美联储的秘密：能保证搞砸，不能保证成功

也许美联储从来就没有像我们想象的那样起作用。

在今天经常激烈的经济辩论中，为数不多的共同点之一就是对美联储的敬畏。以杰伊 · 鲍威尔（Jay Powell）为例，他先是被奥巴马总统提名进入美联储管理委员会，然后被特朗普总统提名为联邦公开市场委员会主席，最后被拜登总统重新提名。

他的前任本·伯南克(Ben Bernanke)、艾伦·格林斯潘(Alan Greenspan)和保罗·沃尔克(Paul Volcker)同样是先由一个政党的总统任命，然后由另一个政党的总统再次任命。政治分歧似乎止步于梅登巷（编者注：美联储所在地）。

对于美联储应该采取什么措施，到底应该紧缩货币以遏制通胀，还是适当宽松以实现更快复苏，各方存在不少分歧，但很少有人怀疑美联储的工作就是对此做出选择，而一旦他们做出选择，他们就可以展开行动。

不过，或许我们应该退后一步，问问美联储是否真的是全能的。你可能更希望看到通货膨胀下降，我可能更希望看到劳动力市场走强，但美联储真的能给我们任何一方想要的结果吗？

在所谓的“大缓和”(Great Moderation)时期，人们很容易对美联储抱有信心。在美国，和大多数发达国家一样，政府基本上把宏观经济管理的工作交给了独立的中央银行，然后享受着低通胀的稳定增长。杂志封面可以毫无讽刺意味地把这位身穿教皇礼服的美联储主席描绘成“艾伦 · 格林斯潘和他的枢机主教团”，或者(当水波汹涌时)成为“拯救世界委员会”的核心人物。

奥巴马的首席经济学家克里斯蒂娜·罗默（Christina Romer ）在一次演讲中堂而皇之地表达了对20世纪90年代和21世纪的致敬，她宣称: “过去25年的低通胀率和商业周期的实际消失应该直接归功于美联储... ... 过去25年的经济刺激计划的故事是一个惊人的成功。”

罗默是在2007年末发表上述言论的。几乎就在那一刻，美国陷入了二战以来最严重的衰退。

次贷泡沫和金融危机让人们开始怀疑，这种成功到底有没有那么惊人。随后十年的缓慢增长和高失业率，联邦基金利率降到零和一轮轮的量化宽松……我们还可以举出更多，显然，这种老药已经不起作用了，也许它从来就没有像我们想象的那样起作用。

事实上，这种怀疑总是有理由的。

其中之一是，正如米尔顿·弗里德曼(Milton Friedman)的著名观察所言，货币政策的行动存在长期而多变的滞后效应。一个普遍的猜测是，货币政策变化的峰值影响会在18到24个月后才出现，这对于商业周期管理来说是极其缓慢的。

上一次美国物价上涨是在2008年夏天，当时的通货膨胀率达到了5.5% 。一年之后，失业率达到了两位数，美国正在经历通缩。当人们在两年后开始感受到今天货币紧缩政策的主要影响时，我们有多大把握相信那时通胀仍将是我们最大的担忧？

更加本质的问题是，到底是什么将货币政策和通货膨胀首先联系在了一起。毕竟，价格是由私营企业决定的，如果他们认为提高价格能够管用，美联储并没有什么精神控制手段来说服他们不涨价。

在教科书的故事中，联邦基金利率的变化被传递给其他利率，较高的借贷成本抑制了投资支出，减少了需求、就业和工资，反过来又给价格带来下行压力。这总是有点迂回，直到今天，我们都不清楚这个链条中的关键环节是否会起作用。

企业投资的资金来自于长期负债，公司债券的平均到期日约为13年，但长期利率似乎对联邦基金利率并没有特别的反应。例如，从2015年秋季到2019年春季之间，美联储将其政策利率上调了2.5个百分点。在同一时期，10年期美国国债收益率基本保持不变，企业债券收益率实际上有所下降。早前的历史也显示出长期利率对美联储行动没有反应的类似例子。

商业投资对利率(即使是长期利率)的敏感性也并不明显。美联储经济学家最近对相关文献进行的一项研究发现，新投资的最低预期回报率“与市场利率没有明显关系”。

在成为美联储主席之前，伯南克对货币政策传导的“黑匣子”也感到困惑。如果企业发行债券的利率不太受到长期债务利率的影响，如果更长期的利率对投资没有可察觉的影响，那么货币政策究竟会如何影响需求和通胀呢？这是一个很好的问题，但没有人能够给出一个很好的答案。

可以肯定的是，没有人会声称美联储对此无能为力。如果利率提高到一定程度，那么无法展期的借款人将面临违约; 随着资产价值的下降和资产负债表的缩减，家庭将别无选择，只能大幅削减消费。

但是能够击沉一艘船，并不等于能够驾驶它。事实上，如果美联储足够努力，它的确能够引发经济衰退，但这并不意味着它就能够保持稳定的经济增长。也许是时候承认，没有一个央行“大师”知道保持充分就业和价格稳定的秘密。平衡这些关键的社会目标需要多种工具，而不仅仅是单一的利率。而无论是好是坏，这都是我们民选政府的责任。