巴菲特的答卷：年净利润腰斩，百亿美元“错误”，但这些重仓股收益颇丰

编辑：Jhonny

2月27日，“股神” 沃伦·巴菲特 (Warren Buffett) 在伯克希尔·哈撒韦公司 (Berkshire Hathaway) 官网公布了每年一度的致股东公开信。

在这封长达15页的信中，巴菲特表示，2020年第四季度，伯克希尔公司归于股东净利润同比增长 23%，达到 358.35 亿美元。不过，2020 年全年归于股东净利润为 425.21 亿美元，较 2019 年的 814 亿美元下降 48%，净利润接近腰斩。其中包括子公司和附属公司的 110 亿美元损失，特别是 2016 年收购的飞机和工业零部件制造商 Precision Castparts Corp (PCC)。

此外，该公司去年斥资 247 亿美元回购其 A 类股票，创下历史记录，其中包括第四季度斥资的 90 亿美元，且这种回购可能会持续下去。

伯克希尔公司还像往常一样列出了其市值最高的持股。其中包括苹果公司、可口可乐公司、美国运通公司和美国银行等。

伯克希尔本月早些时候提交的文件显示，该公司在最近一个季度削减了对苹果的头寸，目前仍持有5.4%的苹果股份；同时大举买入了制药、电信和石油公司的股票。

01“永远不要做空美国”

这位90岁伯克希尔公司 CEO 仍然是美国梦的坚定信徒，他今年的公开信比往年更让人期待，因为自从他上一封在疫情爆发之初公开信以来，他基本没怎么发声。

自那以来，发生了很多事情，从美国有争议的大选，到散户投资者推高 GameStop (GME) 等股票引发的逼空潮，更不用说近期比特币 (BTC) 的暴涨了。

巴菲特的副手、伯克希尔公司副董事长芒格 (Charlie Munger) 上周三谈到了其中一些问题。芒格表示，推高 GME 这样的股票的散户有着“赛马赌徒心态”，而助长这种浪潮的 Robinhood 等在线券商在使用“肮脏的方式”赚钱，他还对比特币 (BTC) 将成为世界主要交易媒介的想法提出了质疑。

而巴菲特在信中没有谈及加密货币或 GameStop，但他提到了过去一年的动荡，尽管没有直接提及任何特定事件。

他利用自己投资过的美国各地公司的故事，比如 GEICO (美国政府雇员保险公司) 和 Pilot Travel Centers (北美地区的卡车停靠点连锁店)，传达了一个简单而明确的信息：“永远不要做空美国。”

“在它 (美国) 短短的 232 年的历史中……没有一个像美国这样释放人类潜能的孵化器，”他在信中写道。“尽管有一些严重的干扰，美国的经济进步是惊人的。我们坚定不移的结论是：永远不要做空美国。”

巴菲特在信中分享了一个事实来对此进行说明：伯克希尔·哈撒韦公司在美国拥有的资产 (房地产、工厂和设备)，超过了美国其他任何公司。。

“伯克希尔对这些国内‘固定资产’的折旧成本为 1,540 亿美元。紧随其后的是美国电话电报公司 (AT&T)，其拥有的资产、厂房和设备的价值为 1,270 亿美元。”

这位亿万富翁强调了伯克希尔的两家全资美国企业——铁路公司 BNSF Railway和伯克希尔哈撒韦能源公司 (BHE)——尽管在 COVID-19 疫情期间需求大幅下降，但这两家公司在 2020 年盈利 83 亿美元。

巴菲特还相信，BHE 公司将成为未来提供清洁能源的领导者。巴菲特指出，BHE 开始了一项耗资 180 亿美元的努力，对已经过时的输电网进行改造和扩建，该电网目前正在向整个美国西部地区输送电力。

巴菲特提醒投资者，尽管人们对美国沿海地区的关注很多，但奇迹的确会在美国中部地区发生。毕竟，这位传奇人物在美国中西部的内布拉斯加州的最大城市奥马哈 (Omaha) 创立了他的企业集团伯克希尔，且当前其总部仍然设在该州。

“美国到处都有成功的故事，”这位传奇投资者写道。“自从美国诞生以来，那些有理想、有抱负、通常只有微薄资本的人，通过创造新东西或用旧东西改善顾客体验，取得了超出他们梦想的成功。”

随着市场的复苏，巴菲特开始了一些逢低买入。他最近在雪佛龙公司 (Chevron) 持有相当大的头寸，这是典型的价值型投资，同时还增持了美国电信公司威瑞森 (Verizon) 和一些药品股。

苹果 (Apple) 仍是伯克希尔集团最大的普通股投资，在抵消 2020 年大流行对伯克希尔铁路和保险业务造成的损失方面发挥了重要作用。

尽管回购策略似乎获得了回报，但一些希望了解巴菲特的继任者情况或下一笔大型收购细节的投资者可能会对这封信感到失望。截至 2020 年底，该集团仍拥有超过 1380 亿美元的现金储备。

‍‍‍‍‍02全球债券投资者“前景黯淡”‍‍‍‍‍

巴菲特无法预测利率的走向，但他警告说，固定收益投资者“面临暗淡的未来”。他在年度信中写道:“现在债券不是一个好的投资方向。”

他发出警告之际，正值美国债券长期利率大幅上涨，10年期美国国债收益率最近触及一年来最高水平。不过值得注意的是，近40年来，债券利率一直呈下降趋势。

他写道：“你能相信最近 10 年期美国国债的收益——去年年底的收益率是 0.93%——比1981年 9 月 15.8% 的收益率下降了94%吗？在某些重要的大国，如德国和日本，投资者从数万亿美元的主权债务中得到负回报。全世界的固定收益投资者——无论是养老基金、保险公司还是退休人员——都面临着暗淡的未来。”

上图：过去40年来，10年期美国国债收益率一直呈下降趋势。图源：FRED

在巴菲特看来，目前在伯克希尔各项业务中，价值最大的是其财产/意外保险业务，也是其53年来的核心业务。

“总的来说，伯克希尔的运营资金远远超过全球任何竞争对手。这种财务实力，加上伯克希尔每年从其非保险业务获得的巨额现金流，使其能够安全地遵循一种对绝大多数保险公司都不可取的重股权投资战略。”巴菲特写道。出于监管和信用评级的原因，许多保险公司不得不关注债券。

保险业务是伯克希尔·哈撒韦公司四大“宝石”业务中最大的一个。与其他保险公司不同，伯克希尔在投资其保险流通股时采取了更多的股权投资方式。

巴菲特表示，由于伯克希尔的财务实力和非保险业务带来的“巨额现金流”，该公司的保险团队比任何竞争对手都配置了更多的资本。

巴菲特写道，这种组合使伯克希尔的保险业务“安全地遵循重股权的投资战略”，而这“对绝大多数保险公司来说是不可行的”。而出于监管和信用评级的原因，许多保险公司不得不专注于债券。

他指出，一些保险公司和债券投资者“可能会试图通过将购买的资产转移到由不可靠的借款人支持的债券，来为目前可怜的回报提供动力。”换句话说，他们可能会把更多的投资组合配置到金融工具上，比如杠杆贷款和高收益债券，也就是垃圾债券。

“然而，高风险贷款并不是解决利率不足问题的办法，”他补充道。“30年前，一度强大的储蓄和贷款行业毁灭了自己，部分原因是忽视了这条箴言。”

根据巴菲特所述，伯克希尔目前有 1,380 亿美元的保险浮存金 (insurance float)。虽然这些资金不属于伯克希尔，但它们可以以债券、股票或美国国库券等现金等价物进行配置。

他总是告诉别人，他把保险浮存金比作是银行存款，“保险公司每天的现金流入和流出，其持有的总资金额变化很小。”

他写道：“伯克希尔持有的巨额资产可能会在未来多年保持在目前的水平附近，且累积起来对我们来说是没有成本的。当然，这个令人高兴的结果可能会改变。”

‍‍03一个价值百亿美元的“错误”‍‍

巴菲特也会犯错。

这位亿万富翁周六承认，他的伯克希尔公司在 2016 年斥资 321 亿美元收购飞机和工业零部件制造商 Precision Castparts Corp (简称 PCC ) 时“花了太多钱”。这是伯克希尔公司史上最大手笔的并购交易。

由于新冠疫情导致航班需求大幅减少，促使航空公司停飞飞机并减少航班，这意味着对替换部件的需求减少，飞机采购也会大幅下降，导致 PCC 公司一直处境艰难。根据伯克希尔的年度报告，PCC 去年裁员约40%。

去年8月，伯克希尔公司减计了 PCC 公司 98 亿美元的价值。

巴菲特表示，他“对 PCC 的正常盈利潜力过于乐观了。”

伯克希尔说，PCC 公司在 2020 年裁减了逾 13,400 个工作岗位，占员工总数的 40%，直到最近才开始改善利润。

“我对 (PCC) 未来平均收入的判断失误，因此，我在为该公司计算合适的收购价格时出错了。”巴菲特写道。“PCC 远非我犯的第一个此类错误。但这是一个大错。”

早在两年前，巴菲特承认，当伯克希尔公司和私募股权公司 3G Capital 于2015年将卡夫食品公司 (Kraft Foods) 与其 H.J. Heinz 公司合并为卡夫亨氏公司 (Kraft Heinz) 时，他“多花了钱”。

“去年，作为 PCC 最重要的客户来源，整个航空航天业发展不利，暴露了我的误判。”巴菲特写道。

在 2008 年的年度信中，巴菲特称 1993 年收购 Dexter Shoe 是他史上“最糟糕的交易”，称他购买了一家“毫无价值的企业”，而且用伯克希尔的股票而不是现金来为该收购提供资金，这更加剧了他的错误。

“我以后还会犯更多的错误——你可以肯定这一点，”他当时写道。

伯克希尔的长期投资者汤姆•罗素 (Tom Russo) 对巴菲特的坦率表示欢迎。

汤姆说道：“我钦佩巴菲特能够为 PCC 负起个人责任。很少有经理愿意承认自己的责任。”

早在 2020 年 5 月份，巴菲特就表示，随着新冠疫情的经济影响，航空业可能已经发生了永久性的变化。

因此，当时巴菲特表示，伯克希尔公司已经完全退出了其在美国四大航空公司中的股份，包括达美航空 (Delta Air Lines)，西南航空(Southwest Airlines)，美国航空集团(American Airlines Group) 和联合航空控股公司(United Airlines Holdings)。

04创纪录的股票回购

许多人批评公司股票回购，但巴菲特肯定不在其中。

2020年，随着新冠疫情扰乱市场，巴菲特掌管的伯克希尔公司回购了创纪录数量的公司股票。

根据巴菲特上周六上午向股东发布的年度信函，去年第四季度，该公司回购了约 90 亿美元的伯克希尔公司股票，使该公司 2020 年的回购总额达到创纪录的 247 亿美元。相比之下，2019年该公司用于回购的总支出为 50 亿美元。

上图：自2018年第三季度以来，伯克希尔公司每季度的股票回购价值。

巴菲特在年度信中表示：“伯克希尔自年底以来回购了更多股票，未来可能会进一步减少 (流通的) 股票数量。”

巴菲特强调，该公司只有在认为股票交易低于其内在价值时才会进行股票回购。

他抨击那些“以任何价格”回购股票的公司，称这种策略“令人尴尬”，与伯克希尔喜欢做的恰恰相反。

他在年度信中写道：“我们绝不认为伯克希尔的股票应该以任何价格回购。我之所以强调这一点，是因为美国的 CEO 们有过这样一个尴尬的记录：当股价上涨 (而非股价下跌) 时，他们投入更多的公司资金用于回购。我们的做法恰恰相反。”

伯克希尔公司的 A 类股于上周四创下历史新高，从3月23日的低点反弹 52%。今年以来，该股上涨了 5% 左右，强于标准普尔 500 指数 2% 的涨幅。

即便伯克希尔在 2020 年进行了创纪录的回购，但截至 2020 年底，该公司仍拥有 1,380 亿美元的巨额现金储备。这一数字低于去年第三季度末的 1457 亿美元。

这位富有传奇色彩的亿万富翁投资者对股票回购赞不绝口，甚至引用了20世纪“性感”女演员梅·韦斯特 (Mae West) 的一句老话:“好事越多越精彩。”

按照巴菲特的逻辑，回购股票是为了“提高持续持股人的每股内在价值，让伯克希尔有足够的资金应对可能遇到的任何机会或问题。”

05将苹果列为最有价值的三家公司之一

伯克希尔公司持有的苹果股份已经变得非常有价值，巴菲特将其与自己花了10年时间打造的庞大铁路业务相提并论。

如前所述，按持股市值计算，苹果仍为伯克希尔的第一大重仓股。

自 2016 年底以来，巴菲特已经使伯克希尔积累了价值 1204.24亿美元的苹果股票，而他只花了 311 亿美元。

他在周六的年度信中表示，这使该股票的持有价值成为伯克希尔公司最具价值的三大资产之一，与该公司的保险业务和美国铁路公司 BNSF (他在 2010 年完成对 BNSF 的收购) 并列。

2018 年之前，伯克希尔加大了对苹果的持股力度，此后一直在减持，使该公司在2020年卖出苹果股票时获得 110 亿美元收益。但由于苹果自己的回购，使其流通股数量减少，伯克希尔对这家 iPhone 制造商的持股增加了。

巴菲特说，还有更多的好消息。他说，由于伯克希尔在过去两年半里也回购了自己的股票，伯克希尔投资者现在间接持有的“苹果资产和未来收益比2018年7月整整多10%”。

“伯克希尔对苹果的投资生动地说明了 (股票) 回购的力量，”巴菲特写道。

他以苹果公司的股票为例——2016 年底，他斥资 360 亿美元首次购买了苹果公司的股票——表明他的方法带来了实实在在的股息。截至 2018 年7月，伯克希尔以 360 亿美元的成本持有了超过 10 亿股经拆股调整后的苹果股票，持股比例为 5.2%。

他写道：“从那以后，我们都享受了定期股息，平均每年约 7.75 亿美元，而且在 2020 年，通过出售一小部分 (苹果) 头寸，我们还获得了额外的 110 亿美元。”

“尽管有卖出，但伯克希尔现在拥有苹果 5.4% 的股份，”巴菲特宣称。而且由于苹果公司不断回购自己的股票，这增加了伯克希尔持有的股票的价值，帮助提高了股东的价值。

这位传奇投资者表示：“因为我们在过去两年半里还回购了伯克希尔的股票，你现在间接拥有的苹果资产和未来收益比 2018 年7月整整多10%。”

“回购的数学计算慢慢地进行，但随着时间的推移可能会变得强大。这一过程为投资者提供了一种简单的方式，让他们拥有不断扩大的杰出企业的股份，”他补充道。

巴菲特一向回避科技股，他说自己不投资自己不了解的公司。不过，在 Todd Combs 和 Ted Weschler (巴菲特两大投资副手) 等投资代表的帮助下，伯克希尔公司近年来有所改变，增持了亚马逊 (Amazon) 和雪花公司 (Snowflake) 的股票，最近又增持了电信公司 Verizon Communications 价值 86 亿美元的股份。

截至2020年12月31日，伯克希尔前十五大重仓股名单，图源：上海证券报

如上图所示，仅次于苹果，美国银行是伯克希尔的第二大重仓股，截至2020年年底持股市值达 313.06 亿美元。可口可乐为伯克希尔的第三大重仓股，截至2020年年底的持股市值达219.36亿美元。

此外，值得注意的是，截至2020年底，伯克希尔持有 2.25 亿股比亚迪，使比亚迪成为该公司第8大重仓股。据梳理，上一次比亚迪跻身伯克希尔的前十大重仓股为 2017 年年底。

由于比亚迪股价大涨，伯克希尔持有比亚迪股票市值增至 58.97 亿美元，得以跻身前十大重仓股。从 2008 年买入比亚迪至今，伯克希尔赚了 56.64 亿美元，折合人民币 370.49 亿元。

06“荒唐的过早退休年龄”

这位亿万富翁只是简短地提到了伯克希尔面临的最大问题之一——他可能将继续执掌伯克希尔公司多久。

他在信中再次提到了他最喜欢的 CEO 罗斯·布鲁姆金 (Rose Blumkin)，她创立了内布拉斯加家居城 (Nebraska Furniture Mart)。她一直工作到103岁——“在查理和我看来，这是一个荒唐的过早退休年龄，”巴菲特写道。

他还在信中意外地宣布即将于今年5月1日在洛杉矶召开的年度股东大会。这是第一次在奥马哈以外的地方举行该会议。此前，由于大流行的旅行限制，居住在洛杉矶的伯克希尔副主席查理·芒格未能出席 2020 年年会。

多年来，伯克希尔公司的年度股东大会吸引了大批巴菲特的粉丝前往该公司总部所在地内布拉斯加州奥马哈市 (Omaha)。今年，该会议将移至美国西海岸城市洛杉矶。

这样一来，这次活动就离巴菲特的长期商业伙伴查理•芒格 (Charlie Munger) 的家更近了。除巴菲特和芒格之外，还有两位重要副手格雷格•阿贝尔 (Greg Abel) 和阿吉特•贾恩 (Ajit Jain)，他们还将回答记者的提问。

巴菲特在信中说，2020年巴菲特和住在伯克希尔总部附近的雷格•阿贝尔在年度股东大会上面对的是“一个黑暗的舞台、1.8万个空座位和一台摄像机”。这位亿万富翁表示，他希望在 2022 年将能够进行一次面对面的会晤。