DAO 时代的筹款：私人拍卖还是公开拍卖?

今天，让我们讨论一些具有公开交易治理代币DAO 可能用来筹集资金的方法。具体来说，本文将集中讨论私人资本、公共资本的利弊以及公共资本拍卖的三种具体结构[1]。

需要注意的是: 这些都是大规模多样化的方法(例如，除了在交易所出售代币之外的其他方法)。任何拥有波动代币的 DAO 显然都可以在公开市场上出售，但由于流动性相对不足，如果不对其治理代币施加实质性的出售压力，它们的资本需求通常不会有所减少。所有这些方法都使得 DAO 能够减轻这种担忧，同时仍然筹集运作所需的资金。

私人资本

虽然许多人将来自风险投资基金的多样化即资本与传统的、链外的私人资本筹集相比较，但TradFi的适当模拟可能是PIPE的模式（私人投资于公共股权）。无论你选择哪种类似方式，利用机构投资基金是协议在DeFi中筹集资金的一种简单而常见的方式。

到目前为止，通常的实践相当简单: DAO 的治理代币以比其当前市场价格低一些的价格换取稳定币或以太坊币。折扣有所不同，但一般来说，目前的普遍做法似乎是在30-50% 的大致范围内。如果这个数字听起来很大，那是因为它确实很大，但是它通常伴随着2-4年的归属期，并且通常包括一年的悬崖期，所以对于投资者来说，这不一定是一笔便宜的买卖。一方面，所有去年5月参与Lido的7000万美元大幅折扣融资的风险投资公司可能对这个决定感觉相当不错。几乎在同一时间为 POOL 的稳定币多元化投资提供资金的投资者？可能没那么多。无论“正确的”折扣或者是锁定权衡，都可能需要一些时间来理清，但这或多或少是在今天被认为是标准。

私人资本的积极作用

这在很大程度上取决于所涉及的特定投资者以及每个 DAO 作为社区的价值观。当然，在“认可印章”营销中，你可以通过吹嘘品牌投资者而获得好处。在 Galaxy Digital 宣布投资2500万美元后的一周内，LUNA 的价格超过了100% 。相关性不一定是因果关系，但可以公平地说，这种特殊的私人投资折价超过了立即为自己支付的价格。

除了营销价值之外，您还(理论上)获得了一个长期合作伙伴，这个合作伙伴可以带来关系、技术诀窍和额外的治理智慧。其中包括一个大股东，他不太可能像个人代币持有者那样迅速地抛弃你的代币[2]。

与任何事情一样，这两种积极的副作用因投资者而异。不是所有的风投公司都具有同样的声望和营销价值，也不是所有的风投公司都能成为极其有用的、亲力亲为的合作伙伴。这可能不言而喻，但在风险投资中，并非所有的资本都是平等创造的。

私人资本的缺点

这里最大的缺点是显而易见的: 代币持有者的股权稀释，相对于市场价格有很大的折扣。在 DeFi，这可能尤其令人痛苦，因为你可能觉得自己有很多其它选择来筹集资金。坦率地说，在传统投资领域(私人或公共部门) ，没有哪个领域在融资时会吞噬股票“市场价值”的这种折让幅度[3]。这并不一定会使其成为不公平的交易，但它确实可以理解协议和社区会默许让这种方式多样化进行。

沿着这条路走下去，很简单，就是在资本相对于市场的折扣与特定资本所带来的合作伙伴关系、稳定性和营销价值之间的权衡。

公开拍卖

另一种既不打击交易所、也不与风险投资商谈判的融资方式，是将你的部分资金拍卖给公众，这实际上相当于一种稀释后续公开发行(IPO)的零售加密版本[4]。拍卖可以局限于现有的代币持有者，一个只有受邀请的潜在新代币持有者群体，或者完全不受限制; 公开拍卖的一个美妙之处在于，观众和价格发现机制都至少在一定程度上取决于 DAO 。

公开拍卖的积极作用

这里有一些值得你喜欢的不一样的东西。DAO 获得了大量资本，而不必在公开市场上慢慢地进行多样化投资，也不必依赖一家机构以自己满意的价格进行合作。拍卖总是以低于市场价格进行(这是必然的) ，但是这种折扣的大小可能远远不及你给风险投资家的条件。拍卖本身也可以作为一个市场活动来推动协议的认知和使用，如果 DAO 选择将拍卖的时间与产品发布或类似的东西对齐，这个价值可以复合。从表面上看，大多数自由市场拍卖也非常干净利落地坚持 DeFi 和加密技术的精神 。

公开拍卖的弊端

私人融资有一个巨大的负面因素需要考虑(以高折扣价进行稀释) ，而公开拍卖有一大堆较小的问题需要考虑。

首先是需要推广你的活动。拍卖只有在人们到场的情况下才有效，定价条款严重依赖于需求。你想筹集的资金越多，这个事实就越真实。其次是大规模出售国债券带来的负面信号——基本上任何分散投资策略都是如此(例如，“如果你对自己的国债券如此自信，那为什么还要出售它?”)但在这种情况下，由于销售本身取决于上述的市场营销这一事实而变得更加复杂。也就是说，清楚你的意图和筹资的理由可以减轻负面含义(例如，“我们筹集资金专门用于资助我们非常感兴趣的  X、 Y 和 Z 项目，你也应该感到兴奋，因为... ...”)。

最后，场外拍卖需要折扣才能有效(否则参与者只能在交易所买入) ，因此至少需要一定程度的投资条款来避免价格套利。考虑到这个事实，重要的是要考虑大规模收购事件的负面影响，以及拍卖结构和条款可能造成的下行销售压力。这可以通过将归属条款作为一个拍卖变量或在最初的悬崖后对所有参与者使用细化的线性归属来缓解。现实情况是，个人“散户”投资者永远不会像机构投资者那样拥有稳定的代币持有者; 你的拍卖条款将需要考虑到这一点。

很明显，有很多不同的方式来组织一次公开的代币拍卖，今天我们将考虑三种方式。为了说明这些差异，让我们看一下虚构拍卖中的一组虚构的投标人。此外，让我们假设一个协议正在寻求筹集约25万美元的稳定币，目前的市场价格为50美元。

为了创建一个假设的“需求”曲线，我继续创建了100个虚构的拍卖参与者，随机生成购买价格，使用35美元作为我的最低价格，45美元作为我的最高价格——相对于市场有10% 的折扣。我还使用最少50个代币和最多250个代币随机生成假设的所需令牌数量。最后，我得到了所需的25万美元的筹资规模，并将每个潜在的投标价格除以它，为我们的拍卖创建了一个理论上的“供应”曲线。结果如下:

请注意，这不是一个正常的供给曲线(因此上述报价) ，因为我们关注的是一个单一事件和一个固定的筹资数字，而不是一个交易所的供求。正常的供应量显然会随着价格的上涨而增加，而不是下降。

现在我们的界限已经确定，让我们讨论三种不同的拍卖类型，并将它们应用到我们的投标人集合中。这里要强调的一个非常重要的问题是: 与任何经济模型一样，这种做法既过于简化，又假定投标人是理性的行为者，在价格发现方面行为有效。可能存在一些行为(比如， FOMO)和技术(比如，gas价格)的现实导致了我们的一些结论的不完美，但是我认为这个练习在考虑各种拍卖结构在决定价格中扮演什么角色时既有趣又有方向性的指导意义。随着加密货币群体规模的扩大和加密货币市场最终变得更有效率，这一点尤为明显。

方法 # 1: 批量拍卖

在批量拍卖[5]中，资本的美元价值(或一个固定数量的代币)和最低价格是由 DAO 事先设定的，拍卖的投标期被安排。投标人提供他们的投标(数量和他们自己的个人最高限价)在整个投标期间。考虑到所有出价，最终出售代币的结算价格被计算为可以填补资本美元价值的最低价格，同时包括所有较高出价的数量(按最低出价与最低出价比例，以填补剩余的代币/美元价值)。

利用我们之前创建的供求曲线，你可以看到这种拍卖结构在理论上是如何最终动摇的:

正如前面提到的，关于批量拍卖的特别好的事情是， DAO 能够控制一些可能对他们有影响的变量——你可以灵活地专注于固定提高的美元价值(或者一个固定数量的代币分发，如果你宁愿这样想的话) ，你可以很容易地设置一个最低价格。假设有足够的需求同时满足这两个变量，批量拍卖能够在个人层面上完成价格发现，集体定价偏好一起，计算一个有效的，“公平”的价格，并根据供求曲线的交点相应地分配 DAO 的代币。

方法 # 2: 流拍卖（Streaming Auctions）

在流拍卖[6]中，设置一个固定数量的代币，并安排拍卖的投标期。在整个投标期间，参与者可以自由地将资金存入和提取到代表他们“出价”的质押池中，问题在于这些存款并不是单独出现一个理想的价格，而是根据存款池中的存款数量、池的大小和当前的隐含价格向参与者免费提供，允许投标者在价格低于或高于他们单独愿意支付的价格时跳入或跳出池中。拍卖代币以线性连续的方式分配存放在池中的资金。如果你感到困惑，那是因为这并不是一个表面上简单明了的概念——Locke(此类拍卖的促进者)制作了一个简单有用的视频，多多少少地解释了它是如何工作的。

让我们假设在我们的假设拍卖中，我们留出6500个代币，在我们的投标/质押期间不断地进行拍卖。同样，我们假设所有竞标者都行为高效和理性(这是一个普遍的大假设，也是加密货币的大量假设，尤其是在今天)。不管怎样，我们在假的竞拍者中间进行了拍卖，结果是这样的:

从价格发现的角度来看，结果非常类似于批量拍卖。至少在理论上，当拍卖价格发现发生在一个群体的水平，无论精确的拍卖机制是什么，你将得到一个众包的价格结果，即供应满足需求。这种特殊结构的一个优点是它比批量拍卖更加透明(也就是说，参与者可以看到当前的价格条款，并根据自己的喜好进出)。投标人显然享有这种程度的透明度/授权，如果看起来越来越多的投标人进入拍卖池，理论上也可以产生感知需求(阅读: FOMO)。也就是说，如果你没有做好准备，也不愿意充当稳定剂，在自己的拍卖中下大注，以便在形势不佳时保持价格稳定，那么透明度也可以很容易地用另一种方式削减。

与流拍卖相关的主要负面因素是控制。与其他拍卖选择不同， DAO 必须基于固定数量的代币(因此上图中的直红线)来设置拍卖供应，而不是具有设置固定美元价值的能力。如果 DAO 希望设置一个最低价格，那么主要的方法就是简单地参与您自己的拍卖，这可能会导致您的 DAO 获得大量自己的治理代币并返回到资金库。DAO 显然可以通过计划拍卖更多的代币来解释这一点，但是你自己的投资头寸净值之间的差异完全取决于你的拍卖所产生的需求，因此或多或少是你无法控制的。

方法 # 3: 荷兰式拍卖

在荷兰式拍卖中，社区预先设定一定数量的代币或资本的美元价值，并安排拍卖的投标时间。在拍卖过程中，随着拍卖时间的延长，条款逐渐改变，对竞拍者越来越有利——但是一旦分配到位，拍卖就结束了。DAO 可以设立一个“固定授予”或“固定价格”拍卖或一些组合，这取决于偏好。在一个固定授予的情况下，投标将开始在当前的市场价格和规模随着时间的推移线性下降到一些设定的折扣(5% ，10% ，无论你喜欢)。投标人可以按照自己喜欢的任何价格购买，但要遵守一个既定的期限，以避免立即进行价格套利。相反，在“固定价格”的情况下，对市场的折扣是预先设定的，授予期在拍卖过程中浮动(开始越来越大，逐渐变小)。

假设我们的供求曲线采用浮动价格的“固定归属”拍卖方式，就说明了与其它拍卖结构相比的实质性差异:

请注意，这个结果显然假设了一些不同的事情(拍卖确实是“盲目地”进行的，有足够的参与来避免串通等) ，但是因为荷兰拍卖价格发现和交易是单独的而不是在群体层面上进行的，所以理论上允许协议在整个拍卖过程中捕获最可能的价值。

尽管如此，这种结构肯定有负面的含义，因为你显然是在以不同的价格向不同的人出售同样的代币(这种定价的具体经济术语是相当字面上的“价格歧视”，它与航空公司关系最密切，所以这应该告诉你一些东西)。一个没有感情的经济学家会告诉你，这种负面含义是无稽之谈——每个人都在以自己显然愿意支付的价格进行交易。而且还有折扣！也就是说，我不认识很多理性的加密经济学家——我的猜测是，尽管这对你现在的代币持有者来说更有效、更好，但如果你特别关心市场效应，这不一定是一条超级流行的路线。

结语

在 DAO 作出财政多样化和筹集资金的决定时，在资本来源和定价结构方面有许多不同的变量需要考虑。以上并不是一份完整的清单，但希望今后在做出这一决定和考虑各种战略的利弊时，各种协议和社区能够加以利用。

参考

[1]这不是一个详尽的清单。拍卖有很多种类。

[2]对于公开交易的协议来说，DeFi 可能还太早，还不足以考虑股东优化，但这个东西确实很重要。

[3]我能想到的唯一真正的比较是定价过低的 IPO ，但至少在这种情况下，你可以辩称，一开始就没有设定市场价格。

[4]请注意，在市场上发行股票是后续股票的一个版本，更类似于通过 AMM 随着时间的推移进行算法多样化。我们基本上只关注一个单一的事件。

[5]请参考  Gnosis Batch Auctions 作为这方面的一个例子。

[6]可以参考Locke Protocol’s Streaming Auction作为一个例子。