算力币——DeFi和算力市场结合的新物种

2021年1月，标准算力集团（Standard Hashrate Group）及币印分别推出了算力token项目BTCST及pBTC35A。截止2021年1月25日，BTCST项目的总算力达到15万T的算力[1]，且pBTC35A项目的总算力达到了10万T[2]。算力token不仅在市场上获得了用户的支持，也在行业内引发关注。算力市场是自比特币诞生就存在的市场，属于币圈上古时代的产物。期间，除了云算力这一谈不上成功的阶段性尝试，算力市场鲜有大的创新。而今，算力token的出现让这个巨大而又相对沉闷的市场看到了新的机会。

但现阶段该如何认识算力token？这些重要的问题都有待我们思考。本文会以BTCST和pBTC35A为例，从DeFi玩法、用户端产品、架构、筹码分发、token价值捕获、收益杠杆、底层矿机资产、挖矿成本、token化步骤、角色梳理、溢价和套利等角度，全面分析算力token。最后，本文会对这些重要问题给出自己的结论。

项目背景

算力的token化在算力市场曾有过零星的尝试，并不算成功。这一轮的算力币的新机制是DeFi玩法。自2020年上半年至今，DeFi兴起并在模式上不断的组合式创新。DeFi世界涌现了精益挖矿（Yield Farming）、公平分发（Fair Launch）、弹性币量供给（Rebase）、套娃（Protocol Integration）和锁定流动性（Liquidity Lock）等多种DeFi世界独有的玩法。这些玩法给币圈带来了前所未有的二层资金博弈模型，吸引了数百万的玩家参与其中。

于此同时，DeFi玩法也在不断地结合加密圈的其他赛道。比如DeFi玩法结合稳定币，诞生了前段时间大热的算法稳定币。目前，算力token的本质就是DeFi玩法结合了比特币矿机算力的token化。精益挖矿（Yield Farming）、公平分发（Fair Launch）、套娃（Protocol Integration）和锁定流动性（Liduidity Lock）等玩法都在BTCST和pBTC35A中都可以看到。只不过，BTCST是token化，而pBTC35A是双币token化。除了pBTC35A项目除了算力tokenpBTC35A，还有治理币Mars。

基本产品展示

 Image 1. BTCST Dapp展示

以上是BTCST的Dapp页面。用户需要在某交易所购买BTCST，然后质押BTCST，才能获取矿机的挖矿收益。

 Image 2. pBTC35A Dapp展示

以上是pBTC35A的Dapp页面，用户的使用流程也大抵类似。用户需要购买pBTC35A，然后质押获取挖矿收益。但在pBTC35A可以选择不同的质押池，以在不同的风险敞口下，获取WBTC和治理币MARS。

架构

Image 3. BTCST架构，参考自BTCST白皮书

整体上，无论BTCST还是pBTC35A，其架构都是类同的。在资产端，是中心化操作的。矿机在矿池挖矿，然后扣除挖矿和项目的运营开支，给用户进行收益结算。在资金端，都是通过去中心化的Dapp操作。Dapp获取到收益后，会分发给质押了token的用户。

Token分发

BTCST是平台的原生BEP-20功能型token。BTCST采取的是DeFi世界惯用的公平分发方式。BTCST没有团队份额，没有顾问份额，没有私募和公募。每一枚BTCST背后都是0.1T的矿机算力，token总额有阶段性规划，但没有上限。当前BTCST已发行了150万枚。其中4万枚，通过某交易所的Launch Pool挖矿分发，为期一个月。

Image 4. 某交易所launch Pool中BTCST挖矿页面

而pBTC35A项目拥有两个token，pBTC35A和Mars。其中pBTC35A代表Hashrate及挖矿收益权。pBTC35A首发5万枚，每枚代表在35W/T的能耗比下1TH/s的算力。目前已经增发到了10万枚了。Mars治理token，总量为21亿，4年线性分发。Mars从2021年1月1日开始分发至2024年12月31日结束。

这里需要指出的是pBTC35A并没有采用公平分发。Marstoken75%给用户挖矿，20%分给Mars团队，还有5%分给基金会。

自1月13日BTCST上线了某交易所的创新区，价格基本上稳定在70刀左右。BTCST整体价格稳定。而pBTC35A上线后，价格从98刀涨到了195刀，而后下跌回了104刀。

pBTC35A价格波动较大。Mars上线后，价格从0.036刀涨到0.29刀，而后下跌至0.086刀。Mars的价格波动更大。

激励分发

如同主流的DeFi挖矿项目，BTCST的挖矿收益取决于质押的币量和质押时间。如果超过60%的BTCST在Dapp中质押挖矿，Dapp会分配所有的BTC激励给用户。但如果质押的BTCST不足60%，则只分发60%的收益给用户。剩下的40%激励将进入储蓄池，并用于安全保障和token的做市。

值得一提的是，按照目前的币价，买币质押，回本时间约在562天。这个回本时间明显大于矿圈的投入回本基准线365天。这是因为tokenBTCST的流动性大于矿机，因而有流动性溢价。流动性溢价使得质押token相对于直接买矿机挖矿，回本周期变长了。

pBTC35A采取的也是DeFi项目典型的Pool1和Pool2的分发模式。其中Pool1是单币池，用户质押pBTC35A即可获得wBTC and MARS收益。Pool1是无损质押挖矿。而在Pool2中，用户需要质押LPtoken获取收益。Pool2共有三个池子，分别需要uniswap上的pBTC35A-USDT LP token、Mars-USDT LP token及Mars-BAC LP token。这里的BAC并非pBTC35A体系内的token，而是算法稳定币项目Basis Cash的token。这种token之间的嵌套挖矿，属于DeFi玩法中的套娃。

Pool2的LP token挖矿，存在无常损失，并非无损挖矿。为了补偿损失, pool2的收益率通常会达到年化1000%，甚至更高。值得一提的是，Pool1的wbtc激励按照实际质押的pBTC35A比例进行激励。而没有质押pBTC35A的收益分给Pool2，作为超额收益。

Token增发

BTCST的token需要通过新增算力增发。拥有算力的矿工向项目组申请算力token化。一旦项目组许可矿工的请求，矿工将获得增发的BTCSTtoken，项目组将获得矿机的所有权。

需要注意的是，新增发的token需要锁仓25周，每周线性解锁。这种流动性锁仓也是典型的DeFi玩法，能够降低一段时间内的token供给量，有助于维护二级市场的币价。

收益杠杆效应

从BTCST披露的信息看，2021年1月6日，每PH算力的BTCSTstaking挖矿收益是0.000721枚比特币，大约是直接矿机挖矿的14倍。从现在的官网统计数据看，2021年1月26日的Staking挖矿收益相对于直接矿机挖矿增强了11.22倍。我们来探究这惊人的收益率。

前面我们提到，质押率不足60%的时候，就分配60%的激励收益。目前总token发行量是150万枚，质押的token总数为8.02万枚。

如果质押率低于60%：

增强系数=总token发行量*60%/质押token数

这150万枚的60%的收益，相当于90万枚token背后的矿机收益。而现在分配收益的只有8.02万枚token，每枚token的收益倍数为90/8.02=11.22倍。收益杠杆效应的来源是低质押率。

我们再来看pBTC35A的质押率。目前质押率达到了96.97%。由于Pool1和Pool2的质押池会获得100%的挖矿激励。所以目前pBTC35A的收益倍数为=100%/96.97%=1.03倍。可见，目前pBTC35A的质押率很高，导致其收益倍数并不明显。

矿机资产

为了将矿机的算力token化，首先必须将矿机将矿机标准化。将矿机标准化的重要要求是将打包矿机的能耗比达到一致。约束矿机包的能耗比一致，就能使得矿机在挖矿收益结构和电费成本结构上达到一致。

BTCST的矿机包要求能耗比为60W/TH，接近T15型矿机的水平。而pBTC35A矿机包的能耗比要求为35W/T，接近S19矿机的水平。当然，这并非要求一个矿机包中所有的矿机能耗比是一样的。实操中，可以通过组合搭配的方式，使得矿机加权平均后额能耗比达到要求值。

比如将蚂蚁S17矿机（75 W/TH）和蚂蚁S9 SE矿机（45 W/TH）一比一配置，就可以使得平均能耗达到60W/TH。

从公开的数据看，BTCST项目的矿机准入型号为：

1. Bitmain: S9k，S9j，S9i, T17, S17, S17 Pro, T19, S19, and S19 Pro;

2. Innosilicon: T2T and T3+;

3. WhatsMiner: M10, M21s, M20s, M31s, and M30s;

4. AvalonMiner: A1146, 1066, 1166, 1166 Pro, and A1246.

以上主要为主流矿机产商的主流矿机型号。

目前pBTC35A项目并没有详实披露其矿机型号。

Token化的步骤

将矿机标准化以后，需要执行一系列步骤，将标准化后的矿机算力token化。从BTCST的公开披露信息看，算力token化的第一步是需要矿工向项目组申请。申请可以选择在矿机所在地进行token化，也可以选择将矿机物流给附近的合格运营商。两者要求不同，前者需要矿工达到合规运营商的标准，后者只需要矿机满足一定标准。如果达到标准，则项目组和矿工签约过户。注意，这时不是质押或者租赁，而是矿机所有权直接过户给项目方。最后一步就是项目方增发token，并向矿工发放。

如果矿工想成为合格运营商，其掌握的算力首先要达到100PH/s。其次呢，项目方会对矿工的矿场进行实地考察，包括但不限于矿池环境、基础设施、电源质量、运营水平及合规能力。这一块的审核，具备一定的主观性。

对于矿机的准入，其实相对客观。首先矿机的总算力需要达到5PH/s。型号必须在上文所提到的型号之内。矿机需要被送到指定的合格运营商处，进行8小时的热测。测试结果的电力消耗和算力误差不能超过模型值的5%。

而目前pBTC35A并没有详细披露其token化的流程及相关准入标准。

挖矿成本

熟悉矿业的朋友都知道，矿业不仅仅可以获得比特币挖矿收益，也有持续的运营成本。在算力token化的过程中，不仅仅要解决挖矿收益作为激励分配的问题，也要用一套标准化的方法处理运营成本问题。其中，成本的大部分为电费。我们来看下电费的计算公式：

每日电费=能耗比*每小时算力*24小时*每千瓦时的电价

以上公式中，能耗比*每小时算力*24小时可以得到每日的用电量，最后乘以电价，可以得到当日电费。

前文提到，在BTCST的矿机能耗比为60W/TH, 即0.06KW/TH，而pBTC35A的矿机能耗比为35W/TH，即0.035KW/TH。另一方面，BTCST的电费统一计为$0.058/kWh，而pBTC35A的电费统一计为$0.0583/kWh。由此可以看出，BTCST的矿机能耗比明显大于pBTC35A的矿机能耗比，但BTCST的电费稍便宜。除此之外，BTCST还需要扣除3%的电损，而pBTC35A需要扣除2.5%的矿池费率。

矿机每日的运营成本会通过售卖比特币收回。目前无论BTCST还是pBTC35A，均没有披露对冲比特币价格波动的信息。

角色梳理

在算力token化和运营的过程中，需要多方的角色相互配合。首先，整个流程中需要审计角色。矿机运营的开支中的跑冒滴漏现象一直是矿业管理难题。因此，token化过程中，需要强有力的审计角色，确保矿机运营的透明度。从公开披露的信息中，BTCST的审计工作是由矿池负责的。

其次，算力token化之后，发行的算力币在二级市场交易，具有一定的做市和市值管理需求。这一块工作，一般是项目团队自己操作或者由项目团队雇佣专业第三方团队去操作。

线下矿机挖矿的落地及运营是重要任务。这是落地很重的业务，而且各个矿池地域和工作环境也不同。因此呢，除了项目团队直营矿场，也可以采取加盟的方式来落地运营矿场。从公开的信息看，BTCST正是采取了这种开放加盟的方式运营矿场。

如上文展示，无论BTCST还是pBTC35A都需要Dapp引导用户购买token，供用户质押token并领取收益。因此Dapp端的运营必不可少，通常是由项目团队负责。

最后，整个项目也有治理需求，来对项目未来发展方向进行调整。对于通证发行、成本调整和超额收益的处置等都需要有效的治理机制。目前按照BTCST披露的信息，这块并没有采取DeFi项目主流的Dao组织方式运营。BTCST采取的是项目治理委员会制度。治理委员会由项目团队和合作矿池组成，采取线下投票表决这样传统的方式治理。

溢价和套利

上文提到，购买一枚BCTSTtoken相对于在矿机市场直接购买其背后的算力，存在巨大溢价。我们参考文章「算⼒token，矿圈灰度⾥的博弈」文章中的对比方式，将BTCSTtoken对比功耗比接近的T15矿机，并将pBTC35Atoken对比功耗比接近的S19矿机。我们结合1月28日的最新数据，来计算下这两个token相对于矿机的溢价。

当前二手T15矿机约3300元，合509.26美元。而T15算力为22T，相当于220枚BTCST的算力。当前BTCST的单价为62.53美元，则220枚BTCST合计13756.6美元，是T15价格的27倍。27倍的溢价率十分惊人。

毫无疑问，BTCST的溢价将会让矿工有动力用自己的矿机去置换算力币。这一点很像灰度，其在美股市场和加密市场上也形成了人为的套利空间。

而pBTC35A却没有这样的溢价。当前二手S19矿机价格约为100美金，其算力正好是1T，相当于1枚pBTC35A背后的算力。而目前1枚pBTC35A的价格为 97.19美金。也就是说，pBTC35A的价格和直接购买矿机差不多，没有溢价，甚至有轻微的折价。

那为什么BTCST和pBTC35A的溢价率存在这么大的差异呢？或者问，为什么BTCST为什么会有这样惊人的溢价呢？笔者认为，主要原因是因为BTCST的市值管理水平和某交易所的品牌支持，使得散户买入代币推高了溢价。

质押率差异

上文提到，BTCST的总发行150万枚，而只有8.02万枚token质押了。BTCST的质押率只有5.35%, 而pBTC35A质押率达到了96.97%。如何解释BTCST的质押率如此的低呢？

BTCST是已经上线某交易所的token，而某交易所的用户主流是加密圈的交易用户，DeFi用户的渗透率低。很多某交易所用户并不清楚DeFi的挖矿，购买BTCST的动机主要是二级市场交易获利。并且，某交易所在各个主要客户端也没有引导用户去锁仓挖矿。当然，从中长期看，BTCST用户的质押率也会随着时间而提升。

而pBTC35A的质押率高达96.97%%，一方面是因为pBTC35A没有上大所，没有大的外来流动性。另外一方面是因为治理币Mars和pool2带来的收益超过年化1000%，吸引了大量DeFi原生用户参与。这些DeFi原生用户对DeFi的质押挖矿驾轻就熟，没有障碍。

风险

尽管算力币存在独有特性，但现阶段笔者也必须指出算力币赛道发展还不成熟，存在诸多风险。传统上矿场的运营管理问题，在算力币中依然存在。矿机的算力竞争和币价波动等风险也会使得收益存在长期不确定性。当然，算力token的二级市场币价波动，也是广大投资者需要承担的风险之一。

在矿机整个生命周期过程中，可能会遇到矿机设备损坏、电力不稳定、国家政策变化等偶发性风险，将挑战算力的标准化并使得其token化受到阻碍。目前从各项目方的信息披露看，目前并没有针对矿机整个生命周期可能出现的各种情况对token化的影响进行预案。比如因某处电力政策导致矿场停止，这样的损失是否应该全体持币人承担，以及相关的责任认定。

和云算力一样，算力币在整个算力收益计算以及矿机准入都是相当中心化的。这种中心化的操作依赖运营主体信用，并存在来自中心化运营主体的风险。

总结

在本文最初，我们提到算力token的本质就是DeFi玩法结合了比特币矿机算力的token化。通过本文的分析，我们在BTCST和pBTC35A中看到了精益挖矿（Yield Farming）、公平分发（Fair Launch）、套娃（Protocol Integration）和锁定流动性（Liduidity Lock）等多种DeFi世界经典的玩法。这些玩法给算力市场带来了新的资金博弈，吸引了不少玩家参与。

目前DeFi市场的主流流动性挖矿项目，大多没有持久的价值创造能力。这些项目在短期的资金博弈狂欢之后，往往很快陷入冷寂。相对于普通的流动性挖矿DeFi项目，算力挖矿带来的资金收益是持久而明确的。正因为如此，笔者预测，算力币项目如果操作得当，将获得明显超过普通DeFi挖矿项目的生命周期。但反过来，正因为算力挖矿的资金收益过于清晰、天花板明显而缺乏故事性，算力币在启动期的增长速度和财富效应将不及成功的DeFi项目。

对比直接挖矿，算力token进入和退出都更为灵活。并且，相对直接挖矿，算力token的单位算力存在明显溢价，但单位算力的收益因为会因为低质押率而得到提升。相对于曾经一地鸡毛的云算力，算力token更加标准化，且权益可以在二级市场流通。并且，DeFi的玩法赋予了云算力不具备的二层资金博弈。对比直接买比特币，BTCST相当于杠杆token，没有清算风险，也没有摩擦损失。正因为算力币的以上特性，算力币将给算力市场带来崭新的增量流通性。

算力币像灰度那样人为制造了剧烈的一二级市场套利空间。灰度是自由流动的单向膜。只要存入比特币，就可以获得灰度的比特币信托份额，但此后无法赎回自己的比特币，类似单向膜。算力币也是单向膜，矿机兑换代币后即发生矿机所有权转移，无法赎回。

对于散户而言，毫无疑问，这是一个崭新的算力市场。算力币使得算力市场的门槛大为降低，进出灵活，为中小投资者留下了较大空间。

参考文献：

[1] Standard Hashrate.Official Site.https://get.1-b.tc/#/history

[2] Poolin Mars.Official Site.https://mars.poolin.fi/#/exchange