疯狂6·18 以太坊开启“打折”模式

谁也没有料到，6·18期间，Crypto的二当家也开启了“打折”模式。

6 月 8 日，据Curve Whale Watching 监测，某巨鲸地址将 18398 枚 stETH 兑换为 17924 枚 ETH（价值 4270 万美元），之后又被曝出stETH主要七位机构持有者之一的Alamedal抛售了近5万stETH，随后，Curve 上 ETH/stETH 流动性池不断倾斜，到6月10日，stETH 占比达到了80%历史记录，严重影响到了stETH与ETH的兑换比例，原本与ETH1:1的 stETH 的价值最低脱锚到了0.92ETH。

换句话说，现在你可以以9.2折的价格购买一张ETH的存单。

看似有利可图，但并没有人为之买单，这种价格脱锚反而让人联想到一个月前的Luna，担心stETH是否会再次引发Luna式悲剧吗？还有Celsius到底与Lido、stEth有什么关系？stEth带崩ETH的逻辑又是怎样的？

Lido与stETH

Lido，一个节点质押服务商，业务中最大的一部分就是以太坊信标链上的节点质押服务，目前，通过Lido进行质押的以太坊数量为422万，占到了整个信标链上ETH的32.8%，是当前质押服务商中的绝对龙头。

根据Lido的质押规则，用户可以质押任意金额的ETH，质押后会收到1:1的stETH，并且在存款后24小时后就获得质押奖励，这个奖励也是以stETH的形式发放。

通过Lido等质押服务商，不仅可以释放所质押ETH的流动性，也可以将收益直接贴现，这也是为什么虽然以太坊基金会质押收益有4.3%，用户却会倾向于选择只有4%收益的Lido来进行质押，因为他们资金的机会成本降到几乎为0，在任何金融行业，资金始终都在寻找最高的流动性。

当前Lido上的质押ETH数量与stETH市值

stETH脱钩与引发ETH下跌的逻辑

我们可以通过以下方式简单理解 stETH 与 ETH 的价格为何脱钩，以及stETH如何带动ETH价格的下跌：

举个例子，我们可以将stETH视为一张面值为1ETH、定期为6个月的存单，6个月后可以按照1:1兑换为ETH。但现在，伴随市场环境的走熊以及机构和个人流动性的紧缺，大家想提前出售 stETH存单换作更具流动性的支票——ETH，特别是当机构存单持有者退出时，比如Celsius，就会形成了对stETH存单的巨大抛压，供需失衡导致stETH的价格发生偏离。之前是一张存单能换一张等值的支票，但现在换到的支票打了个9.2折。

进一步，当大家觉得这个支票也不太靠谱，未来也会贬值时，他们就会把支票兑换为现金，重压下支票能兑换的现金也会减少，这又进一步加剧stETH持有者的恐惧，引发新一轮的抛售，形成一个类似Luna的死亡螺旋。

但stETH却又和Luna有着本质上的不一样，Luna的死亡螺旋来源于套利漏洞和情绪恐慌的双重叠加，而stETH的下跌则主要是来源于短期市场下的流动性缺失，不同之处在于stETH背后抵押物是安全的，等到以太坊合并完成开启转账后，stETH依旧能与ETH等值交换。

“stETH:ETH 之间的汇率并不反映你质押的 ETH 的基础支持，而是反映二级市场价格的波动，” Lido在推特上说道“市场自然会为 stETH 找到一个公平的价格，因为一些参与者需要找到流动性”。

所以stETH难以引发像Luna式的自由落体，但是在Celsius的兑付危机没完全解除之前，stETH想要回到锚定价值也并非易事。如果要用一句话描述 stETH 事件的话就是：这是一场市场悲观情绪下，因为流动性危机所引发的避险行为。

这时，一些嗅觉灵敏的猎手可能会问这样一个问题，stETH 事件中会出现类似Luna式套利的空间吗？如果你秉承着币本位思维，stETH脱锚这个事件或许并不全是坏事，但却并不存在Luna危机中的套利条件。

我们纵观整个stETH:ETH的汇率关系会发现，他们大部分都是在1以下，这是因为目前只有价格高于1:1才会出现所谓的套利空间，比如：如果 stETH 能以 1.1 ETH 的价格交易，那交易者就用 1 ETH 铸造 1 stETH ，然后把 1 stETH 以 1.1ETH的价格出售，如此交易者就可以重复获利，最终价格会回到正轨。

stETH:ETH波动表  数据来源：coingecko

但当 stETH 低于 1ETH 时，就完全不一样了。按照前面的逻辑，如果现在1stETH价值为 0.95ETH ，那用户就可以在市场上用0.95ETH购得1stETH，然后将1stETH赎回为1ETH，完成获利并最终抹平差价，但关键就在赎回二字。因为以太坊合并还未上线，stETH无法赎回，只能在二级市场交易，只有在合并和 ETH2 上转账开启之后，才能赎回任何 ETH 流动质押的资产。所以，即使现在stETH无法回到正常价值，等到合并发生后也会被套利者抹平价差。

而关于此次对stETH的恐慌，很大一部分都来自于Celsius，一家持有40万枚stETH的借贷平台。

另一个主角Celsius

是 Lido 的主要客户之一，也是最大的 stETH 持有者之一。2021 年 10 月，Celsius以30亿美元的估值融资了4亿美元，领投方更是出现了加拿大第二大养老基金CDPQ， 拥有170 万用户，即使有这样的高光时刻，也挡不住Celsius如今人人喊打。

作为一家CeFi平台，Celsius的投资大多是未公开的，Celsius首先通过借贷该协议许诺一个很高的利率，然后汇集起了大量的链上资产，为了支付高额的利息，Celsius会将用户资产进一步投资，比如：投资在AAVE、compound、Lido等平台上，甚至还被爆出进行循环贷的操作。Celsius占比最大资产是ETH，这部分资产大多质押在了Lido上，换得了大量的stETH。

据The Block 研究副总裁 Larry Cermak 对 Celsius 钱包的分析显示，Celsius 钱包中至少持有40.9万枚stETH，占到了整个stETH总量的近10%。前Messari分析师Riley此前也说道“Celsius 是 stETH（Aave 上的 stETH）最大持有者”。

就Celsius钱包数据来看，stETH占到了其总资产的近30%，绝大部分资产都分布在AAVE和Compound这两个借贷平台上，而Celsius看起来也更像是一个二道贩子的角色。此外，根据@SmallCapScience 的数据，Celsius 持有近 15 亿美元的stETH，但欠其客户的债务约为 12 亿美元，如果 stETH 继续下跌，Celsius 将无法兑现客户的赎回。

6 月 12 日 Celsius 紧急宣布“暂停其借贷平台的所有提款”，理由是“极端市场条件和稳定流动性的需要”，Celsius流动性危机已经爆发，在公告发布后的几个小时内，Celsius 的原生Token CEL 一个小时暴跌了近70%，众多用户也在其公告下留言，说这就是欺诈，也有调侃说“Not your keys, not your crypto”。

截至6月17日，Celsius 的提款禁令还未解除，stETH的危机也依旧还存在，更有趣的是，期间有用户曝光在其用户协议中有很多的霸王条款，比如：平台上资产由Celsius拥有、持有和/或控制，这样的条款在牛市或许并不会引起多少人的注意，但在这样的危机时刻，每一个细节都可能会成为压死它的最后一根稻草。

如今，这家仅剩10亿美金资产的平台走到了一个两难的境地，一是选择以打折出售的方式把stETH换作ETH供用户提取，但目前DEX上的流动性明显是不够的 Celsius 的体量；或是将资产进行抵押借贷，但在熊市之下，清算时刻都会发生，况且Celsius可供使用的资产也所剩不多。

6月15日，Celsius已聘请律师事务所 Akin Gump Strauss Hauer & Feld LLP 的重组律师为其当前的财务问题寻求帮助，雪上加霜的，据路透社报道，德克萨斯州、华盛顿州等美国的五个洲官员已将Celsius 事件列为了“优先调查事项”，Celsius已经走到了死亡的边缘。

纵观整个Crypto行业，流动性往往能决定着一个项目的生与死，在无限释放一种金融资产的流动性后，也会无限放大它的风险，此前的Luna如此，stETH也是如此。

当所有人都在享受高流动性所带来的高收益时，也就需要做好面临高风险的准备，这种流动性的极致释放就像一段不断被拉升的钢丝，在没有断裂之前，他们可以延伸到很多领域，串联起很多场景，带来前所未有的繁荣，但一旦断裂，就会引发群体性的流动性紧缺和连锁危机，而在过去两年高歌猛进的DeFi创新中，这种隐形杠杆所带来的风险一直都被大家忽略。

也许Crypto正在革新了很多金融场景，但收益与风险的关系并不会因为技术和模式而改变，无论是web2还是web3，无论是从CeFi进化到DeFi，无论是传统金融还是数字时代。

而在Celsius之后，如今的三箭也正在陷入一场前所未有的流动性危机之中，Crypto正在进入凛冬之际……