要的是，先不论泡沫的问题，还有另一个关于Gnosis代币销售的合理批评：尽管承诺了一年内不出售代币，最终他们还是会成为这些代币的一部分，从而在一定程度上可以像央行一样操控GNO币价。交易员也将不得不应对由此而起的所有货币政策的不确定性。（未完待续）

作者：Vitalik Buterin   |   编译者：Annie_Xu   |   来源：vitalik.ca