BitMEX CEO：如果合并成功，ETH价格将突破5000美元！

金融领域就像一场激烈的壁球比赛。我们必须利用有利的机会，选择合适的资产，在我们处于合适的位置时实现回报最大化。在投资者寻求减轻全球法定货币过多的有害影响之际，我们必须选择正确的资产组合。因为如果我们在这项努力中失败了，即使我们是在“投资”，我们实际上所做的也只是向中介机构支付费用。

如果你认为我的论点是合理的，那么下一个（也是最重要的）决定是确定哪些资产可能在货币供应量再次扩大时表现最好。我们必须谨慎地选择正确的资产。

我应该买股票、债券、房地产、大宗商品、黄金还是加密货币？显然，你们都知道我将提倡的是加密货币。然而，如果我们考虑流动性最强的大盘币，我们应该倾向于哪一种?基本假设是，在当前的货币转型点，我们应该更倾向于集中而非多元化。作为一种集中的赌注，我认为从现在到年底，以太坊将获得最佳回报。

期望值

在接下来的8个月左右的时间里，有两个潜在的事件可能会发生，也可能不会发生，这对我的论点至关重要。

美联储是否会转变态度，并发出未来降息和/或印钞的信号?

以太坊合并会成功吗?

投资是一项有时间限制的工作，所以我必须为这些事件的完成（或不完成）设定一个时间限制。这个期限是2023年3月31日。

两个具有二元结果的事件意味着未来会有四种可能的状态。

情景1:美联储转变态度+以太坊成功合并

情景2:美联储不转变态度+以太坊成功合并

情景3:美联储不转变态度+以太坊合并失败

情景4:美联储转变态度+以太坊合并失败

对于每个情景，我将提供一个目标价格，并为每个潜在结果分配一个25%的概率。然后，我将计算所有这些价格预测的平均值，得出2022年3月31日的ETH/USD价格预测和期望值。如果这个预期回报是正的，那么我将放心地增加我的以太币多头头寸。如果它是负值，那么至少我不会卖出更多肮脏的法币来换取以太币。

有了这个分析结构，让我们开始吧。

分期付款

每个人在出生时都缺乏庇护所。幸运的孩子从父母那里得到了一套住房，但我们大多数人一旦进入成年期，就必须想办法购买或租用住房。为购买房屋或公寓提供资金是所有金融机构最大的活动之一。美国也不例外。

在过去的几十年里，随着金融服务的不断完善，银行开始为住宅房地产提供更大比例的融资。银行希望借美联储之手，将其庞大且不断增加的超额准备金余额贷给风险较低的资产类别。银行所能提供的最安全的贷款是针对硬资产的贷款，而住房则是其中的佼佼者。如果你拖欠抵押贷款，银行可以收回你的房子，并(有希望)以高于剩余贷款价值的价格出售它。住房市场在某种程度上也是流动的——每个人都需要住在某处，通过各种项目鼓励购房也是美国政府的明确政策。因此，随着时间的推移，银行开始将越来越多的自由资本投入到住房贷款中。

房屋融资的普及和银行接受额外风险的意愿使越来越多的人可以通过抵押贷款来购买房屋。在某种程度上，住宅的价格变得无关紧要。唯一重要的是借款人是否能从他们的可支配收入中支付每月的抵押贷款。其结果是，房地产市场完全依赖于融资成本，而融资成本在很大程度上是由央行通过其设定的短期无风险利率决定的。

Case Shiller美国房价指数(白色)vs美国CPI指数(黄色)

上图始于1985年，每个数据系列的指数均为100。正如你所见，在过去40年中，房价上涨速度比政府衡量的通胀快75%。如果每个人都必须从他们的储蓄中支付现金购买住宅，那么价格会低得多。但如果你能负担得起每月的按揭付款，你就有能力购买更昂贵的房子。这种行为推动了房价上涨，而银行愿意向购房者提供信贷也助长了这种行为。

否则，普通人怎么能负担得起“美国梦”呢?

消费占美国GDP的70%。从20世纪70年代开始，美国从一个制造业大国转变为一个金融化的服务业经济体。从本质上讲，凡是可以用作贷款抵押品的物品都有资格获得融资。大多数美国人靠工资维生，这意味着他们的整个生活方式都依赖于分期付款。

银行对你的汽车、房屋或其他消费品的贷款利率的计算始于银行在美联储存放资金时获得的回报率(鉴于我们谈论的是美国，我将继续描述美国的货币市场)。这被称为超额准备金利息(IOER)。IOER利率介于联邦基金利率的下限和上限之间(这是美联储在会议上设定的)。这是美联储用来将其政策利率转化为市场观察到的实际利率的工具之一。

如果一家银行接受了你的存款但不支付给你利息，它可以通过贷款给美联储立即获得2.40%的零风险收益。这是一门好生意。在市场竞争激烈的情况下，如果A银行向消费者提供0%的存款利率以产生+2.40%的利差，那么银行B可以提供1%的存款利率来抢银行A的生意，，并仍然可以赚取+1.40%的利差。因此，银行将通过提供越来越高的存款利率进行竞争，直到它们接近美联储提供的IOER。

如果银行必须支付接近IOER的存款利率，那么当它以其他抵押品贷款时，必须收取高于IOER的利率。美联储的无风险利率越高，抵押贷款利率就越高。

美国30年期固定抵押贷款利率(白色)，联邦基金上限(黄色)

上面的图表清楚地表明，美联储设定的利率越高，美国人为住房融资支付的费用就越多。这对美国消费者的健康极其重要，因为每月的抵押贷款支付占美国中等收入家庭可支配收入的很大比例。

今年年初的抵押贷款利率在3%左右，现在略高于5%。正如上图所示，这种变化的结果是，美国家庭资产负债表的中位数恶化了10%以上。这显然只适用于那些目前为购买新房而获得融资的人——但抵押贷款利率只是一个方面。更大的问题是，贷款金额的增长速度继续高于通货膨胀。回顾上面的房价与通货膨胀的图表，想象一下，如果房价中位数降低到1985年以来75%的通货膨胀率会是什么样子。家庭资产负债表大概是这样的:

在这种情况下，家庭将有更大比例的收入用于购买其他必需品。中等家庭的财务状况越受抵押贷款融资成本的影响，他们就越有可能求助于信用卡等其他消费金融工具来支付生活中的其他必需品。

美国家庭债务占GDP的百分比

美国未偿还消费信贷

上面这些图表清楚地表明，家庭越来越多地利用信贷来维持生计。

对于年轻人来说，信用卡的新形式是“现购后付”(BNPL)，他们摒弃了传统的信贷形式，但仍然在借钱。上图所示的总商品价值(GMV)基本上是顶级BNPL金融科技公司客户的贷款余额。正如你所看到的，2020年几乎有700亿美元的GMV是通过这种方式融资的。老年人使用信用卡，而年轻人使用BNPL，一样，但又有不同。

美国是一个汽车国家。无论是否有意为之，郊区和市区以及主要人口中心之间缺乏公共交通连接，这令人震惊。美国是世界上最富有的国家，但从北京到上海比从华盛顿到纽约还容易。对于拿着平均工资的普通美国人来说，拥有一辆汽车是从家到单位的必要条件。由于价格高昂，家庭汽车是另一项必须融资的资产。根据《凯利蓝皮书》，目前每辆车的平均价格为48043美元，创下历史新高。如果你一年挣5万美元，而一辆车平均要4.8万美元，你就是在白玩。

美国商业银行汽车贷款

美联储的上述数据可以追溯到2015年。在过去7年中，未偿还的汽车贷款猛增了44%。

住房和汽车美国家庭必须融资的生活关键资产的两个例子。美国人必须为这些必需品每月支付的利率直接受到联邦基金利率的影响。因此，当美联储通过加息让货币变得更昂贵时，它会让绝大多数美国家庭变得更穷。

美联储对家庭资产负债表的影响与这些家庭持有的贷款规模直接相关。如果房屋或汽车的平均价格突然下降了50%，那么美联储加息几个百分点对家庭来说不会有太大的影响——因为，尽管他们为房屋或汽车支付的利率会更高，但他们的每月净支付可能会更低。然而，我们正处于美国经济长达50多年的高度金融化的尾声，这推动了任何可用于放贷的资产价格的指数级上涨。

如果你付不起月供，你就不能买房子、汽车或其他耐用品。如果买方需要支付更低的价格，那么卖方就必须以更低的价格出售。这代表所有的房屋、汽车和其他融资资产变得更不值钱。鉴于这些资产是由债务融资的，这对以这种类型的抵押品放贷的银行来说就成了一个问题——因为当他们贷款的对象无法偿还贷款时，他们将扣押价值低得多的资产。

随着资产价格下跌，银行在贷款对象和贷款抵押方面变得更加保守。流向这些资产的信贷流放缓，成本也变得更高。这将反作用于市场，推动价格进一步走低。买方无法按银行满意的条件支付月供。在这一点上，资产的价格必须下降到一个水平，使买方能够以更高的融资成本支付月供。虽然谨慎，但这实际上降低了银行对美国家庭贷款的全部存量。这是一个循环的、自反的过程，它会导致可怕的债务支持资产通缩!

正如我多次说过的，中央银行的目标是印制钞票以支持资产价格，这样资产通缩就不会发生。部分准备金银行体系无法在资产通缩中幸存下来。因此，如果美联储或其他任何央行认为通货紧缩即将来临，他们必须立即采取行动。这是“适当”的经济学课程教给所有人的教训。美联储(或任何其他央行)的大多数学术人员都写过有关大萧条的论文，并对其进行了研究。他们认为美联储的错误在于没有印钞，没有支持资产价格，没有抵御1930年代各种发达经济体的通缩冲动。

从这一部分中可以看出，美国消费者的健康——乃至美国经济的健康——与联邦基金利率直接相关。如果利率上升，经济就会受到影响。如果利率下降，经济就会繁荣。你可能会认为，由非民选官僚组成的管理委员会来决定最成功的“民主国家”的命运有点奇怪，但这就是现实。

二选一

这句话在中国很有名，当时电子商务巨头阿里巴巴被指责强迫商家在阿里巴巴或其竞争对手这两个平台中选择一个销售他们的商品，而不是能够同时与两者合作。

美联储也面临着类似的“二选一”困境。他们要么选择对抗通胀，要么选择支持美国的金融化经济——但他们不能两者兼得。对抗通货膨胀需要提高货币的价格(美元)和减少货币的数量。“健康”的美国经济的处方恰恰相反。

2022年3月，随着通胀开始进入价格飙升阶段，美联储认为美国经济可以应对更高的利率——自2018年以来首次将联邦基金利率上调25个百分点。当然，在失业率处于历史低点的情况下，美国的引擎可以应对联邦基金利率再提高几个百分点吗？

Wrong.com

下面的图表显示了美国经济的衰退。如果你认同教科书上衰退的定义——即连续两个季度的实际GDP负增长——那么美国经济在2022年第二季度正式进入衰退。

美国实际GDP %增长

美联储的第一次加息发生在今年3月。今年第一季度也出现了GDP负增长，这真是一个巧合。

没有什么是永恒的，但当前这批经济“主义”都认为，国民经济必须而且能够无限增长。这就是为什么经济衰退或负增长对那些本应带领我们走向应许之地的人来说是如此重大的事情。

截至2021年底，住房相关活动占美国GDP的9.20%。

美国现房销售同比变化百分比

美国2022年6月现房销售较2021年6月下降14.22%。美国住房部门是否向三箭公司提供了贷款?；）

以下是Quill Intelligence提供的另一些令人不快的美国住房数据。

如今，美国人对经济的悲观程度超过了新冠疫情高峰时期。美国有数以百万计的人死于新冠，但今天人们更加沮丧。你是想让联邦基金利率为零，还是想让新冠肺炎治愈?我知道这是一个很难回答的问题。显然我们两者都达不到。

密歇根大学消费者情绪

当然，如果美国经济在面对非零短期利率的情况下如此迅速地放缓，那么通胀肯定在迅速下降，对吗?不，不，不!

美国CPI同比变化(白色)vs联邦基金上限(黄色)

美联储正在以几十年来最快的速度提高其政策利率，而通货膨胀没有任何减弱的迹象。你们中的一些计量经济学专家可以分析构成美国CPI的不同组成部分，并在前瞻性的基础上指出价格的下降。你可能是对的，但你也会忘记这是政治经济学。现实是无关紧要的，人们最关心的数字是向后看的CPI数据。按照这个标准，美联储是失败的。

在国内，美联储正在破坏经济(美国正处于衰退)，但通货膨胀仍在越来越多地削弱民众购买力，该怎么办？美联储应该优化哪些变量?

如果美联储希望降低通胀，那么它必须继续提高政策利率。你可能会说，美联储需要采取更激进的措施，因为其2.5%的政策利率上限仍比最新9.1%的通胀率低6.6%。

如果美联储对经济增长进行优化，那么它就必须下调政策利率，并再次开始印钞票购买债券。这将减少90%的美国家庭每月在住房、汽车和其他耐用品上的付款，而这些家庭的金融财富占全国的比例不到10%。

让我用我糟糕的普通话再说一遍:二选一?

兄弟们，传教吧！

有些事情是美联储的高级神职人员说不出口的。例如，他们不能说，“我们应该印钞票来推高资产价格，拯救金融化的美国经济。”它太俗气了。那些听起来对大众无害的话语，对《华尔街日报》编辑部来说却是甜言蜜语。

有了这个前言，让我们来深入了解一下鲍威尔在宣扬什么。

鲍威尔:下午好。我和我的同事们坚定地致力于降低通货膨胀，我们正在迅速采取行动。

鲍威尔正在传达信息。通货膨胀是头等大事。这里没有最新进展。

最近的支出和生产指标已经走软。消费支出增长显著放缓，部分反映了实际可支配收入的下降和财政状况收紧。房地产市场活动减弱，部分原因是抵押贷款利率上升。在第一季度的强劲增长之后，企业固定投资在第二季度似乎也出现了下降。

鲍威尔承认美国经济疲软。这证实了从先前发布的图表中得出的结论。

劳动力市场状况普遍改善，包括工资分配较低的工人，以及非洲裔和拉美裔美国人。

即使是棕色人种也有工作——美国劳动力市场一定很紧张。

本次加息幅度为第二次上调75个基点。虽然在我们的下一次会议上可能会发生再一次大幅上调，这将取决于我们到那时获得的数据。

美联储高度关注通胀。利率必须上升！没什么新鲜的。

随着货币政策的立场进一步收紧，在我们评估政策调整对经济和通胀的影响时，可能需要放慢加息步伐。

也许通货膨胀不是第一要务。鲍威尔担心加息对美国经济产生的影响。

准备好的发言到此结束。现在进入问答环节。

问:在委员会考虑未来的政策道路时，它将如何权衡可能由于商品价格下跌而导致的整体通胀预期下降？考虑到潜在的紧张局势和活动减弱的迹象，委员会对限制性区域利率可能需要走多远的想法发生了什么变化？

鲍威尔:我想我首先要说的是，我们一直在说我们将迅速采取行动，以达到中性范围，我认为我们现在已经做到了。我们目前在2.25至2.5之间，刚好处于我们认为的中性区间。所以问题是，我们如何思考前进的道路？有一件事没有改变，也不会改变，那就是我们的重点将继续是使用我们的工具，使需求与供给更好地平衡，以降低通货膨胀。这将继续是我们的首要关注点。我们还表示，我们预计持续加息将是合理的，我们将通过会议做出决定。

让我们在这里暂停一下。这是一个不得了的声明——根据鲍威尔的说法，美联储认为，在6月CPI为+9.1%、核心PCE为4.5%的情况下，2.5%的联邦基金利率是中性的。这相当令人惊讶，因为2.5%肯定比9.1%和4.5%都低很多。这表明，美联储认为，随着时间的推移，它已经采取了足够的措施来降低通胀，而采取更多措施将会让美国经济雪上加霜。

既然他们“做得够多了”，美联储将“一次又一次”地研究数据。美国经济形势变得越糟糕，美联储就越有可能得出结论，认为他们已经采取了足以摧毁需求的措施。

那么我们要看什么呢？正如我所提到的，我们将关注即将到来的数据，这将从经济活动开始。我们是否看到了我们认为我们需要的经济活动的放缓，现在有一些证据表明我们确实在放缓。

鲍威尔想知道老百姓们受到了多大的伤害。经济数据无疑正在放缓，鉴于美联储将在9月份再次加息，月供只会随着时间的推移而越来越高。我们可以预期经济基本面将继续恶化。这是否意味着美联储打开了停止货币紧缩计划的大门？我想是的。

所以我们将关注这两方面，关注他们对前景的看法，而不仅仅是他们说了什么。我们会问，我们是否看到通胀压力正在下降？我们看到通货膨胀的实际读数下降了吗？

鲍威尔只关心价格上涨的变化速度是否正在放缓。如果通胀率为+9.1%，但下降到+8.0%，在美联储的世界观中，通胀正在下降。事实上，价格仍在上涨，只是速度放缓了。不过，别担心。我们不要在这件事上讲逻辑，我们只是想让他重新打开印钞机。

因此，根据所有这些数据，我们要问的问题是，我们的政策立场是否足够严格，足以将通胀率降至2%的目标。同样值得注意的是，加息幅度很大，而且来得很快，很可能经济尚未感受到其全部影响。因此，可能还有一些额外的紧缩措施。

鲍威尔认为，在不到六个月的时间里从0%增长到2.5%是非常激进的，即使这是在年通胀率飙升至9.1%的情况下。好吧，我接受。我们可以看到美联储迫切希望停止加息。他们有理由暂停加息，因为他们加息的力度如此之大、速度如此之快，以至于在未来很长时间内都会感受到其全部影响。这让它可以暂停，因为美联储可以让其先前的行动渗透到整个经济中。

最后……

这就是我们的思考方式。正如我提到的，在涉及9月份的时候我说过，可能会有再一次的大幅加息。但这不是我们现在要做的决定。我们会根据我们看到的数据来做决定，我们会通过一次又一次的会议来做决定。

9月份的会议上肯定会有一次大规模的加息。市场目前预计9月份将上调50个基点。到9月底，短期利率将达到3%，美国普通民众将无法承受这些月供。

市场反应(数据来自彭博社)

我的宏观风险资产指标在美联储会议后全部回升，并将涨幅维持到了周五收盘。虽然这令人印象深刻，但我们需要一些背景信息。让我们来看看风险资产在6月15日和5月4日会议前后的表现。

在6月和7月的会议上，美联储都将利率上调了0.75%，而对美联储在9月会议上加息幅度的预期几乎没有变化。2022年9月30日联邦基金期货合约在6月17日为97.53,7月27日为97.495。市场显然对未来联邦基金利率的下调持否定态度。

如果我们看一看7月26日(美联储声明发布的前一天)和8月2日的联邦基金期货曲线变化，它们没有太大差异。如果曲线上升，就意味着市场预期利率会下降，反之亦然。有效利率是100减去期货价格。

要了解市场是否已开始对美联储放松货币紧缩政策进行定价，让我们关注一下对2022年12月的联邦基金利率预期。

风险市场继续保持美联储会议后的涨势，但前瞻性的货币市场衍生品走势没有变化。谁是正确的呢？我认为，随着经济数据继续恶化，信贷价格的不断上涨进一步限制了金融活动，负增长的故事将战胜持续的高通胀。鲍威尔表示，美联储已经趋于中性，现在他们需要观察对整体经济的影响。此外，我相信比特币有能力成为美元流动性变化的前瞻性指标——它最近的价格波动表明，美联储近期(相对)的货币政策将变得更加宽松。让我们探索一下实际的时间安排。

日程安排

从历史上看，历届美联储主席都曾在Jackson Hole研讨会上宣布重大的政策转变。如果美国经济数据继续迅速恶化，在此次会议上可能会宣布“鲍威尔转向”战略。

市场已经预期了9月会议上政策利率的变动。然而，从现在到那时，美联储将有两个额外的CPI数据点(8月10日发布的7月CPI和9月13日发布的8月CPI)。我不是数据专家，但价格上涨的速度完全有可能在第二次读数时放缓。这将为鲍威尔提供他所需要的理由，让他倒退到宽松的货币条件。

考虑到11月会议距离美国大选仅剩几天时间，美联储如果大幅改变政策立场将是一种相当糟糕的形式。相反，美联储可能会尽量表现得平淡无奇，以免分散人们对当前政治娱乐的注意力。

鉴于上述数据，我们几乎可以肯定9月份的会议将加息0.5%至0.75%。当然，经济数据可能会非常令人失望，以至于美联储在9月暂停加息，但我不这么认为。这使得12月的会议将成为2022年剩余时间的决定性会议。我预计从现在起到12月会议，稳步攀升的联邦基金利率将对普通美国人造成绝对的伤害。经济灾难将是如此明显，以至于即使是执政党雇佣的公关专家都不得不承认这种损害是真实存在的。

随着大选的结束，美联储将通过放松货币政策来减少美国人的月供。虽然最富有的10%的人不成比例地受益于金融资产价格的上涨，但鉴于美国人生活的方方面面都由融资所支撑，普通民众也需要低廉的利率来维持他们的生活方式。每个人都沉迷于美联储提供的廉价资金。

准备就位

我们现在已经就位。美联储政策的前瞻性预期指向宽松政策。因此，风险资产市场很可能已经触底，并将在未来美元更便宜、更充裕的情况下交易。

但我们应该怎么做呢？

让我们观察一下从2008年初到现在，股票(纳斯达克100指数和标准普尔500指数)、美国房地产(Case Shiller房价指数)和比特币的表现。

纳斯达克100(白色)，标普500(黄色)，美国房价(绿色)，比特币(洋红色)

我计算了缩水后的资产价值，然后从2008年开始将其归一化为100。数字低于100意味着该资产表现低于美联储资产负债表的增长，而数字高于100则意味着该资产表现优于美联储。正如你所看到的，为了有一个清晰的图表，我不得不把比特币放在一个单独的面板中，因为它的表现非常出色。股票和美国房地产各代表了价值数万亿美元的资产，但都没有跑赢大盘。

我相信，前景最好的将是比特币或其他加密货币。

这并不是说所有其他非加密风险资产的价值不会显著上升。如上所述，自2008年以来，美联储的资产负债表新增了超过8万亿美元的美元资产，而股市和房地产的表现却未能超过这8万亿美元。如果他们在过去十年都做不到这一点，为什么你会认为他们会在今年做到呢？

Five Ducking Digits

以太坊网络是否会如期更新到PoS是你唯一要问自己的问题。在我给出为什么以太坊合并使以太坊的价格十分看涨的解释之前，让我解释一下为什么我比以往任何时候都对合并会真正发生具有信心。

我不具备评估以太坊核心开发人员是否能够成功的技术技能，我当然也不能就他们的发布估计是否可信提供意见。但是，虽然我和你们中的大多数人无法做出这些判断，但有一群以太坊网络的利益相关者绝对可以对成功的可能性进行盘点。那就是目前的以太坊矿工。

矿工们在GPU显卡和相关资本支出上花费了数十亿美元，他们只能在工作证明(PoW)系统下获得收入。Kraken写了一篇很棒的博文，解释了PoW和PoS系统的区别。如果合并发生，以太坊从PoW过渡到PoS，以太坊矿工的收入将降至零，他们的设备和设施将变得几乎毫无价值，除非他们能找到另一个有价值的链来挖掘。我非常怀疑这是否可能，因为以太坊是按市值计算的第二大加密货币，而且没有另一个拥有几千亿美元市值的PoW区块链可以使用GPU进行挖矿。因此，当矿工们开始对合并的负面影响发声时，我们可以合理地推测，合并实际上是可能的。

Chandler与中国ETH挖矿社区保持一致。我认识他很多年了，我不怀疑他这样做的决心。

在我读了这条推文后，我联系了一些我在中国挖矿社区的其他联系人。我问他们，在潜在的空投或硬分叉背后是否有真正的动力来形成基于PoW的以太坊链。一个人说“当然”，并把我拉到了一个微信小组，在那里，一些人正在认真讨论实现这一现实的最佳方式。

同样，在合并之后，以太坊矿工的机器将在一夜之间变得毫无价值，除非他们可以在另一条有价值的链上采矿。我非常怀疑ETH PoW链是否具有长期的生命力，但现在让我们假设它将在几个月内以显著非零市值存在。更重要的一点是，如果矿工们不相信合并会如期发生，他们就不会踏上这段旅程，也不会在社区内花费宝贵的政治资本。

因此，如果合并很可能在今年第三季度的某个时候发生，或者最迟在第四季度，那么问题是，市场是否已经对合并进行了定价？

Amber Group发表了一篇优秀的文章，讨论了所有的合并事宜。以下是相关的结论:

市场预计合并将在2022年9月19日左右发生。

合并后，每个区块的ETH发行将减少90%，这使得ETH成为通缩货币。

在信标链上质押的ETH将继续锁定6至12个月。

Amber 认为，合并将类似于“三次减半”:

在供应端，以太坊目前正在激励矿工(PoW下)和验证者(PoS下)。矿工以每个区块2ETH的价格生产新区块，他们将获得铸币税，奖励也将分发给信标链上的验证者。合并后，对矿工的奖励将停止，以太坊的发行率减少~90%。这就是为什么这次合并也被通俗地称为“三次减半”——这是对比特币减半周期的认可。

由于诸多因素，合并后对以太坊的需求预计也将增加。首先，验证者的质押奖励会立即增加。验证者将获得目前由PoW矿工赚取的交易小费，有可能将APR提高~2-4％。此外，由于他们有能力重新排序交易，他们还将开始赚取MEV(最大可提取价值)。研究MEV突发行为的研发机构Flashbots的研究人员表示，由于MEV的存在，验证者的收益率可能会额外增加60%。因此，如果合并发生在今天，由于上面提到的所有因素，验证者可望获得总计约8-12%的年利率。

这张来自glassnode的信息图表显示了以太坊的未实现净利润/亏损(NUPL)。通过对新UTXO的创建添加时间戳，我们可以确定哪些地址处于未实现损益中。以下是glassnode对该概念的解释(只需将比特币替换为以太坊):

如果今天所有的比特币都被出售，投资者将会有多少收益或损失?

或者换句话说:在任何给定的时间点上，比特币的流通供应中有多少处于盈利或亏损状态？

这里的启示是，在最近的经济低迷期间，很大一部分交易者的REKT指数都不稳定。追加保证金迫使大量看涨DeFi的人畏缩在角落里，希望从他们过度杠杆化的投资组合中挽回一些剩余价值。大多数持有者都处于未实现的损失中，因为在本轮新资本流入中，有很大一部分人(其中很多是“机构”资本)支付了高额费用，如今已资不抵债。但这是一项“长期”投资，对吗?

鉴于市场下跌期间发生的所有被迫抛售，以及大多数加密货币投资者的糟糕财务状况，这次合并似乎没有被定价，我们有一个绝佳的机会在非常有吸引力的水平上增加以太币头寸。

因此，现在已经尘埃落定，我们中剩下的忠实者——无论是作为以太币的持有者还是持有肮脏的法币进行消费——必须根据预期的市场状况和/或其他促成因素来确定我们认为合并的价格影响有多重大。

让我分享一个简单的例子来说明为什么我相信合并将对ETH的价格产生难以置信的强大影响。

你们中的许多人都在交易股票，并且基本了解股票是对公司未来利润的索取权。但是，公司不会以额外的股票形式向您支付股息，而是以法定货币支付给你。此外，要使用特定公司的服务，你无需使用公司自己的股票支付，而是使用法定货币。

对于以太坊来说，“红利”是通过以太坊支付的，而且你必须用以太坊支付才能使用服务。为了赚取“红利”，投资者还必须质押他们的以太币，这就要求他们锁定自己的资金，并有效地将它们从市场中移除。质押者质押的以太币越多，他们获得的“红利”就越多。因此，我们可以假设，大多数质押者会获得以太坊的“红利”，并将其锁定。结合用户使用以太坊需要支付以太坊费用的影响(从流通中移除)，以及在新的PoS模式下，以太坊每年发行率将减少约90%的事实，我们将看到以太坊供应的迅速减少。网络使用得越多，使用网络所需的自有货币就越多。因此，随着网络的普及，退出流通的以太币只会增加（假设它提供了有用的服务）。当然，需要注意的是，在新的PoS模式下，用户支付的每笔交易费用预计会下降，但即便如此，当你把所有这些因素放在一起时，它们仍然会推动以太币的价格呈指数级上升。

DeFi应用程序中的总锁定价值(TVL)(即用户在DeFi平台上停放或“质押”的资金数量，他们从中获得收益)一个很好的使用指标。我相信，DeFi将为我们目前每年向其支付数万亿美元经济租金的金融信托卡特尔提供一个可靠的替代系统。这就是上面的图表所显示的内容。正如你所看到的，TVL在2020年后大幅走高。使用这种锁定抵押品的应用程序向网络支付ETH费用。DeFi规模越大，ETH的通缩性越强。这在极端情况下会成为一个问题，但我们还没有接近这种情况。

在我们继续之前，让我们再一次回顾一下我的假设。

由于以太坊矿工的发声越来越多，我相信合并将在今年年底发生，他们可能会在PoS世界中失去一大部分收入。

最近的市场崩盘击溃了本周期在以太坊和DeFi上大展拳脚“Zhu-percycle”多头的灵魂，使他们变成了一群不加判断的卖家。

合并后不会出现“谣言中买入,证实的时候卖出”的现象。由于过去一个月的价格大幅下跌，任何想要卖出的人可能都已经卖出了。

合并意味着以太币将成为一种通货紧缩货币，随着DeFi的普及，以太币的使用量预计将继续增长，从而提高通缩率。

尽管有其他第一层智能合约网络的竞争者，但其中许多已经采用了某种版本的PoS共识算法。以太币是目前唯一从PoW过渡到PoS的主要加密货币。

最后一点非常重要。此次变化是一次性事件。再也不会有像我们今天看到的那样的投资模式了。

预期价值的计算

这是本文中最重要的部分，因为即使我的论点是合理的，而且你也相信它们，但我仍有很大的可能性是错的。有鉴于此，让我们快速浏览一下对所有潜在的宏观和合并结果组合的价格预测。

除非另有说明，否则我在这部分引用的价格均来自彭博社。

情景1:美联储转变态度+以太坊成功合并(即我所猜测的将会发生，以及ETH的最佳情况)

2021年11月，美联储在印钞票，垃圾币飙升，注意力开始转移到围绕即将于2022年合并的以太坊的看涨叙事上。因此，我将以太坊当时跌破5000美元的心理关口作为我在这种情况下的目标价格。我认为这是一个保守的估计，因为需求/供应动态的结构性变化永远不会被事先完全定价——就像比特币减半如何持续产生正回报一样，尽管我们提前知道它们何时会发生。

情景2:美联储不转变态度+以太坊成功合并

从三箭引发的对许多知名加密货币贷款机构和对冲基金的强制清算的最深处，以太坊已经从1081美元左右的低点反弹至1380美元，在几周内回报率接近30%。从7月27日美联储会议到7月29日周五收盘，以太币的绝对值为+25%，而比特币为+9%。

如果美联储不重新开启印钞机，那么基本情况是回到市场开始考虑美联储调整政策之前的水平。为了保守起见，让我们假设ETH价格回到6月17日的市场低点（1081美元），但也保留它从6月17日的低点到7月26日(美联储转变态度被摆上台面的前一天)经历的任何价格波动，我们可以将其严格归因于成功合并的预期。为了分离出ETH在该时间段内完全由合并预期驱动的价格波动，我们假设ETH与BTC最近的任何表现都完全是由合并的影响预期驱动的。这将使我能够将关于合并时机和结果的投机影响与美元流动性对更广泛市场的影响区分开来。

从6月17日到7月26日，ETH的价格相对于BTC上涨了25.46%——因此，如果美联储的政策调整被取消，我们可以假设价格将下降到1081美元(6月17日的低点)* 1.2546，也就是1356美元。

现在，我们需要考虑成功合并对价格的预期影响。正如我之前提到的，由于合并将对以太坊网络产生结构性影响，预计将推动“三次减半”事件。为了预测这将如何影响以太币的价格，我们可以看看比特币在其减半日期之间的表现如何。下表显示了每个比特币减半日期之间的价格升值情况。

比特币是一种去中心化货币。以太坊是去中心化的计算能力。如果比特币在减半后一直上涨，我们有理由认为以太币也会上涨。因此，如果我们取减半后163%的最低涨幅，并将其应用于1356美元，那么我们得出的预期价值为3562美元。

请注意:合并后163%的价格表现是极其保守的，因为比特币的总供应量在每次减半后都会继续增加，而以太坊的供应量在合并后，鉴于目前的使用趋势，每一个区块都应该收缩。

情景3:美联储不转变态度+以太坊合并失败

没有免费的钱，也没有维塔利克的帮助，我们回到了黑暗时代。这将是最近的低点1081美元——这是我对这种情况的价格预测。

情景4:美联储转变态度+以太坊合并失败

如果合并失败或被推迟，以太坊网络仍将像今天一样工作。许多人可能会非常失望，但以太坊的价值不会降为零。市值135亿美元的第九大垃圾币Solana在过去12个月里多次停工数小时，但它的价值仍然远远超过零。如果合并没有如期发生，以太坊也会很好。

为了计算这种情况对ETH价格的影响，我们使用6月17日至7月26日期间BTC/美元的价格表现作为流动性测试值，以确定在美联储可能调整之前，以及在没有合并相关的刺激因素推动价格上涨的情况下的ETH价格。

6月17日至7月26日，BTC对美元上涨了1.72%。因此，我们可以估计，在没有合并相关刺激的情况下，ETH的价格也会在这段时间内上涨1.72%——因为我们再次假设，合并是推动ETH对BTC表现出色的唯一因素。如果合并失败或推迟，我们将回到1,081美元(7月17日ETH的低点)*流动性β(1.0172)的1,099美元。但在这种情况下，我们也会体验到更多印钞带来的快感。DeFi将继续在TradFi上取得进展。如果说过去是一个指标，那么随着美联储再次扩大货币供应量，以太坊将把肮脏的法币吸入其轨道。以太坊从2020年3月的低点上涨了近10倍，当时美联储在一年内将美元全球流动性扩大了25%。为了保守起见，我预测以太坊只会回升到目前的1600美元水平。

期望值矩阵

我给四个结果分配了一个均等概率。然后，我计算了每种情况下从当前水平到预期价格的回报率，通过概率对这些预期回报率进行加权，并将它们平均起来，从而得出了预期值。

由于预期未来价值比今天高出76%，我们3月31日的ETH/USD远期价格为1600美元(当前现货价格)* 1.7595=2815美元。

我认为我对情景3的结果非常谨慎，所以这是一个非常保守的估计。而鉴于预期回报率明显高于0%，我可以自信地用法币买入以太坊。

操作

让我们评估一下我们参与这次机会的选项。

现货 Ether

这是最直接的选择。如果ETH目前的交易价格比我的模型便宜76%，那么我愿意现在就用法币购买以太币。我将获得额外的奖励，因为我将从出现的任何PoW Ether分叉中获得等量的代币。一旦中心化现货交易所列出任何 ETH_PoW 对，就可以出售这些 ETH_PoW 代币。

ETH/USD期货

今天(8月4日)，Deribit 2023年3月31日的 ETH/USD期货合约交易价格为1587美元。我的模型期货价格为2815美元，期货市场似乎被低估了44%。因此，如果我想用杠杆期货合约来代表我的交易，我应该购买这些合约。

ETH/USD看涨期权

根据我们的模型，3月31日期货合约的公允价值是2815美元，这是我为期权定价的平值期权合约。因此，我应该购买一个执行价为2800美元的看涨期权。

8月4日，Deribit 3月31日2800美元执行价的ETH/USD看涨期权报价为0.141 ETH。每份合约价值1ETH。使用他们的期权定价模型，重要的参数如下：

Delta: 0.37

Implied Vol: 98.3%

如果你不知道这些意味着什么，你就不应该交易期权。

我想在合并的时机和潜在的上涨方面承担更多的风险，所以我购买了2022年12月的期权合约，执行价为3000美元。到期时间越短意味着我支付的时间价值越少，考虑到较高的隐含波动率，这是很昂贵的。我的期权价差很大，这降低了期权的价格，但另一方面，由于期限结构呈现微笑曲线，我将为波动性支付更多的钱。

当我制定合并时的交易策略时，我很可能会购买更多的现货ETH，并参与其他融资交易，以最大限度地利用市场错误定价的机会。就像2017年比特币链分裂期间一样，这种机会应该会有很多。