Circle赢得稳定币之战的胜算几何？

摘要：

- Circle 希望 USDC 能够挑战 Tether 作为稳定币的主导地位。

- 人们对 USDC 的储备存在疑问。

- Circle 正面临着严峻的法律和商业挑战。

Circle 首席执行官 Jeremy Allaire 对他的公司和其运营的稳定币 USDC 有着宏伟的计划。在本周的一篇博客文章中，Allaire 称 Circle 打算成为一家联邦银行，他预计 USDC “流通量将达到数千亿美元”。

Allaire 发表上述言论之际，与国家货币锚定的数字代币——即稳定币正处于发展阶段。长期以来，加密交易员将其视为进出波动性头寸的一种方式，而传统金融系统也开始将稳定币视为一种更有效的资金流动方式。

目前，市场仍由 Tether 的稳定币 USDT 主导，但其竞争对手众多。Allaire 认为，在美国监管机构正在审查 Tether 不寻常的会计做法之际，目前市值排名第二的 USDC 有机会取而代之。然而，Circle 本身也有监管和商业方面的担忧，这使得 Allaire 让 USDC 成为稳定币之王的计划比表面上看起来更令人担忧。

Circle 的稳定币有多稳定？

稳定币很受用户欢迎，因为它与其他基于区块链的货币（如比特币）一样方便，但没有波动性。对于几十家发行稳定币的公司来说，这种赚取方式相对简单。

当人们用美元购买稳定币时，像 Tether 和 Circle 这样的公司不会支付任何利息。相反，他们用这些美元来创造储备以支持稳定币，从而为公司赚取利润。例如，Circle 表示，它预计今年将从 USDC 业务中获利 4000 万美元。

但这一机会带来了一个两难境地：一家稳定币公司应该如何积极地投资这些储备？将储备投资于债券或商业票据意味着更高的收益率，但也意味着稳定币可能不如一家公司所承诺的那么稳定。

Circle 上个月披露，USDC 并没有像该公司长期承诺的那样由现金 1:1 支持。Circle 在 7 月发布的透明度报告中指出，致同会计师事务所（Grant Thornton）出具的储备证明报告显示，USDC 的总流通量仍与以美元计价的储备资产 1 比 1 锚定，另外，自 2021 年初以来，USDC 流通量已增长 2600% 以上。报告还显示，61% 的 USDC 代币由现金或现金等价物支持，另外还有一定比例的扬基存单（Yankee CD’s）、美国国库证券等。对此，竞争对手纷纷出击，其中 Paxos 发表了一篇博客文章，声称 USDC 不是真正的稳定币（如图）。

“USDC 正在寻求尽可能高的收益。问题是，他们追求这一收益率是否会让消费者资产面临风险？”Paxos 的首席律师 Dan Burnstein 告诉 Decrypt。

Circle 的首席战略官 Dante Disparte 对此进行了反击。在一次采访中，Disparte 抨击 Paxos 的声明是一个毫无意义的“纯洁度考核（purity test）”，并宣称，“我们不会以回应来提高 Paxos 文章的水平。”

据 Disparte 称，整个稳定币行业都将受到严格监管，Circle 将确保 USDC 遵守美国财政部或其他机构发布的任何规则。不过，他拒绝透露 Circle 是否计划改变其储备组合。

这就提出了一个问题，即 Circle 是否真的像 Burstein 所说的那样将消费者资产置于风险之中。初看之下，Burstein 似乎夸大了这一点：Circle 用来支持 USDC 的非现金资产相对安全，它们不是垃圾债券、山寨币或随时可能崩溃的资产。

但这并不意味着没有风险。据撰写稳定币文章的前银行分析师 JP Koning 称，问题在于如果发生 2020 年 3 月或 2008 年 11 月那样的银行危机，会发生什么。

在这样的危机中，消费者可能会急于将他们的 USDC 兑换回现金，进而迫使 Circle 出售其资产以满足赎回要求。Koning 说，如果发生这种情况，Circle 可能被迫以低于市场价值的价格出售这些资产，或者根本无法出售。这将导致 USDC 的价格降至 1 美元以下，并导致 Circle 的稳定币变得不稳定。

如果出现新的危机，稳定币的挤兑也可能比传统市场更快、更严重。正如最近的一篇论文所指出的，这是因为在稳定币的情况下，赎回冲击将在几个小时或几分钟内发生，而不是几天。与此同时，这种危机可能由更广泛的事件或稳定币特有的事情触发，例如在稳定币协议中发现一个漏洞。

目前这些只是理论上的担忧，但我们确实发现 Circle 的合作伙伴 Coinbase 已经悄悄地从其网站上删除了这样一句话，即每枚 USDC 都由“存于银行账户中的一美元”支持。这一言辞的变化很可能是 Coinbase 为了避免诉讼而采取的行动，但也反映出，USDC 并不是此前 Circle 承诺的自动保险（fail-safe）投资。

前方“道阻且长”

Circle 正在寻求上市，这意味着它必须说服投资者，其 USDC 业务是安全的，并且正在增长。这可能就是该公司宣布打算成为联邦特许银行的原因——这一地位有助于缓解潜在投资者对监管风险的担忧。

Circle 于 8 月 6 日向美国 SEC 提交 S-4 表格。根据表格信息，自 2020 年初以来，截至 2021 年 7 月 31 日，USDC 的流通量从 4 亿美元增长到超过 270 亿美元，增长了 65 倍以上。Circle 管理层预测，到 2023 年底，流通中的 USDC 将增长至 1940 亿美元。

此外，表格中表示，所有已发行和未偿还的 USDC 代币均由至少等量的高质量美元计价资产支持，这些资产存放在美国受监管金融机构的隔离账户中，受监管监督和储备管理政策的约束，这些政策旨在始终满足或超过对 USDC 未偿付的需求。截至 2021 年 3 月 31 日，为客户和 USDC 持有人的利益而隔离的现金为 111.672 亿美元。USDC 目前支持 ETH、Algorand、Solana、Stellar 和 Tron 区块链。

Circle 还计划通过 2021 年第三季度推出的 DeFi API 允许机构进入由 DeFi 驱动的新贷款市场。借助 DeFi API，机构将能够自动将 USDC 流入第三方 DeFi 借贷市场，以通过实时应计和赎回赚取收益，包括特定于协议的治理代币，并在 Circle 的可信账户基础设施内进行管理。

目前，Circle 通过基于州的货币传输许可证运营，包括 PayPal 在内的许多其他金融公司都使用这种模式。其他稳定币发行方采取了不同的法律策略：例如，Paxos 和 Gemini 依赖于纽约州设计的稳定币制度，而 Tether 则采用了涉及海外运营的模式。

所有这些模式的共同点是，它们要求稳定币发行方在其储备之外几乎不携带多余资本。这与传统银行大不相同，传统银行通常必须有 8% 甚至更多的“资本缓冲”。缓冲的想法是，在发生危机时，银行可以承担部分资产的损失，但手头仍有足够的资金满足赎回要求。

如果 Circle 继续实施其成为国家银行的计划，它很可能也会被迫承担这样的资本缓冲。这可能是一项艰巨的任务，尤其是如果它还被迫用收益率接近零的国库券取代其储备中的商业票据和债券的话。

Circle 从哪里获得现金来创造 8% 的缓冲？该公司今年春天获得了 4.4 亿美元的外部投资，其中一部分可用于建立资本缓冲。但从长期来看，尚不清楚 Circle 如何从稳定币业务中赚取足够的资金来维持这种缓冲并支付日常运营费用。

Circle 高管 Disparte 对该公司未来的业务前景表达了信心，指出 USDC 只是其盈利渠道之一——Circle 还经营一项“交易和财政（transaction and treasury）”业务，预计今年将带来 6000 万美元收入，同时还拥有一个名为 Seed Invest 的盈利众筹平台。Disparte 还指出，获得银行执照将使 Circle 能够进入美联储的贴现窗口（注：贴现窗口是指中央银行向商业银行提供的满足其短期的、非永久性的流动性需求的业务），为其提供可靠的廉价流动性来源。