Pendle Finance 致力于成为更加坚实的 DeFi 基础收益层协议

以太坊上海升级的预期彻底引爆了 LSD 赛道，点燃了 LSD 协议以及 DeFi 玩家们的热情。随着 Lido 的 TVL 超越 MakerDAO，一跃成为新的 DeFi 龙头以及LSD 板块的整体 TVL 超越 Lending 板块，达到 143 亿美元，成为仅次于去中心化交易所 Dexes 板块的 DeFi 第二板块，LSD 俨然有着成为 2023 DeFi 主旋律的势头。除了 Lido、Rocketpool 等家喻户晓的流动性质押协议之外，还有一个早期的 DeFi 协议也成功搭上了 LSD 的快车，获得了迅猛的增长。它就是 Pendle Finance。

Pendle Finance 诞生于 2021 年，彼时乘着牛市的浪潮，Pendle Finance 的 TVL 一度逼近 4000 万美元。但随着熊市的到来以及加密货币场内资金以及用户的流失，Pendle Finance 的 TVL也一直萎靡不振，持续在 500 万美元左右徘徊。而近期，Pendle 的 TVL 开始随着 LSD 板块的爆发而迅速增长，几乎完全收复了 2022 年熊市的 TVL 流失，目前的 TVL 已经达到了 3400 万美元，突破历史高点指日可待。

简单来讲，Pendle Finance 是一款无需许可的 DeFi 收益协议，使得 DeFi 中的链上收益可以通过代币化的方式自由交易。LSD 整体板块的爆发带来了大量的链上的带息资产，而 Pendle 正好与此类具有带息资产的协议相辅相成，创造了最大化收益以及保护收益的新方式。

1. Pendle 核心机制介绍：

（1）标准化收益代币，创造新兴的收益市场

Pendle 的核心机制即是将能够产生收益的代币，或是带息资产打包成标准化收益代币（SY），并将 SY 进一步分成代表本金部分的 Principal Token（PT）以及代表利息收益部分的 Yield Token（YT）。所有的 PT 都能够在到期日之后 1:1兑换原有的标的资产，而 YT 则能够随时申领相对应的利息。PT 与 YT 的收益总和就是原有带息资产的收益。PT 和 YT 的设计非常类似于传统金融市场中息票剥离的概念，通过 Pendle AMM , PT 和 YT 可以自由地流通交易，从而帮助用户实现根据预期收益制定的多样化的交易策略。

带息资产在 DeFi 中随处可见，AAVE 中的 aUSDC、Compound 中的 cDAI、Lido 中的 stETH。在不使用 Pendle 的情况下，用户只能够在此类协议中按照要求存入标的资产，锁定半年、一年等时间直到到期日，随后才能取回原有资产并获得利息收益。整个过程非常易于理解，就像日常生活中的银行定期存款一般。但这也带来了些许问题，例如用户必须承受在质押期间内，标的资产价格波动的风险以及收益率波动的风险。就目前来说，链上的衍生品相对匮乏，无法对此类带息资产的收益进行保护或直接对冲。而 Pendle 能够非常直接有效地解决这些问题。通过 PT 与 YT 的拆分，用户可以在标的资产价格下行或是预期收益率波动等市场状况下，根据自身的风险偏好以及对未来收益的预期，在 Pendle AMM 上交易 PT 与 YT 代币，从而实现锁定收益、对冲利息收益风险等交易策略。更进一步，用户还可以折价购买标的资产、无需抵押品即可获得未来收益的风险敞口或是进行收益率的多空操作，进一步打开了基于带息资产收益的操作空间。 

（2）Pendle V2 AMM 适配任何具有时间衰减属性的资产

自 Uniswap 首次提出 AMM 的概念后，AMM 便成为了 DeFi 协议创新的新范式，适配各种场景的 AMM 层出不穷。Pendle 的创始人也意识到了针对不同细分市场领域的 AMM 创新才刚刚开始，并提出了专为收益市场设计的 Pendle AMM。Pendle AMM 的曲线会随着时间推移发生变化，以反应标的资产随着时间的推移所产生的收益的变化。随着 PT 接近到期，曲线的变化范围也会逐步缩小，使得流动性进一步聚集，提高资本效率和收益率。借鉴于 Notional Finance 提出的 pseudo-AMM 的设计，Pendle AMM 可以通过 PT-SY 一个交易对实现 PT 与 YT 两类资产的自动交易。

Pendle AMM 的核心在于 SY = PT + YT，通过上述恒定式可以看出，PT 与 YT 具有反向关系，可以利用这种价格的反向关系使用一个 PT-SY 交易对同时实现 PT 与 YT 的交易。以购买 YT 为例，当用户想要购买 YT 时，用户首先需要将 SY 发送到交易合约，随后，合约会从池中借出更多的 SY。用户的 SY 与合约取出的 SY 将一起被 Mint 成 PY 与 YT。紧接着，YT 将被发送给用户，实现用户对 YT 的购买，剩余的 PT 将被出售以返还借出 SY 的金额。

由于资产池中 PT 与 SY 两种资产高度相关，因此，LP 的无常损失也会被尽可能地缩小，不会出现传统 AMM 模型中，有价值的资产被完全替换成无价值的资产等极端情况。并且随着时间的推移，PT 与 SY 的价值也趋于接近，价格变化范围更小，无常损失几乎可以忽略不计。相比于同时设立 YT 交易池与 PT 交易池，LP 可以通过仅提供 PT-SY 交易对便可赚取 YT 和 PT 的交易手续费，进一步提高了资本效率。

（3）$vePENDLE 进一步捕获协议价值。

$PENDLE 是 Pendle 的平台代币，$PENDLE 还可以通过质押成为 $vePENDLE，进一步捕获协议价值。$vePENDLE 的数量与质押的 $PENDLE 数量和时间（最多两年）成正比。$vePENDLE 的价值将会在质押时间内线性递减，直至为0，随后，质押的 $PENDLE 将会被解锁释放。

Pendle 将会从 YT 累计的所有收益中收取 3% 的费用，并将其全部分配$vePENDLE 持有者。到期未赎回的 PT 的部分收益也会按比例分配给 $vePENDLE 持有者。$vePENDLE 的持有者还可以进行投票进行流动性激励分配，从而有效地激励各个资产池的流动性。投票的 $vePENDLE 持有者有权按比例获得资产池 80% 的交易费用。根据 $vePENDLE 的价值，单个资产池的 boost 最高可达 250%。$vePENDLE 的设计借鉴了 DeFi 中常见的 veToken 模型，能够进一步增强用户粘性，引导协议流动性，捕获协议价值。

2. 基于 Pendle 可以实现更加多元的交易策略

（1）PT：由于实现了息票剥离，因此，用户可以以更低的折现价格购买 PT 对应的标的资产。由下图可见，在以太坊主网上，用户可以以最高 16.3% 的折扣购买 APE，不过需要有 105 天的锁定期，直到 PT 到期才可赎回。若是用户对代币的长期价格具有信心，或是想要拥有相对稳定收益的小白用户，可以通过购买 PT 实现折价购买标的资产的策略。

（2）YT：如若用户对标的资产的未来收益率具有信息，则可以通过购买 YT，押注收益率以获得收益。购买 YT 则相当于获得了 APY 的风险敞口，同时，由于用户不需要拥有标的资产，因此可以在相同本金的情况下持有更大的仓位，显著地提升了资本效率。相反，若是用户对未来收益不抱有信息，则可以通过出售 YT 的方式锁定收益。对于未来收益的多空策略都可以通过 YT 交易实现。Pendle pro 界面非常贴心地显示了各类资产的 APY 信息，帮助资深用户进行更加精准的投资决策。

（3）LP：如果用户对于本金部分以及未来收益部分的价格与收益率都不太确定，或者用户本身厌恶风险，那么用户可以选择提供流动性以赚取手续费和代币激励奖励。如前文所述，Pendle AMM 的设计使得 LP 不再会暴露在高额的无常损失风险下，收益更加稳定。并且，LP 可以通过 $vePENDLE 投票进一步提高资产池的收益。

3. Pendle 推进 DeFi 的纵深发展

（1）Pendle 正在成为 DeFi 的基础收益交易层，填补并完善这一领域的空缺。基础收益交易层的规模将会随着 DeFi 用例的发展而愈加庞大，同时，更多的、更加丰富的 DeFi 用例也需要基础收益交易层的支持，二者是相辅相成的关系。当大众都将眼光聚焦在流动性质押协议时，Pendle 已经看到了下一步，质押过后，我们还能做些什么？基础收益交易层这一领域仍有巨大的发展空间，越来越多的 Vaults、LP Token 会承载未来收益的属性，而 Pendle 以及 Pendle AMM 的完善将支持任何具有时间缩减属性资产的自由流通，交易，提供更加完善的基础设施服务。

（2）Pendle 有助于 DeFi 领域的价格发现，提供更加深层的流动性支持。大部分的带息资产都要求用户质押标的资产，并且有着或长或短的锁期限制，锁定了流动性。Pendle 则释放了这一部分的流动性，使得锁定的资产能够以 PT 的方式在市场流通，丰富了市场流动性、提高交易效率的同时更好的促进了代币的价格发现。在一次次的市场交易以及时间的检验中，代币的价值也能够被更好的挖掘、兑现。减少市场失灵导致价格错配的情况发生。

（3）Pendle 能够满足更加多元的用户需求，促进 DeFi 的采用。Pendle 为用户提供了更加丰富的市场工具，帮助用户实现预期收益管理，规避市场风险，锁定稳定收益。新手用户可以简单地通过购买 PT 折价获得标的资产。进阶 DeFi 挖矿用户可以通过 YT 的多空策略管理收益。灵活的 DeFi 乐高用户可以通过 vePENDLE 投票提高 LP 收益。畏惧于代币价格剧烈波动风险，却又垂涎于高昂的 APY 诱惑的用户可以通过 Pendle 制定复杂的交易策略。Pendle 的进一步发展也能够促进加密用户对 DeFi 更深层次的采用，极大地提高 DeFi 协议的使用灵活性与活力。

（4）Pendle 将激励更深层次的 DeFi 创新。尽管 Pendle 已经在现有的基础上为 DeFi 进一步完善了基础设施服务，但这还远远不够，未来，我们期待看到更多的期权、债券以及到期合约等衍生品的用例产生。Pendle 的 PT 与 YT 的设计已经有了衍生品的部分属性，更多的想法可以在此之上叠加。例如，根据 YT 设计的期权产品可以帮助用户更好的管理未来收益，PT 类似于零息债券可以与相同标的的看涨看跌期权实现更加复杂的业务逻辑等。随着 L2 的爆发与进一步成熟，我们或许会看到 L2 上衍生品协议的爆发。而 Pendle 能够与此类协议产生极具想象力的互操作性，推动 DeFi 走向成熟。

诚然，Pendle 凭借其核心的机制创新、简洁易用的操作界面以及较高的实用性，搭乘着 LSD 爆发的快车，已经在 2023 年取得了较为不错的发展，但 Pendle 的发展仍然面临着诸多隐患。牛市中高昂的 APY 会吸引大量的用户持有带息资产，但熊市中低迷的 APY 也会降低用户持有带息资产的意愿，造成 Pendle 的客户流失以及 TVL 的下降。另外，Pendle 也惧怕流动性龙头 Lido、AAVE、Compound等推出自由的未来收益管理方案，抢占 Pendle 的市场份额。总的来说，Pendle 目前所处的利率衍生品协议赛道仍处于相对早期，仍有较大的发展空间。随着 DeFi 的进一步成熟，我们也有望见到基于 Pendle 之上的更多的 DeFi 结构化产品。凭借着 LSD 的浪潮以及 Arbitrum 生态的发展，Pendle 仍有进一步扶摇直上，能够被更多加密玩家发现的想象的空间。