受审查的稳定币：USDT再遇信任危机

稳定币真的稳定吗？随着新一轮关于稳定币储备金争论的开始，Tether（USDT） 的一篮子储备资产问题再次引起了人们的关注。

稳定币市场正在呈指数级增长——六月底，波士顿联邦储备银行行长埃里克·罗森格伦（Eric Rosengren）似乎率先举起了警示旗，他在出席官方货币和金融机构论时强调说：

“有很多理由认为，稳定币——至少，许多稳定币——实际上并不是特别稳定，未来很容易出现金融危机，除非我们开始监管稳定币，否则它们将成为金融市场中扮演更重要的角色。”

在对外流出的演讲资料中，Eric Rosengren 提到了目前占据稳定币市场主导地位的 Tether (USDT)，并指出，Tether (USDT) 的一篮子储备资产看起来非常像是一个“风险很大的大型基金”，更重要的是，这个“基金”去年遇到了很大麻烦，而且出现过两次衰退。但即便如此，我们依然存有不少疑问，Eric Rosengren 基于这个问题“点名” Tether (USDT) ，并提出以下几个重要的关注点：

1、我们知道，Tether 储备资产包括商业票据，现金比例非常低，这样部署储备金真的合理吗？

2、稳定币的抛物线增长真的会破坏短期数字货币信贷市场的稳定吗？

3、更严格的储备和审计是否会有助于服务整个稳定币行业？

此外，鉴于 Tether (USDT) 仍然是迄今为止全球稳定币市场的主导者，如果它遇到“麻烦”，后果可能比许多人想象的更加严重，许多人担心，如果 Tether (USDT) 出现“风吹草动”，就会拉低更大的数字货币市场。正如下图所示（来自），相对于传统市场中管理质量较好的货币市场共同基金增长，稳定币市值增长率至少比他们高出 20%，因此波动性可能也更高。

美国大学科戈德商学院的兼职教授弗朗辛·麦肯纳（Francine McKenna）就非常理解 Eric Rosengren 的担忧，她认为，从某种意义上说，这些新的稳定币基金是传统短期信贷市场的“闯入者”，波士顿联储主席和他的同行可能会意识到——“怎么突然之间，我们无法掌控市场上的杠杆交易了呢？！”

加密市场流动性的关键是稳定币？

稳定币现在正在影响短期信贷价格，与传统金融行业不同的是，这些工具可以迅速退出市场。举个例子，6 月中旬，“部分抵押”稳定币项目 Iron Finance 遭到“历史性银行挤兑”，结果导致 IRON 稳定币价格脱钩，引发 Iron Finance 原生代币 TITAN 价格在两天内从 64.04 美元历史高点暴跌，几乎归零，结果连 NBA 达拉斯独行侠队老板、亿万富豪 Mark Cuban 等投资人都受到了严重影响。

威拉米特大学法学院助理教授 Rohan Grey 警告说，如果 Tether (USDT)  崩溃，可能会对数字货币世界产生可怕的影响，他解释称：

“相对于（几乎）所有其他加密货币而言，Tether (USDT)  仍然是交易中使用最广泛的一个资产交易对，而且为数字货币行业提供了大量流动性。所以，是的，Tether (USDT)  的崩溃会对数字货币生态系统的其他部分产生重大连锁反应。”

Rohan Grey 补充说道：

“不过，如今 Circle 和其他一些稳定币已经开始从 Tether 手中夺走市场份额，因此，其他一些稳定币肯定也有突破 Tether (USDT)  的可能性。也就是说，即使没有 Tether，其他加密货币行业应该也可以在已建的其他稳定币基础上允许。”

事实上，在 Tether (USDT)  短暂的历史中，争议一直困扰着它——今年 2 月份，Tether (USDT)  及其发行方、加密货币交易平台 Bitfinex 与纽约方面达成和解，和解协议要求 Tether (USDT)  和 Bitfinex 向纽约州支付 1850 万美元的罚款，并且必须向监管机构提交有关 Tether (USDT)  储备的强制性季度报告。不仅如此，美国纽约总检察长 Letitia James 还要求加密货币交易平台 Bitfinex 和 Tether (USDT)  停止在纽约州的交易活动，以保护投资者免受欺诈性的虚拟或加密货币交易平台的影响。

值得一提的是，Letitia James 在宣布和解时还强调，Tether (USDT)  声称其稳定币在任何时候都完全由美元支持，其实是一个谎言。

然而，并非所有人都对 Tether (USDT)  的季度报告感到放心，根据最新披露的报告数据显示，“商业票据”（commercial paper）已经占到了其资产总量的一半，比如为 49.6%，这显然是一个特别引人注目的事实。

Rohan Grey 解释说：

“Tether (USDT)  持有如此多的公司票据和公司债券，这是个不争的事实，也是一个巨大的问题，没有人知道这些票据和债务是什么，这与他们多年来声称他们只投资于现金或类似现金的资产。”

美国大学科戈德商学院的兼职教授 Francine McKenna 解释称，现金等价物”必须特别“具有流动性，也不会受到市场不确定性的影响，而商业票据并不是通用的，市场上充斥着有各种各样的商业票据。也许在过去，通用电气的商业票据“像黄金一样好”，但现在，谁还会用通用电气的商业票据呢——实际上，商业票据必须看票据发行方是谁。

市场研究公司 Crebaco 的创始人兼首席执行官 Sidharth Sogani 坦言，Tether（USDT） 自成立以来就一直是个很大的问号，如果 Tether 将资产投资于美元以外的其他资产，那么如果这些资产（例如贵金属或公司债券）价格下跌会怎么办？USDT会贬值吗？另外，如果投资的资产有收益，又该如何分配？按照 Sidharth Sogani 的看法，Tether 的用户理论上也应该拥有支持稳定币的债券和商品，因此赚取的利息是用户的权利。

然而，并不是每个人都对 Tether (USDT)  将其代币与包含商业票据的篮子挂钩的问题有意见，雷曼学院商业经济系助理教授 Sean Stein Smith 就是其中之一，他说道：

“在我看来，稳定币——无论是不是 Tether (USDT) ——持有或由商业票据支持，而不是由特定法定货币 100% 支持，并没有本质上的错误。”

不过，Sean Stein Smith 承认，一旦稳定币持有商业票据可能会出现潜在的“并发症”——例如，稳定币的“运行”可能会破坏商业票据市场特定部分的稳定。与之相对应的是，如果商业票据市场“停滞不前”，可能也会破坏特定稳定币的赎回机制。

稳定币需要更严格的审计吗？

如果四大会计师事务所对 Tether (USDT)  储备金进行定期审计，会提高其在“储备金支持”问题上的可信度吗？ 在 Sean Stein Smith  看来，更严格的审计有助于稳定币提升信誉度，他解释说：

“定期审计绝对会有所帮助，因为可靠的审计既可以提高人们对 Tether (USDT)  拥有储备金支持的信心，又能创建可以被其他稳定币发行方采用的特定加密标准。”

然而，其他人可能存在不同意见。举个例子，第二大稳定币 USD Coin (USDC) 已让 Grant Thornton LLP 确认其每个月都有足够的美元储备金，这通常被认为是一种更好的方法，但在 Francine McKenna 看来，即使定期“确认”储备金也存在严重的局限性，他解释说，审计现在做的事情——即每月对发行方的银行余额进行验证——并不“靠谱”，因为当审计员检查完银行对账单之后，稳定币发行方可以立刻将资金转移到其他地方。

那么，究竟有没有其他办法解决稳定币的“储备金支持”问题呢？按照 Francine McKenna 的说法，有！答案就是托管账户，即——要求稳定币发行方像经纪商/交易商这样设立独立的客户资金账户。用 Francine McKenna 的话说：

“无论如何，有很多方法可以绑住资金，使其无法动弹。”

让我们重新回到 Tether（USDT）的问题上来，根据 Tether 自己披露的数据显示，目前在 USDT 的储备金中只有 2.9% 是现金，这也导致一些人认为 Tether 像银行一样行事——但不受银行严格监管的约束。

加密资产管理公司 Center for Evidence-Based Management 银行和金融总监马丁·沃克 (Martin Walker)表示：

“很明显，从准备金的构成来看——Tether (USDT)  只有很一小部分准备金是银行账户现金——他们像银行一样运作，但没有进行正常的披露，”

与此同时，所有关于储备金的问题可能无法帮助稳定币吸引新用户。根据 CoinMarketCap 的数据，USDT 的市值在过去一个月几乎没有变化，对于美元支持的稳定币而言，市值是总供应量的一个很好的代表，因为每个币都与 1.00 美元锚定。与此同时，Tether 最接近的竞争对手 USD Coin 和币安闻不到 Binance USD (BUSD) 在此期间的市值均出现大幅增加——自 6 月初以来分别增长了 10% 和 12%。

从数据来看，Tether/Bitfinex 似乎已经输给了竞争对手，但到目前为止，他们尚未就此事做出回应。

如果 Tether (USDT)  真的“崩溃”了，数字货币行业该怎么办？

至少现在看来，还没有任何迹象表明 Tether (USDT)  即将出现崩溃，但鉴于其持续占据市场主导地位，这样的事件通常是一个话题——或者说，作为一种猜测。 

Sidharth Sogani 表示：

“比特币/数字货币对将持续存在，但仍然会有被‘大屠杀’的可能，如果 Tether (USDT)  出现问题，我相信市场将损失 10% 到 15% 的市值——因为，目前 Tether (USDT)  的流通供应量月为 640 亿美元，假设它真的彻底崩盘，则可能会导致短时出现高达 35% 的暴跌，也会引发整个数字货币市场的恐慌。”

但是， 雷曼学院商业经济系助理教授 Sean Stein Smith并不认为稳定币——尤其是 Tether (USDT) ——会对金融稳定或加密生态系统构成很大威胁，他解释说：

 “如果稳定币确实构成了全球系统性风险，那么为什么这么多中央银行在试验和部署央行数字货币——这其实相当于是一种基层的、由政府发行的稳定币。如果 Tether (USDT)  崩盘，肯定会出现一些波动性和预示‘加密货币终结’的头条新闻，但它不会使整个行业崩溃。”

我们需要稳定币法案吗？

在某些司法管辖区，稳定币监管可能会很快到来，至少，如果某些监管举措被证明是成功的话。

Sidharth Sogani 分析说：

 “重要的是，当发行与法定货币挂钩的稳定币时，应该受到监管，否则就像凭空创造价值一样，让人们可以继续购买更多的加密货币，尤其是比特币。在大多数情况下，由于稳定币是中心化的，由于缺乏透明度，因此必须制定严格的监管规定。”

稳定币市场在全球也很分散，因为不同的组织会发行自己的稳定币，而且许多稳定币可以在不同区块链上使用，比如 Tether (USDT)  可用作以太坊上的 ERC-20 代币、Tron 上的 TRC-20 代币、以及币安智能链上的 BEP-20 代币，也可以通过比特币区块链上的 Omni 层使用，这将使监管审核变得更加困难。

耶鲁大学金融学教授 Gary Gorton 最近提出了他的观点：

“本质上，稳定币是一种 ‘存款不受监管’的自由银行业务，然而即使在政府需要支持的情况下，自由银行似乎也从未奏效过，稳定币需要可靠的储备金支持，因为它们现在可以在没有任何实体的情况下运行监督他们。”

威拉米特大学法学院助理教授 Rohan Grey 则认为，稳定币行业其实可以从更多监管中获利。2020 年 12 月，Rohan Grey 帮助起草了《稳定币网络共享和银行许可执行法案》（STABLE ACT），该法案已经提交给了美国众议。除其他事项外，该稳定币法案将要求美国稳定币发行方必须拿到银行执照并事先获得批准，与美联储、联邦存款保险公司和其管辖范围内的适当银行机构一致。

总而言之，最近稳定币市场的确呈现出了爆炸式增长，因此受到金融监管机构的更多关注。 Francine McKenna 表示，Tether (USDT)  位于稳定币金字塔的顶端，但是否所有稳定币都能像他们所说的那样，与法定货币一对一锚定，至少目前仍然存在疑问。 “如果我需要现金来兑现或缴税，我能按照一美元比 1 USDT 赎回吗？”

毕竟，2008 年金融危机期间，没有人会想到货币市场基金也能 “破产”，而这些基金也投资于衍生品、商业票据和其他缺乏流动性的支持。而现在，如果稳定币的资产净值跌破 1 美元，又会发生些什么呢？

最后，就让我们用 Francine McKenna 所说的一句话作为结尾吧——“是的，对于稳定币，美联储、当然还有美国总统有很多理由感到担忧。”