Insight：2021年比特币报告

在2021年，比特币的算力分布、市场参与者以及价格都随着中国和美国的政策变化发生了天翻地覆改变。同时，世界上也在悄然发生着一些出乎意料却又在预料之中的变化。

一、2021 BTC走势回顾

价格价格波动不断，牛市尚未终结

自从2020年5月减半以来，比特币进入了周期性牛市阶段。在整个2021年，比特币受到政策影响，其价格走出了如过山车一般的行情。比特币在2021年全年最高价出现在10月，为68,721.93 USDT，最低价格28805.00 USDT则是出现在7月。

在2021年，BTC的市场占有率出现大幅度下滑，从年初的70.97%一路下滑至最低39.29%。尽管期间BTC市场占有率在8月下旬一度恢复至47.26%，但是在年末依然处于历史低位。

图1  BTC2021年表现

图片来源：CYC整理

从收益来看，比特币全年的收益率达到57.31%，同期S&P500收益率为25.95%，中证500收益率为15.58%，恒生指数收益率为-14.12%，黄金价格涨幅为-4.38%。同期对比说明比特币在2020年的整体收益依然高于传统资产，比特币依然是一项具有投资价值的风险资产。

图2  2012年及2016年比特币减半价格涨幅与市场占有率

图片来源：CYC整理

经过与2012年及2016年比特币减半后的价格涨幅及市场占有率变化进行对比，我们认为当前比特币的牛市仍然尚未结束且仍将持续至少一个季度。

中国政府政策影响BTC牛市的节奏

在2021年5月及9月，中国分别出台了窗口指导文件用于限制加密资产挖矿以及交易。

此前，中国曾经定义加密资产挖矿为淘汰产能并予以限制，后来在2020年又取消了相关政策。在本轮加密资产周期中，中国再次将加密资产挖矿定义为淘汰产能并进行严厉、持续打击，导致中国从BTC挖矿算力份额最大的市场变为基本没有算力的市场。在此政策之前，中国市场占BTC挖矿算力份额最高时一度高达世界算力的3/4。由于算力暴跌，以比特币为首的加密资产价值出现暴跌，跌幅一度接近50%，直到8月下旬开开始回涨。

在9月份中国政府限制法币OTC交易后，火币和币安都宣布了中国大陆地区用户的退出规则，为市场召唤了一头灰犀牛。由于此前中国政府也多次发出指导文件对交易以及出入金行为进行限制，因此在9月份的限制开始后不久市场即出现了反弹并在11月初达到一个新的高点。由于12月中国投资人大量退出加密市场这一确定性风险的存在，市场从11月开启了下跌模式并一直持续到了年底。

可以说，今年的牛市节奏由于中国的政策变化受到了重大的影响，这一影响会持续发酵并影响市场发展格局。从加密资产发展的大格局来说，中国的政策会影响市场的分布情况，但不会阻碍行业不断发展和进步。

2020 猜想的实现情况

比特币价格超过10万美元。

未实现。本轮牛市的高点预期实现时间依然在2022年第2季度，我们预测最高价格为8.6万USDT至12.4万USDT之间。由于2021年市场受到政策因素干扰，牛市周期被人为延长，最高价格也有可能进一步下降。所以我们预计比特币在2022年最高价格超过10万美元的概率较低。

比特币-法币交易将得到更高的宽容度，监管将对涉及法币的交易提供明确的监管框架，开放合规专业投资者通道。

部分实现。在2022年，萨尔瓦多宣布比特币可以作为法币在国内进行流通，可以用于日常支付和交易。这一行为提高了比特币-法币交易的宽容度。此外，在欧洲及美国，比特币与法币的交易通道也随着中心化交易所的发展而变得更为通畅，专业投资者可以轻松在交易所使用法币进行比特币交易。

在2022年，监管依然没有对法币交易提供明确的监管框架，但是这一框架的制定已经在进程之中。美国以及欧盟国家都在成立相关的政策制定小组，旨在研究行业并为制定监管提供支持。

基于BTC/ETH 的ETF 基金合法发行。

未实现。在2022年，基于BTC期货的ETF基金得以发行。但是基于BTC以及ETH的基金没有获准合法发行。从监管的角度来看，由于BTC和ETH资产自身尚且游离在监管体系之外，直接发行ETF难以按照传统的监管框架进行监管。以此为出发点来看，基于BTC/ETH的ETF基金合法发行还有很长的路要走。

DCEP 得到支付宝/微信支付的支持，并在中国主要城市实现推广和应用。

完全实现。当前在中国，DCEP不仅获得了支付宝/微信支付的支持，还获得了京东、字节跳动等头部互联网企业的支持。从应用领域来说，数字人民币已经放开APP下载且在全国主要城市投入实际应用。

比特币资产跨链将成为带动加密数字资产领域价值上升的又一个风口。

未实现。这一点预测完全错误。加密资产跨链是一个前沿发展领域且有清晰的需求，但是这一需求体量当前尚未成长到可以支持整个行业和生态快速发展的地步。从当前的发展来看，要实现这一预测还需要5年以上的时间。

二、2021 国际宏观经济环境回顾

2021年美国经济环境分析

2021年美国全年通胀高企，这一现象是由供应链、薪酬上涨以及货币宽松等多项因素综合而引起的。同时，由于货币的流动性充足，美国在2021年还经历了经济由衰退到增长的变化。

图3  美国过去cpi变化

数据来源：Bloomberg

美国的CPI高企三大根源因素中，薪酬上涨由于疫情以及前期直升机撒钱导致就业供给不足，物价上涨由于供应链受到影响。可以认为除了货币供应外，CPI上涨的另两项因素都与新冠存在密切关联，无法受到美国本土控制。在Q2之前，美联储的政策目标依然是以促进经济增长为主。之后美联储因为通胀持续维持高位而不得不采取减少货币供给的策略以期降低通货膨胀：在Q1取消了直升机撒钱，Q3则是减少QE规模。在11月，美联储开始吹风2022年会在Q1完成QE退出并启动加息。

根据Ray Dalio的说法，大国内部周期可以分为6个阶段：新秩序开始，新领导层巩固权力；资源配置体系与政府官僚机构建立和完善；出现和平与繁荣；支出和债务严重过度，贫富差距和政治分歧扩大；财政状况糟糕，冲突激烈；出现内战或者革命。美国当前正处于其中的第4阶段：财政状况糟糕，冲突激烈，其财政的困难从当前货币政策的转变可见一斑。

2021年中国经济环境分析

在2021年，中国全年经济增长率达到8%，整体上呈现先快后慢的迹象。一季度经济增长率曾一度达到18.3%，此后逐步回落至4季度约4%。中国的经济增速主要源于新冠疫情的发展导致世界供应链承压，而中国借助全面的工业门类以及“动态清零”这一疫情控制政策，在外贸领域实现快速增长。

中国经济在2季度以后，由于疫情反复以及房地产强力政策调控，国内需求明显受到压力。同时，部分地区管理者由于政策的短视，简单一刀切执行能源管理策略，引发供给冲击，加剧能源品价格上行，冲击中下游及中小企业的正常经营秩序。从2季度开始，海外生产逐步恢复，导致中国的出口开始减弱。江苏的疫情复发导致国内的消费欲望以及消费能力受到阻碍。

从内外的投资及消费来看，中国2021年经济在整体上保持向上趋势的同时也存在较多的隐患和发展压力。

2021年新冠疫情的发展及变化

在2021年，新冠疫情总共经历了4月、8月以及12月3轮超级传播周期。在4月及8月两轮传播高峰的主要新冠病毒为Delta变种，到了12月份则成为相对于Delta来说传染性更高但滴度（毒力）更低的Omicron变种。

图4  全球新冠疫情每日新增数量

数据来源：Medsci

在过去的一年中，欧洲及主要发达国家的疫苗接种率逐步提升，其中美国2针接种率为70%，以色列三针接种率也已经超过70%并启动了第四针接种。在中国，完成两针疫苗的接种率约为86%，处于全球领先水平。

从2019年至今的病毒变化来看，新冠病毒在进化中不断强化了免疫逃逸能力以及传播能力，但是其毒性在同步下降，这一现象表现为病毒的致死率从最初的约4%降低至当前不足0.5%。

图5  全球新冠疫情每日致死人数

数据来源：Medsci

从当前的发展来看，新冠病毒的传播仍将继续，但是其毒性将逐步降低的同时，传播能力会不断提高。

2021年加密资产监管环境的变化

在2021年，加密资产的监管环境与之前相比发生了较多变化。首先是比特币的法币化，其次是DeFi2.0的发展带来的加密金融衍生品快速膨胀，然后是比特币ETF产品的上市。这些变化使得对加密资产的监管难度和专业要求不断上升。

2021年6月，萨尔瓦多通过了比特币法案，这是世界上第一次有国家将比特币作为法定货币，这使得比特币的属性从单一的原生性加密资产变成具有外汇属性的资产，使得资产属性变得更为复杂。

DeFi 2.0在2021年Q2开始成为去中心化金融发展范式的主流。不同于1.0时代的DeFi以借贷以及银行服务为主，2.0时代的DeFi以衍生金融以及期权期货交易为主。DeFi 2.0通过借助基础资产通过杠杆、流动性挖矿等方式衍生出更多的资产这一属性使得其更依赖于基础资产的价值，降低了市场的风险承受能力，扩大了风险传导效应。如果主权国家要对DeFi进行监管，其监管方式需要跟随DeFi业务的发展而不断扩张、完善，DeFi的复杂程度上升则无疑提升了监管实现的难度。

三、2022 加密资产发展猜想

延续我们在2020年提出的猜想，我们将继续提出5项对2022年的发展猜想：

2020年开始的加密资产牛市在第一季度结束

此前在2020年，我们曾预测BTC牛市将会在3月下旬至6月中旬之间结束。在引入FOMC会议结果作为新的变量因素后，我们经过再次测算，认为BTC牛市最晚将在3月上旬至3月中旬结束。

比特币历史最高价格提升至8万至12万美元之间

根据我们此前的预测，BTC历史最高价格将在今年的牛市中被推升至8-12万美元之间。经过新的时间因子进行修正后，我们认为价格处于8-10万美元之间的概率高于价格处于10-12万美元之间的概率。但是总体上我们依然认同比特币的历史最高价格将维系在8万至12万美元之间。

DeFi 2.0中大部分应用被证伪，从而推动DeFi的文艺复兴

DeFi2.0的许多项目没有真实需求，只是为了创新而创新。其机制放大了加密资产的价值波动，也提升了风险在不同资产之间的传播速度。现在的大部分DeFi 2.0项目在极端行情下的抗风险能力较差，也无法支撑其应用价值。

随着熊市的到来，那些被证明为为了创新而创新的DeFi 2.0项目很有可能遭受冲击从而凋亡，DeFi的资源将再次向头部项目聚集并围绕真实需求发展出更多项目。这一过程可以视为DeFi的文艺复兴。

GameFi将以游戏性为优先，改变当前格局

GameFi当下的发展受到其参与者限制，依然以挖矿或取得收益为主要吸引用户的元素。然而基于奖励机制的项目发展容易受到2种致命的限制：由于奖励衰退引起的负向激励或由于资源产出减少从而导致的内卷。所以GameFi的下一步发展需要拓展现有的用户吸引机制。

基于我们对过往30年周期内游戏的发展趋势研究，我们发现游戏是一种刚需，优秀的游戏会吸引玩家进行付费。优秀的游戏拥有的特质主要集中在游戏性、画面以及长期激励3个方面。在这3个方面中，游戏性会成为GameFi优先突破的领域。

除了中国，欧盟推出CBDC

在世界主要国家中，中国在CBDC的研究以及应用上走在了前列，现已进入公众广泛测试阶段。所以在这领域的问题是，谁会是下一个？欧盟还是美国。

从目前的发展来看，欧盟和美国都在对CBDC进行研究和技术开发。从政治环境来看，欧盟对于创新的包容度较美国更好，也为加密资产发展提供了更多的新鲜活力。所以相比于美国，欧盟将更早推出CBDC。