通胀猛于虎，美联储首次加息决策为何艰难？

夏春：在美国通胀继续创新高，衰退风险越来越大时，美联储未来该如何决策？经济一旦陷入衰退，而通胀仍居高不下时，加息缩表该暂停还是继续？

今年是虎年，通胀猛于虎。俄罗斯，乌克兰，美国，欧盟“四虎”相争，全球局势异常复杂。

3月美联储议息会议，主席鲍威尔和公开市场委员会就要面对这“五虎”做出既是非常容易，也是非常艰难的决定。

非常容易是因为这一次加息25个基点的决定基本上毫无悬念，也符合市场的普遍预期。

如果美联储改为加息50个基点，美股三大指数可能在现在平均回撤接近15%的基础上再次大跌。因此，美联储即使想加息50个基点，也大概率会留到下一次进行。

非常艰难是美联储要对外公开说明未来加息和缩表的可能时间表。特别是现在美国通胀继续创新高，但衰退风险越来越大时，美联储未来该如何决策？经济一旦陷入衰退，但通胀仍然居高不下时，加息缩表暂停还是继续。

01、美联储的既要，又要，还要

我们来具体看看美联储面临的选择困难症，既要挽回声誉，又要控制通胀，还要避免经济“硬着陆”。

美联储在过去一年严重误判通胀的持续性，在通胀持续走高过程中继续通过购买债券来为市场注水，在遏制通胀上严重地滞后，也就是英语里说的behind the curve，现在美国通胀已经连续三个月接近40年来的高点。

现在，俄乌军事冲突一天不解决，石油和粮食价格就会继续上涨，8%，甚至10%的通胀数据很可能在下个月就会出现。

遏制通胀和增加就业是美联储的两大政策目标，如果要挽回自己的声誉，就必须加快加息的节奏和缩表的步伐。当年沃克尔力抗通胀和舆论压力，加息加到经济衰退，但却为美联储挽回名声，带来美国经济长期繁荣，他本人也誉满天下。

目前市场预期美联储加息次数，从之前的七次降到了六次。别忘了，如果按照正常节奏缩表，效果也会相当于一次加息。

即使这一次美联储不给市场带来意外，未来意外仍然可能发生，比如一次加息50个基点，甚至可能会在常规议息会议之外的时间点进行加息。

别忘了，2020年3月疫情严重时，美联储可是在短短两周内就累计降息了150个基点，其次就包含了非常规会议。

02、美国经济衰退渐行渐近

目前，高油价和大宗商品价格猛涨，都在加速美国经济陷入衰退。历史上每一次石油价格上涨，特别是因为战争原因引起的石油危机，比如两伊战争，第一次海湾战争和911事件后的第二次海湾战争，都导致了美国经济陷入衰退。

俄乌战争在重创交战两国之外，也把全球拽入了经济衰退的边缘。但加息本身并无助于俄乌军事冲突降温，也无法解决疫情带来的供应链瓶颈。

其他信号也显示衰退很快就会到来，过去美国10年期国债收益率与2年期国债收益率倒挂出现了6次，结果在接下来美国经济就步入衰退，没有一次例外。

而现在收益率之差仅有20个基点，三月加息25个基点后，收益率倒挂就可能出现，这也就预示着经济衰退很快就会到来。

类似的，消费者对未来的信心相对当前信心在过去有7次达到低点后不久，经济就会陷入到衰退。目前，这样的情况正在发生。

其他辅助性的证据很多，比如亚特兰大联储的GDP预测模型估计一季度经济增长环比年化就会降到0。

特别关键的是，全球经济增长离不开中国的拉动，但现在中国受困于疫情，外部复杂的政治环境。开年以来A股，港股和中概股大跌，对于家庭需求和企业投资都是非常大的拖累。

如果中国经济不好，全球也难逃衰退。

这里有一个重要的知识点，过去，美联储平均需要降息5次才能应对经济衰退。也就是说，为了对付即将到来的衰退，美联储需要快速加息，但加息本身又会抑制消费者需求和企业的投资需求，加速衰退的到来。

尽管有这样的经验，但美联储每次加息周期都是“摸着石头过河”，几乎加到最后都带来经济“硬着陆”。1990年储贷危机，1998年亚洲金融危机，2000年互联网泡沫破灭，2008年房地产和影子银行引发的全球金融危机，都在很大程度上是美联储加息过度的结果。

2018年第四季度美联储做出2015年底开始的第九次加息决定，事前事后看都非常不明智。这一次会是例外吗？

03、历史不代表未来，但常常惊人相似

回顾美国过去四轮加息周期不同资产的平均表现，全球股市通常在加息开始后三个月震荡下跌，但随后止跌回暖，在六个月和一年内，以及整个加息周期内普遍取得正的回报。

债券市场短期内有好有坏，但随后普遍走强。大宗商品，黄金，房地产，以及美元通常会从加息开始就保持上涨趋势。

过去表现不代表未来，但历史又往往惊人地相似，2015年12月美国首次加息时，我计算了过去三轮加息周期24种不同资产的平均表现，一年后我发现仅有一个资产——日元的涨跌方向和历史表现不同。

因此，尽管这一次全球经济和政治局势异常复杂，过去的经验还是对我们很有参考意义，投资者需要时间去见证资产收益的实现。对于前期没有遭受亏损的投资者来说，资产价格大跌后，现在反而是十年难遇的入市良机，此时，耐心比担心更能够创造价值。

我特别要提醒大家的是，这一次美联储加息和缩表间隔时间极短，是历史上从来没有出现过的情况，严格来说没有先例可循。而且，历史经验显示，大多数资产在经济衰退期间的表现并不理想。如果美联储的加息会比过去都更快带来经济衰退，那么我们看到的先例的参考价值就会大打折扣。

因此，投资者必须结合经济基本面，政策变化以及资产估值高低来综合考虑，在做好安全保障的前提下，尽可能分散化投资，多元化配置。