详解 DeFi 借贷协议 Alchemix 产品机制与经济模型

Alchemix 是以未来收益为支撑的借贷平台，可实现债务的自我偿还且无清算风险，协议的主要用途就是进行收益增强，目前的业务数据表现不错。综上，该项目值得关注。

投资概要

Alchemix Finance 是以未来收益为支撑的合成资产借贷平台，可实现债务的自我偿还和无清算风险，这是该协议的设计亮点。原理就是用户存入资产放入收益聚合协议耕作，并以合成资产 alToken 形式代币化未来收益，协议会在收益返还时自动扣除用户产生的债务；用户借贷出来的资产 alToken 与抵押品保持 1:1 锚定，很大程度上会降低市场价格波动带来的影响，消除抵押品潜在的清算风险。

从产品业务逻辑来看，Alchemix 的主要用途就是收益增强，实现方式：一是出借资产，增加用户资金杠杆；二是通过 Transmuter 赎回机制加速池内资金收益。驱动 Transmuter 加速收益的关键是 alToken 的价值，alToken 的应用场景越丰富，alToken 的价值就越高，Transmuter 中存入的资金就会越多；相反，alToken 在没有挖矿或者其他应用场景的情况下，Transmuter 内的资产会被换干净。因此，Alchemix 产品的吸引力其实和 alToken 的应用场景密切相关。

Alchemix 团队成员匿名，从创始人及初始资金支持者的履历来看，他们应该都是 DeFi 圈子深耕人士，比较熟悉 DeFi 玩法，对于协议的发展来说是比较良好的人力资源。Alchemix 近期通过深度参与 Curve 生态而获得发展红利，加速了协议资产规模的增长，在一定程度上也反映了团队和社区决策的预见性。

Alchemix 目前在联合多方生态，以此增强协议竞争力。从生态发展的角度看，一方面可以丰富协议玩法，另一方面则可以使得用户资金得到更加充分的利用，这是 DeFi 乐高带来的优势，但是这些协议刚上线不久，还未经过市场检验，所以很大程度上也存在一定的风险。

综上，Alchemix 值得关注。

说明：头等仓最终评定的【关注】/【不关注】，是按照头等仓项目评估框架对项目当前基本面进行综合分析的结果，而非对项目代币未来价格涨跌的预测。影响代币价格的因素众多，项目基本面并非唯一因素，因此，不可因为研报判定为【不关注】，就认为项目价格一定会跌。此外，区块链项目的发展是动态的，被我们判定为【不关注】的项目，若其基本面发生重大的积极变化，我们将有可能会调整为【关注】，同样地，被我们判定为【关注】的项目，若发生重大恶性改变，我们将会警示所有会员，并有可能会调整为【不关注】。

基本概况

项目简介

Alchemix Finance 是一个以未来收益为支撑的合成资产借贷平台，通过创造合成资产代币帮助用户提前获取未来存款收益。也就是说，用户既可以用 100% 的本金在其他 DeFi 协议上进行收益耕作，同时又可以贷出部分钱进行其他投资，为自己的收益加杠杆。

基本信息

来源：Coingecko

项目详解

团队

Alchemix 团队匿名，由名为 Scoopy Trooples 的开发人员构建，目前担任 Alchemix 的联合创始人，其推特账号简介为：技术和未来主义爱好者。推特粉丝达 5.6 万，具有小范围的社交影响力。

图 2-1 Scoopy Trooples 推特账号

Yearn 创始人，加密「风向标」Andre Cronje （AC）曾发推支持 Alchemix 并给予团队很多反馈，因此该项目也被社交媒体用户认为是「AC 系」的项目，为其带来一定的热度。

图 2-2 Scoopy Trooples 的推文

资金

种子轮投资者为 eGirl Capital，DCV （DeFi Chads Ventures）及 Weak Simp Capital，具体投资金额未知。其中 eGirl Capital 诞生于 Twitter，团队成员多元化且几乎都是匿名，并具有一定的加密知名度，因对表情包和加密文化的共同品味而聚集到一起。该基金中可确认身份的包括 The Graph 基金董事 Eva Beylin，Alchemix 创始人 Scoopy Trooples 应该也是 eGirl Capital 的一员。

图 2-3 种子轮投资者

2021 年 3 月 14 日，Alchemix 宣布获得 490 万美元融资，由 CMS Holdings、Alameda Research 领投，Immutable Capital、Nascent 等参投，成本为 $700/ 枚，预估销售总量为 7,000 枚；

2021 年 3 月 18 日，Alchemix 再次获得 310 万美元战略融资，该轮融资由加密咨询公司 Spartan Group 的投资部门 Spartan Capital 牵头，Delphi Ventures、Nascent、CMS Holdings、Maven 11 及 Genesis Block Ventures 参投。

两轮融资共计 800 万美元。

图 2-4 Alchemix 参投机构

代码

图 2-5 Alchemix代码库 迭代情况

Alchemix 代码库 commits 提交数仅有 35 条，而且代码库日常维护人员为 1~2 人，所以，从这一点来看，Alchemix 团队成员可能非常少。不过 Alchemix 的产品构建比较简单，技术实现难度不大。

业务机制

Alchemix Finance 是一个以未来收益为支撑的合成资产借贷平台，通过创造合成资产代币帮助用户提前获取未来存款收益。也就是说，用户既可以用 100% 的本金在其他 DeFi 协议上进行收益耕作，同时又可以贷出部分钱进行其他投资，为自己的收益加杠杆。

Alchemix 第一版本是以 DAI 为标的资产。用户通过托管在 Achemist 智能合约中存入 DAI，可以铸造存量至多 50% 的合成稳定币 alUSD，放入 Curve 池提供流动性或进行其他操作；存入的标的资产 DAI 则会被部署到收益聚合协议 Yearn 的 yDAI 金库进行收益耕作。当 Alchemix 合约从 yDAI 合约获得收益的时候，10% 的收益会发送给 DAO，90% 的收益会按比例偿还所有用户的债务，最终自动偿清用户所有债务。

下图为 Alchemix 产品架构图，主要包括 Vaults （金库）、Transmuter （炼金室）、Treasury、Farming （耕作）四个部分。

图 2-6 Alchemix 平台架构

Vaults

Vaults （金库）是管理用户资产的地方，是 Alchemix 借贷逻辑实现的核心，流程如下：

存入抵押品：用户需要把 DAI 存入该合约，这部分 DAI 会被部署到 yearn 的 yDAI Vault 进行流动性挖矿从而获得收益；

借款：用户可以铸造存款价值至多 50% 的 alUSD，相当于债务，贷款最低抵押率为 200%；

偿还：从 yDAI 获取的 90% 收益会定期按比例偿还所有存款用户的债务，直到债务被清偿；

取回抵押品：当金库抵押率高于 200% 时，用户就可以提取高出部分的 DAI，随着协议偿还更多的债务，用户可以提取的抵押品 DAI 也就越多；或者用户也可以直接用 alUSD 或 DAI 偿还债务，随时取回抵押品。

Transmuter

Transmuter （炼金师）主要是 alUSD 兑换 DAI 的地方，即用户可通过该合约随时将手中的 alUSD 兑换成 DAI。因为 yDAI 获取的 90% 收益会发送到 Transmuter，并且按照用户持有的 alUSD 比例进行分配，这些收益会用来减少用户的负债，直到债务最终清零。

举个例子，假设 Alice 是唯一的存款用户，Alice 在 Alchemix 中存入 1,000 DAI，最大借出上限为 500 alUSD。此时，她的资产为 1,000 DAI+500 alUSD，债务为 500 alUSD，资产净值为 1,000 DAI。这部分 DAI 会被放入 yDAI 金库赚取利息，一段时间后，Alice 在 yDAI 中赚取了 100 DAI 利息，Alchemist.sol 智能合约会将这些利息取出，10 DAI 发送给 Treasury，90 DAI 会发送到 Transmuter。此时，Alice 的资产余额为 1,000 DAI+500 alUSD，债务会变为 410 alUSD，资产净值为 1,090 DAI。

要注意的一点是，当资金进入 Transmuter 后，用户债务只是作为记账问题减少了，这个过程不会销毁 alUSD 代币，只是根据用户的存款余额减少 alUSD 债务。所以，实际上 Transmuter 合约会继续持有 DAI，alUSD 会留在用户手中，用户还需要通过 Transmuter 将手中的 alUSD 兑换成 DAI。因此，Transmuter 中需要保证充足的 DAI 执行用户的兑换操作，这就使得 Transmuter 会承担两个角色：

价格稳定机制

Alchemix 中允许用户直接用 DAI 或 alUSD 偿还债务，这样做的好处就是，当市场上 1 alUSD 价格低于 1 DAI 时，用户可以从市场中折价购买 alUSD 偿还债务，因为协议设定是 1 alUSD=1 DAI，所以此举可以帮助用户实现套利。而从市场供需的角度来看，当 alUSD 的价格低于 DAI 时，会增加 alUSD 的用户购买需求，刺激 alUSD 的价格上涨，帮助 alUSD 回归锚定状态；反之亦然。通过市场供需维持 DAI 与 alUSD 之间的价格挂钩。

收益加速器

就 Transmuter 的状态而言，可能会出现两种情况：

DAI 存量＜alUSD 债务，在这种情况下会以 yDAI 利息做支撑，直到所有 alUSD 债务都被兑现；

DAI 存量＞alUSD 债务，多余的 DAI 会被复投进 yearn 进行生息。为保证 DAI 的兑换，社区投票决定留下 500 万枚作为缓冲金，剩余收益的 90% 会进行复投。由于 yDAI 收益在 Transmuter 用户之间共享，而用户资金与 Transmuter 本身积累资金之间没有区别，在这种情况下，实际上会加速存款用户收益。

Transmuter 中 DAI 的来源一方面是 yearn 收益，另一方面则是用户直接使用 DAI 偿还债务。当 DAI 存量大于债务时，会加速 Alchemix 存款收益，形成规模效应。因此，Transmuter 内存入的资金越多，DAI 收益也就越可观，吸引用户存 DAI 的因素就是看多 alUSD，alUSD 的应用场景越丰富，alUSD 的价值就越高；相反，alUSD 在没有挖矿或者其他应用场景的情况下，Transmuter 内的资产会被换干净。因此，Alchemix 产品的吸引力其实和 alUSD 的应用场景密切相关。

Treasury

Treasury 是掌控协议收益的地址，yearn 产生收益的 10% 会被分配到 Treasury 中作为项目未来的发展基金，主要用于支持协议的持续开发、支付服务器成本、市场营销等其他开销。Treasury 内的具体资金使用则由 ALCX 持有者投票决定。

Farming

Farming （收益耕作）是当前获取 ALCX 代币的主要方式，用户通过存入特定代币获取 Alchemix 的治理代币奖励。

产品

Alchemix 当前有三个产品，分别为 Vault、Swap 和 Farm。

Vault

Vault 主要用于管理用户资产，可进行存款、借款、取款、偿还以及清算操作。要注意的是，Alchemix 中的清算与其他借贷协议的清算机制不同，Alchemix 的清算是指当用户缺少资金偿还债务时，可以选择使用合约中的抵押品支付 alToken 债务，当用户的债务被清偿时就可以随时取回合约中剩余的抵押品。实际上，协议本身无法清算用户，但是用户可以自我清算。

图 2-7 Vault 产品界面

Alchemix 当前支持两种抵押品，分别为 DAI 和 ETH，因为 ETH 的资产波动性更大，所以用户在借款时最多只能借出资金存量 25% 的 alETH。

Swap

该产品主要为实现 alUSD 与其他加密货币的互换，分为两部分：① 内循环，在 Transmuter 中将 alUSD 兑换成 DAI；② 外循环，实现 alUSD 与市场中稳定币或其他加密货币的互换，Alchemix 集成了 Curve、Zapper 和 Paraswap，为用户提供了直接的兑换端口。

图 2-8 Swap 产品界面

Farm

用户可在该页面进行质押 ALCX/ETH SLP 代币或者质押 ALCX 代币等操作，从而获得 ALCX 治理代币。

图 2-9 Farm 产品界面

Alchemix DAO

Alchemix DAO 的发展基金源于 Treasury，yearn 产生收益的 10% 会发送到 Treasury。Alchemix 采用去中心化治理，通过 Snapshot 发送治理信号，ALCX 持有者为治理决策者，决定协议的发展方向和 Treasury 资金的使用。在 Alchemix DAO 成熟后，开发团队将提出他们对链上治理的完整愿景并将协议参数控制权转交给社区。

治理流程

社区用户通过 Discord 治理频道【governance】讨论协议事项以及提出协议修改建议，一旦制定了较为明晰的计划，社区成员就可以在【论坛】起草一份正式的提案征询社区成员意见，如果获得了多数人的支持就可以在 Snapshot 上进行正式的投票，开发人员也会进行尽职调查，确保对协议的安全性并进行模块实现。

生态

OlympusDAO 与 Bond

Alchemix 与 Olympus 合作构建了 bond （债券）计划，流动性挖矿奖励的 10% 会被用于该计划。债券计划的目的是为了降低流动性挖矿奖励，从而调节代币供应。

债券可以帮助用户进行套利，该计划优先针对 ALCX-ETH SLP 池。当 ALCX-ETH SLP 持有者发现可观的债券折扣时可以购买债券。债券设有 7 天的行权归属期，期满后可以按照一定的价格折扣（平均约为 6%~7%）兑换 ALCX。ALCX 的价格越高，会激励越多的 LP 持有人购买债券。在计算债券价格时，会按照协议内在价格而不是市场价格来计算，也就说债券价格则由 LP 代价值和未行权的债券数量决定，具体价格实现逻辑可参考《第 143 期 Olympus》研报。未行权的债券越多，债券持有人获得的折扣越低，反之亦然，通过这种方式调节用户购买债券的积极性。

Olympus 会向 Alchemix 提供债券程序及进行维护，作为回报，Olympus 会向所有出售的 ALCX 债券收取 3.3% 的服务费。

债券计划当前锁定的流动性已达 270 万美元，因表现不错，根据社区通过的最新提案（10 月 24 日），已将债券计划发行曲线更改为 15%（约 2,400 ALCX/ 周），增加对债券计划的供应；在 Tokemak Reactor 上线后，发行曲线将更改为 30%（约 4,800 ALCX/ 周）。

Tokemak 与 tALCX

tALCX 为流动性分配协议 Tokemak 的存款凭证（即 LP 代币），Tokemak 协议的由多个 Reactor （反应堆）组成，反应堆就是一个综合的代币池，这些资产将作为流动性部署在各种交易所的各种货币对中，由治理代币 TOKE 持有者引导这些代币池的流动性，并在引导流动性的过程中获益。ALCX 将成为 Tokemak 首批项目，加强 ALCX 交易对的流动性，初始将提供 300 万美元的 ALCX 作为运营储备，除此之外，团队还创建了一个 tALCX 挖矿池，并为其分配 5% 的挖矿奖励。

Bribes 与 Convex

Curve 是 Alchemix 衍生代币 alToken 的重要兑换场所，该平台会为流动性提供者提供 CRV 奖励。而且为了增强 CRV 治理参与度，Curve 提出奖励加成计划，加成倍数与相对投票权重相关。加成倍数越高，权重越高，奖励越丰厚，以此激励了 Curve 贿选的持续发酵。

8 月 29 日，创始人 Scoopy Trooples 曾在社区论坛说明，其在两周内拿出价值 6,000 美元的代币进行了 Bribe 激励，Gauge 权重和奖励略有增加（当时约 2%）。而为了获得更多权重和奖励，其提议拿出每周拿出 400 ALCX 激励 veCRV 选民为 Gauge 投票，该投票已于 8 月 31 日通过，这部分代币由财政库拨款。

10 月 24 日，社区通过最新提案，决定将贿选权重奖励更改为流动性挖矿奖励的 12%（约 1,900 ALCX/ 周），该奖励针对 alUSD3CRV 和 alETH。

Alchemix 与收益协议 Convex 达成合作，在 Convex 质押 veCRV 代币获得存款凭证 cvxCRV，通过这一系列操作，可以获取到 Curve 交易费用，CRV 加成奖励以及 CVX 代币奖励，以此最大化用户收益。

d3 联盟

Alchemix 计划与稳定币协议 Frax、Fei 一起组成一个新的 Curve 池，通过 d3 联盟池将资源集中在一起，在三个代币之间提供深度流动性，而且三个团队控制着超过 50 万枚 CVX，可以形成更加有效的竞争力。基于此提议，Alchemix 将在 alUSD3CRV、alETH 和 d3 池之间平均分配 ALCX 奖励代币 1,900 ALCX/ 周和 CVX 投票权。

总结：

Alchemix 是以未来收益为支撑的合成资产平台，但本质上仍然是借贷协议，允许用户以超额抵押的方式借出资产，与主流借贷协议的不同之处就在于利息偿还的方式及借贷的币种。

从产品逻辑来看，Alchemix 最主要的用途是放大用户收益，实现方式：一是出借资产，增加用户资金杠杆，二是通过 Transmuter 赎回机制加速池内资金收益。

Alchemix 本身的产品构建相对简单，初期虽趁着「AC 概念币」带来一波热度，但是后续发展比较缓慢，真正带动 Alchemix 增速发展的则是与 Curve 生态的捆绑，充分发挥 DeFi 的乐高属性，形成生态联合，这样做的好处，就是可以增加协议的多样性，让 ALCX 的应用场景更加丰富，同时也能最大化用户的资金使用效率。

发展

历史

表 3-1 Alchemix 历史大事件

合约漏洞事件报告

2021 年 6 月 19 日，Alchemix alETH 金库的一些用户发现即使以 25% 的抵押比率借入 alETH，他们 仍没有待偿还的债务。除此之外，近 2,000 ETH 的债务上限被释放用于再次铸造新的 alETH。在发现这一问题后，团队立即采取行动，暂停了新 alETH 的铸币，直到查明问题并提供解决方案。

经调查发现，是 alETH 金库的部署脚本出现了问题，意外创建了另外的金库，而且 Achemist 在多组金库都使用了错误的数据，导致通过错误的数据计算了错误的收益，并且将 Transmuter 中的计算错误的 4,300 ETH 全部用于偿还了用户的债务。

此次漏洞涉及损失的范围仅限 alETH 支持者，个人用户和 Yearn 资金不受影响。为了恢复系统偿付能力，团队决定：1）暂时增加协议费用弥补债务缺口，该收入将会直接进入 Transmuter 支持 alETH；2）将 Treasury 中的一些 ETH 引入 Transmuter；3）从 Treasury 中为 ETH 出售部分 DAI 并将其添加到 Transmuter。

为奖励在此次事件中退还 ETH/alETH 的用户，团队将按照 1:1 的比例空投 ALCX 代币以及特别版本的 POAP NFT。所有退还到 Alchemix 多签地址的 ETH 将分配给新的 alETH Transmuter；所有退还到 Alchemix 多签地址的 alETH 将被销毁。

现状

Treasury 表现

Treasury 支撑着 Alchemix 的可持续性发展，Treasury 的初始收入来源就是 yearn 收益的 10%，以及 ALCX 代币预挖的 358,959 枚，据 Etherscan 最新数据显示，Treasury 当前持币地址状态如下：

Treasury 当前持有资产包括 28.6 万枚 ALCX，261 枚 ETH 以及 50.4 万枚 DAI，资产总价值约 1.3 亿美元。除此之外，Treasury 还有部分资产被拿到其他协议进行增值，包括 Convex 上约 225 万 DAI 以及 Abracadabra 上锁定的 1.5 万 ALCX，按照市价计算，Treasury 目前总资产约 1.4 亿美元。从其收益来看，目前的收益策略比较得当，收益也比较可观。

Alchemix 收益表现

Alchemix 当前业务（即接受的抵押品类型）分为 DAI 和 ETH，以下为各项业务数据：

图 3-1 DAI 业务数据

从 DAI 业务表现看，当前存在 yearn 中的 DAI 总量约 3.72 亿，Transmuter 中 DAI 总量约 1.34 亿，意味着用户存入的本金约 2.38 亿，相当于放大了 1.6 倍杠杆；因 Alchemix 合约允许用户借出 DAI 存量 50% 的资金，也就是给予用户 2 倍杠杆。在这种情况下，DAI 当前杠杆在 3.2 倍左右，按照 yDAI 当前 APY 收益 4.55% 计算，Alchemix 年化收益为 14.56%。

图 3-2 ETH 业务数据

当前 yearn 中 ETH 存量为 8.86 万枚，Transmuter 中存量为 6.54 万枚，用户本金为 2.32 万枚，这就意味着用户更偏好选择直接用 ETH 偿还债务，因此，将用户收益放大了 3.8 倍左右，但是 Alchemix 合约仅允许用户借出 ETH 存量 25% 的资金，也就是给予用户约 1.3 倍杠杆。因此，ETH 当前杠杆约为 4.9 倍，yETH 年化收益为 2.5%，Alchemix 年化收益则为 12.25%。

Bribe 表现

自稳定币协议 Abracadabra 通过贿选带来显著成效后，Alchemix 的贿选也吸引到了市场目光。从 Dune Analytics 数据显示，alETH 供应自 10 月 8 日开始增速较快。

图 3-3 alETH 供应走势

从 Curve 官网数据显示，Alchemix 当前有两个池：alUSD 和 alETH，图 3-4 为这两个池在 Curve 的相对投票占比，该参数将于 2021 年 11 月 4 日生效。

图 2-10 Curve 相对投票占比 图

表 3-2 Bribe 收益表现

未来

Alchemix 在 10 月 8 日发布最新版本路线图，如图 3-4 所示，未来大的产品发展方向分为：1）多链；2）多种合成资产。

图 3-4 Alchemix 路线图

路线图中关于产品发展方向可细分为：

AlchemixDAO 的发展，包括构建更加稳健的保险模块、治理模块以及更加顺滑的链上治理流程；

去中心化，包括直接链上执行的 Snapshot 治理、资助协议扩大生态以及社区开放发展机会；

v2 模块实现，包括用户激励计划、信贷额度委托、流支付、预设策略组合等

总结：因 Curve 生态的发酵，使得 Alchemix 吸引到市场目光，并带来不错的流动性，而 Alchemix 产品本质就是放大收益，收益放大效果则与协议锁定的资产规模相关，因此，Alchemix 当前的收益表现较为可观。而且社区对 Treasury 资金的管理也获得不错成效，对 Alchemix 的持续性发展提供了充裕的资金支持。

经济模型

供给

Alchemix 代币简称为 ALCX，ALCX 总量没有硬性上限，出于代币分配目的，团队给出了代币释放计划，预估 3 年释放代币总量为 2,393,060 ALCX：

代币总量的 15%（358,959 ALCX）分配给 DAO Treasury，由社区分决定其用途；

5%（119,653 ALCX）用于漏洞赏金计划，这部分代币也会划入 Treasury 地址，但是会用于漏洞赏金；

剩余 80% 代币将通过 Staking Pool 合约分发。

其中，分发给 Treasury 的 20%，即 478,612 ALCX 属于预挖；通过 Staking Pool 分配的代币则会分为两部分进行分发：

Alchemix 创始人、入职的开发者以及社区开发者会设立一个独立的股权池，获得 16% 的区块奖励；

剩余的 64% 则分发给流动性提供者。

ALCX 在质押池（Staking Pool）注入流动性时，第一周奖励为 22,344 ALCX，三年内每周奖励减少 130 ALCX；三年后，每周平均奖励会维持在 2,200 ALCX，预计每年代币供应总量为 114,400 ALCX。（文章撰写时预估为第 53 周，周奖励为 15,454 ALCX）

图 4-1 ALCX 流动性挖矿计划

分发途径

64% 的 ALCX 代币都将通过 Staking Pool 分发给流动性提供者，初始分发途径有四种：

18% 分配给 Curve 上的 alUSD-3CRV 池子，这样做的目的是通过 Curve 建立 alUSD 的深度流动性池，提升 alUSD 的使用价值；

60% 分配给在 Sushiswap 上为 ALCX/ETH 提供流动性的 LP，促进 ALCX 的流动性；

2% 分配给 alUSD 池，这是一个激励用户持有 alUSD 的初始质押池，目的是为了保证 alUSD/DAI 交易对拥有充足的流动性；

20% 分配给 ALCX 质押者，让代币持有者通过简单的持有代币即可获得奖励。

随着 Alchemix 不断向市场推进，这些池子权重也在不断调整，依据文档显示，截止至 2021 年 10 月 24 日，池子权重调整方案如表 4-1 所示，第二阶段会在 Tokemak 反应堆推出之后开始：

表 4-1 流行性矿池代币发行方案

注：alETH Curve 矿池挖矿奖励为 0%，因这部分奖励会有 Bribes 进行弥补。

分布

据 Etherscan 数据显示，当前铸币总量为 1,562,679，代币持有地址数为 6,371 个。排名前五十持币地址代币总量为 105 万枚，占比 67.41%。

表 4-2 前 50 持币地址状态

ALCX 当前代币流通总量较少，大部分都集中在 Treasury 中，该部分属于预挖，主要用于支持协议的发展，当前 ALCX 交易深度最好的为 SushiSwap，其次为 FTX。

从 nansen.ai 数据来看，当前 78% 的地址持有 92% 的代币，代币分布相对集中，且持有时间较长。由此来看，新进场用户较少，多数地址都是长期持有，其中包括机构地址。

图 4-3 ALCX 持币地址分布

总结：ALCX 当前市场流通量较少，大部分代币都集中在老用户手中，散户进场较少；市场中流通的代币主要通过流动性挖矿释放，而当前流动性挖矿的方式越来越多样化，为 ALCX 提供了更加丰富的应用场景，也为用户提供了更加多样化的收益策略选择。

竞争

行业分析

Alchemix 所处赛道为借贷协议，借贷协议通过模拟传统金融系统，了解不同用户的资金需求，并提供用户间相互资金融通的平台，并依据市场供需自动化计算与调整市场的借贷利率。目前主流的借贷协议是以资金池模式连接借方和贷方，实现借贷需求的快速撮合。驱动借贷产品发展的动力就是杠杆交易需求的增加，而流动性挖矿的盛行，更加刺激了稳定币借贷需求的增加。

发展

借贷协议是去中心化金融（DeFi）的基石产品，自 2018 年开始发展。MakerDAO 引入了第一个借贷市场，允许用户存 ETH 抵押生成稳定币 DAI，后续可以接受更多抵押品类型；Compound 则普及了更广泛的资产借贷，当借出头寸时，贷款人会收到代表其存款的 cToken，这些 cToken 又可以作为其他协议的资产；2019 年，Aave 开始与 Compound 竞争，通过提供不同的利率模型及更多种类的借贷资产占有市场。2020 年 6 月，DeFi 热潮爆发，借贷市场发展也更加繁荣，DeFi 乐高搭建也越来越复杂。当前 DeFi 市场规模约 1,000 亿美元，借贷市场规模约 490 亿，占比达 49%。

图 5-1 借贷市场发展

分类

借贷协议通常分为无抵押借贷和超额抵押借贷，二者区别就在于背后是否有足额资产支撑。由于 DeFi 的去中心化性质，链上信贷机制尚不完善，无抵押借贷的实现难度较大，市场占比较小；主流借贷协议，例如 Compound、Aave 等基本都是超额抵押借贷模式，消除第三方。Alchemix 同样采用超额抵押借贷模式，允许用户以一定的抵押比例借出资产，与主流借贷协议的区别则在于债务偿还方式、借出来的资产种类以及清算方式。

竞品对比

债务偿还方式

主流借贷协议通常需要在借款人提取抵押品时偿还借款+利息，该利息由利率模型自动计算；Alchemix 则主要以存款收益作为债务偿还方式。实现这一操作的逻辑是，用户在存入抵押品时，这部分抵押品会被拿到收益集合协议中进行耕作，从而获得更加可观的收益，用这部分收益弥合债务。当用户的债务还清之后就可以拿出本金，当然用户也可以选择直接偿还借出的资产，这也意味着用户进行借款实际上是无息的。

借贷资产种类

主流借贷协议当前分为抵押加密资产借出稳定币和抵押加密资产借出其他加密资产两种形式，二者典型代表项目分别为 MakerDAO 和 Compound。MakerDAO 通过抵押 ETH 等主流加密资产借出稳定币 DAI，DAI 与美元保持 1:1 锚定，使得用户在获取较为稳定的流动性的同时，而不必出售他们当前持有的代币，也就是看多抵押品；Compound 与 MakerDAO 则不同，Compound 通过抵押主流加密货币可以借出市场上现有的且由该货币市场支持加密资产，可以是稳定币，也可以是其他加密货币。

Alchemix 则是抵押加密资产生成合成资产 alToken，现在接受的抵押品为 DAI 和 ETH，合成资产为 alUSD 和 alETH。而且未来可以接受其他稳定币作为抵押品合成 alUSD，也就是说未来 alUSD 背后的抵押品不仅仅只有 DAI。从这一点来看，Alchemix 借贷出来的资产与其背后的抵押品直接挂钩，要保证的是 alToken 和原生代币的 1:1 兑换。

清算

清算指的是当用户的债务价值超过抵押资产的安全线时强制出售抵押品的过程，会发生清算的原因就在于加密资产价格存在较高的波动性。

MakerDAO 中是抵押加密货币借出稳定币，只有单边风险；Compound、Aave 等协议中可以抵押加密货币借出其他波动性较高的资产，对于借款人来说风险是双边的，因为不管是抵押资产的价格变动还是借贷资产的价格变动都会带来清算风险。

Alchemix 虽然也是抵押资产借贷，但是因借出来的资产锚定的是标的资产，所以市场价格变动的影响相对较小，在二者脱锚时，会有 Transmuter 赎回机制帮助二者回归锚定状态。因此，Alchemix 协议并无硬性清算机制。

收益

收益率是影响用户选择的重要指标之一，Compound、Aave 的收益率与资金利用率相关，从当前的收益表现来看，是远远低于 Alchemix 的，Alchemix 的收益率参考 3.2.2。作为收益放大器来说，这是 Alchemix 优于常规借贷协议的地方。

图 5-2 Compound 和 Aave 收益表现

应用场景

借贷的目的就是为了获得杠杆，Alchemix 同样是为用户提供杠杆能力。从业务逻辑来看，Alchemix 提供的是无息无清算借贷，相对主流协议更广泛的借贷来说，其专注的是一个更加细分的收益增强业务，收益增强的效果则与 alToken 的应用场景密切相关。当前的 Alchemix 是以收益集合协议 yearn.finance 为基础，达到收益优化的目的，处于收益聚合协议的上层，可以吸收来自聚合协议、借贷协议或者其它风险和收益比不高的项目用户。

总结：Alchemix 虽然是一个借贷协议，但是与主流借贷协议也存在着明显的区别，其提供的是无息无清算的借贷服务，更加专注收益增强业务，处于收益聚合协议的上层，可以吸收 DeFi 存量用户。