​比特币尚未进入泡沫阶段

上周，美国银行证券首席投资策略师表示，比特币看起来像是 “所有泡沫之母”。

该分析师似乎是以比特币价格上涨的力度和速度作为他诊断的依据，仿佛这就是金融泡沫的主要特征，其实不然。

在本周彭博社引用的一份说明中，投资管理公司 Man Group 继续滥用这个词。他说：“每当比特币泡沫破灭时，另一个泡沫就会重新长出来取而代之，这种频率使得比特币的说法相对于过去的大泡沫来说有些不典型。”

这就不那么可气了，因为 Man Group 承认比特币不是普通的泡沫，但它似乎也认为比特币是泡沫。但它不是。

定义泡沫

我们看看在金融词典中，如何定义泡沫。

投资百科：在泡沫期间，资产的交易价格或价格区间通常大大超过资产的内在价值（价格与资产的基本面不一致）。

纳斯达克：以资产价格飙升到明显高于该资产基本价值的水平为特征的市场现象。

维基百科：资产价格似乎基于对未来的不合理或不一致的看法的情况。它也可被描述为一种资产的交易价格或价格区间大大超过了该资产的内在价值。

你看到共同点了吗？当一项资产的价格上涨与其内在或基本价值无关时，该资产就处于泡沫之中。

比特币的内在价值是什么？还没有人知道。我们看到的是一项仍然年轻的技术，它正在随着需求的发展而发展。该技术未来的使用案例还不明确，它在金融生态系统中的地位也是如此。而比特币独特的投资特性和不熟悉的指标，使得它无法应用传统的估值技术。对于其基本价值，很多人都有看法，但你只要看一下广泛的范围就会发现，这些看法都是基于未建立的理论和未经检验的逻辑。

所以，任何说比特币处于”泡沫“阶段的人，都是在对比特币的内在价值进行判断。但他们从不（反正我没见过）分享他们的计算结果，甚至透露他们所想的数字。

社会概念

也许这些分析师和评论员使用的是社会意义上的“泡沫”一词？

经济学家罗伯特·席勒（Robert Schiller）将投机性泡沫定义为“社会流行病，其传染力以价格变动为媒介”。我们这些花时间在 Twitter 或 YouTube 上的人可能会点头认可。但席勒指明了“流行病”，这意味着主流参与。比特币极大主义者和山寨币爱好者的动静远非主流。

AQR Capital Management 的联合创始人明白这一点。在 2014 年为 CFA 研究所撰写的一篇论文中，他说，“泡沫”这个词，即使你不是一个有效市场的粉丝，也是被过度使用了。某一个实例是否是泡沫，永远不会是客观的，我们在事前甚至事后总会有分歧。但要有内容，泡沫一词应该表示一个未来任何合理结果都无法证明的价格。

大多数专业投资者将部分投资组合配置到比特币上，是为了对冲货币贬值的情况，这似乎越来越不合理。如何给它定价？

一种商品的“基本价值”是什么，它不会随着基础货币的贬值而贬值，不会遭受经济疲软的后果，也不会被人利用来为少数有权势的人提供利润？一项技术如果也能实现信息的可审计、不可篡改和抗审查的共享，那么它的“内在价值”是什么？如何为一个体现所有这些的加密代币指定一个基准价格水平，同时也可以作为一种支付创新以及抗扣押的新兴价值存储？

比特币要想处于泡沫之中，其价格变动必须与其基本价值无关。鉴于在大范围的流行病引起的经济衰退导致需求停滞的时候，全球美元供应量的惊人增长，以及可能出现的难以控制的由复苏引发的通货膨胀，可以说，比特币作为对接下来的经济混乱的潜在抵消，其基础价值正在迅速增加。可以说，比特币的价格走势正在追赶其基本价值。

反泡沫

也可以说，比特币是反泡沫的，它的价格上涨是因为经济中其他地方的泡沫。许多投资者买入比特币是为了应对他们认为的大规模主权债券泡沫，他们认为政府将试图通过印钞来消解泡沫。

而对于股票来说，科技公司的市场估值令人眼花缭乱，很大程度上取决于低利率，如果债券泡沫破裂，利率可能会快速上升。这将使比特币等“替代品”更具吸引力。

要想感受一下比特币的反泡沫本质，可以试着想象一下，如果我们有不印钞票的央行，有保持账户平衡的政府，完全不惧怕 MMT、金融打压或任何形式的民粹主义起义，那么它的“基本价值”会是什么。在这种情况下，需求和价格会比今天低很多。

因此，在我们指责比特币处于泡沫之前，在我们暗示其当前价格丝毫不能反映其在一个混乱和日益不确定的世界中的潜在效用之前，让我们问问自己，我们认为比特币效用的驱动力正在走向何方。

这一切都不意味着比特币的价格不会下跌，它可能会下跌，如果下跌，可能会很快。这种可能性由每个投资者来决定。

然而，这确实意味着，我们需要研究的不仅仅是最近的价格变动。泡沫不是关于价格的，而是关于价格相对于价值的。

标签很好用，但是不明就里的乱贴标签，只会让事情变得更糟。

当前宏观局面

当机构投资者称赞当前的宏观环境利好比特币的时候，我们会倾听。毕竟，低利率、美元下跌和对通胀的担忧导致投资者将低收益的现金部署到黄金和比特币等高收益资产中。

但是，当 BTC 暴跌超过 20%，就在 10 年期国债收益率突破 1%的时候，这些投资者是否又回到了原点？我开始怀疑，美联储持续支持压制收益率、助推市场投机的宏观说法是否还成立。

就像美联储一样，投资经理们更关心的是实际收益率（经过调整，去除通胀影响），而不是名义收益率。实际收益率仍为负值的事实意味着通胀前景平淡。美联储将继续实行货币宽松政策，直到看到增长和通胀出现有意义的回升，这支持了比特币作为投机资产的基础案例。

而比特币作为对冲通胀的工具呢？

有些人可能会说，现在还没有证据表明通胀在狂奔。但市场参与者会不同意，因为他们在经济数据公布之前已经洞察了情况。我们可以从本周超过 2%的盈亏平衡率（一种基于市场的通胀预期衡量标准）中看到这一点。

平心而论，国债掉期溢价等波动率指标没有显示出利率大幅上升或下降的对冲倾向。这意味着利率市场的波动性仍然很低，这表明投资者尚未要求为利率（或通胀）风险上升提供更多回报。

那么，投资者在哪里可以找到这样的回报呢？比特币。加密货币吸引了更多的机构资金，因为与传统资产相比，它的回报率很高。比特币的高相对收益弥补了投资者的波动和通胀风险。

只要美联储继续放水，投机者对高回报的追求就会继续。对于比特币这个资产类别来说，这是一个金蝉脱壳的环境。