减半、放水与比特币长牛

紧急降息与全球放水

Choose the Lesser of Two Evils

生活在一个不断在见证历史的时代，不知道是应该算作一件幸运的还是不幸的事情。或者说真正的历史转折总是悄无声息的，当你有所察觉的时候，时代的巨变已经砸在头上。

2020年3月3日，我们可能在茫然无觉中再度见证了历史，时隔12年美联储在非议息会议时间宣布突发紧急降息50BP，1994年以来美联储历史上共发生过9次紧急降息事件，上一次紧急降息还要追溯至2008年10月经济危机时期。

如果你对紧急降息的历史意义尚没有概念，可以来看一下以往历次紧急降息的时点，包括2008年次贷危机、经济衰退和雷曼兄弟倒闭后，2001年911恐怖袭击后，2001年科技股泡沫破裂后和1998年俄罗斯金融危机和长期资本管理公司崩溃后等等，每一次紧急降息都是一次巨大的财富洗牌和一次足以记入全球经济史的大事记，这样一个级别的历史事件就刚刚发生在前夜，同样将载入全球经济史册。

数据来源：美联储

这一次紧急降息也是美联储继中国央行之后对新冠疫情在全球快速蔓延的反应，在过去的两年中我们曾幻想过无数种美股崩盘和全球股灾的可能性，或是企业部门杠杆率、或是ETF流动性危机、或是基本面转入衰退，却唯独没能预测到一切却是被一场席卷全球的病毒疫情掀开帷幕。

上周内美股主要指数均暴力下跌，美股遭受十年来最大的单周抛售规模，道琼斯工业指数（跌12.4%）、纳斯达克指数跌10.5%，标普500指数下跌11.5%，恐慌率指数VIX更是飙升到了2014年7月以来的99%分位数的水平。受疫情全球迅速扩散影响和对全球供应链断供的担忧，重灾区日本、韩国、意大利等国股市领跌亚太和欧洲市场。大宗商品市场也难逃血洗，原油市场出现10年来最大单周下跌，甚至连公认的避险资产黄金也被机构打压抛售，用于弥补权益市场的保证金。

由于美股创下纪录级下跌波动，美联储紧急降息自然是迫切为十年长牛续命。如同房地产对中国居民财富的重要性一样，以股票为代表的金融性资产占美国居民部门总资产比例接近70%，而此刻美国居民金融净资产占可支配收入比例正处于历史高位，而这部分资产提升完全来自于货币宽松和资产价格上涨，因此美国股市的严重调整将剧烈冲击居民的资产负债表和消费，这绝非任何一个美国人希望看到的场景。

在美联储宣布紧急降息之后，日本、加拿大、澳洲等多国央行快速跟随，欧央行与英格兰银行降息概率飙升， 7国集团（G7）央行及财长在联合声明中表示将“使用所有合适工具”（use all appropriate policy）对冲下行风险，全球性的“放水比赛”似乎启动开端。

如果暂时冷静下来，可以发现过去三十年美联储紧急降息大部分发生于衰退期间或是即将开始衰退之时，而且降息一旦开始，必然触发连续降息（市场对6个月内继续降息概率定价已经高达77%以上）。

美联储降息最直接影响是美元贬值，美债上涨，股票短期修复但波动率加大，先不说美元贬值和利率下降是否会导致大量资本出逃，就只观察历次降息后的道琼斯指数和标普指数表现来看——紧急降息似乎意味着一切都只是刚刚开始，叠加一季度利润下降，美股持续调整的压力不容乐观，除了1998年以外，历次紧急降息后美国股市都在随后6个月内惯性下跌，创下新低，这也不禁让很多投资人担忧是否美联储已经开始为即将到来的衰退敲响警钟。

数据来源：Bloomberg 互联网

降息只是前菜，QE才是大餐

这次全球各国央行“放水狂潮”的行为本质上和在高考数学最后一道大题上写下“答”和抄下一堆公式的行为没什么两样，各国央行主要目的一是出于维持债券利差、维护汇率稳定，二是托底实体经济并维稳金融市场。

美国十年期国债收益率正式历史性地跌破1%，令众多债券交易员最后的100bp的职业生涯也被刺破，日本和欧洲深陷“负利率”日久，降息效果已经非常有限，包括美国在内的全球发达国家的货币政策工具空间很快将连“职业生涯最后的1bp”都不存在了，而且考虑到汇兑损失不到1%名义收益的美债又到底具有多少投资价值，如果美债定价逻辑发生变化的话，可能影响全球大类资产的估值逻辑。

从下图美联储十年期国债利率走势和道琼斯指数可以发现，过去三十年中利率的下降和资产价格的提升具有非常清晰的负相关关系。

数据来源：Bloomberg

在过去的相当长的一段“范式”中，投资者一听到降息就产生亢奋，往往把放水和资产泡沫画上等号。诚然，央行降低利息可以调低无风险利率，使得资产贴现现值提升，资产价格提高。

然而目前在欧洲和日本货币政策失效后，美联储的利率调节政策也即将走到尽头，降息对于资产价格提升的影响已经边际减弱，降息对于资产价格的提升影响力相对大打折扣。同时，区别于以往金融市场爆发的危机，此次风险源于病毒对实体经济造成的危害，一旦危害持续加深，各国央行还有弹药库已显空虚，在资产估值高企，杠杆率走高的背景下，对于很多国家来说，降息引发不稳定性的概率已经开始超过降息刺激新一轮资产泡沫的可能。

图片来源：互联网

相比之下，自2019年以来中国连续多次降息降准，十年期国债收益率虽然已经下降至2016年低点，但名义上仍有不少政策空间，中美利差反而走阔，人民币汇率也大幅走高，投资者可能已经从USDT的大幅下跌中对此有所感触。而中国2月制造业PMI降至35.7，已经低于2008年11月金融危机爆发时的38.8，中国央行连续降息降准，并启动万亿级别“新基建”刺激，持续放松的“灵活的货币政策和积极的财政政策相结合”基本算是亮出明牌，中国股市和债市将在这样的空间下具有较大的上升空间，这也是外资不断追捧中国金融资产导致股债双牛的主要原因。

数据来源：Bloomberg

新冠肺炎疫情已经演变成扩大的全球公共卫生危机，疫情蔓延将深化经济增速的下行趋势，目前尚无法预料疫情对于海外影响的持久性和严重性，目前降息才只是应对第一波疫情的传播，疫情对海外实体经济造成的影响将释放第二波冲击，后续结果尚无法估量。

然而光是应对短期金融市场波动就已经耗光了央行的利率工具，在这样的条件下，我们很可能很快看到美国在内各国央行名义利率向0压缩，然而降息仅仅是前菜，真正的大餐属于QE（量化宽松）和财政赤字货币化,各国政府势必要亲自下场，通过政府支出刺激总需求——但政府债务规模已然相当庞大，赤字和利息支出吃紧，因此政府要想进一步发行国债提高赤字率，必须同时央行配合发钞购买国债，用低成本为政府再融资，刺激总需求并引导美元贬值，从而推进通胀上行，实现消减实际债务的闭环——这也意味着实际利率的不断下探，这也是欧洲和日本不断推进的方向，也将是世界各国趋同的走向。

循着这条路往下走，下一阶段资产配置将明显遇到三座大山：

一）是经济低增长成为资产收益率低收益的天花板，同时可能面临高通胀的压力；

二）是长期实际利率下降和流动性的泛滥推高了大类资产估值，压制了风险溢价；

三）是受前两点影响，资金竭力追求压榨一切可能的高收益，导致交易拥挤度非常高，潜在的价格波动率会很大——所以未来的投资关键是要选择对抗实际利率下跌，具有风险溢价潜力，目前机构和个人严重低配的投资品种。

利率新低，资金何处抱团

黄金就是一个非常不错的选择，从下图黄金与美国三十年国债实际利率（坐标正负切换）中可以看出，黄金并非可以狭隘地用“避险资产”来定义，黄金作为价值贮藏的工具和商品，在过去三十年间黄金和美国实际利率就有非常完美的负相关关系，在实际利率下跌过程中，黄金价格不断上涨，未来仍将具有非常广阔的配置空间。

数据来源：Bloomberg

如果说还有比黄金更好的选择，则非比特币莫属。比特币与黄金一样是无息资产，在全球主要经济体普遍进入负利率的时代下对投资人有了更强的吸引力，因此比特币与黄金同样具有抵抗实际利率下跌的属性。在长期资金低成本和流动性充裕的基调环境下，聪明的资金会通过超低利息融资，并寻求在比特币这种具有高风险溢价资产中尽可能榨取收益率，同时由于数字资产目前在全球资产组合中处于明显低配地位，资产配置资金将不断推升价格和预期的正反馈，成为这种经济环境下比特币价格的重要驱动力。近日印度最高法院宣布推翻先前的加密货币交易禁令与韩国国会通过特殊金融法为加密资产交易所牌照制度开绿灯等两则新闻毫无疑问标志着比特币将以崭新的姿态迎接全球投资人的配置。

除了中东局势、全球疫情、美国总统大选等“黑天鹅”事件笼罩在投资者头顶之外，房间里的“灰犀牛”正踏着低沉的脚步一步步逼近自1981年以来以降息和债务驱动的全球经济与金融环境，主要经济体长期处于负利率甚至零利率和负利率的环境，鼓励了政府、企业和个人的负债行为，全球债务便像滚雪球般增长。当今美国社会货币供给中有94%是有债务创造驱动，美国每年新增GDP刚好等同于美国当年的应付利息，国民经济的四个部门均已被高筑的债台所牢牢绑定，只能在降息的道路上越走越远。如今利率降无可降，债务水平仍在提高，现在的美联储主席鲍威尔无力应对来自总统和市场的压力，通过量化宽松和财政赤字货币化手段，用印钞为政府债务提供廉价大规模融资，控制债券收益率曲线已经是不可避免的最后手段，所以才说降息只是前菜，QE才是大餐，全球放水比赛只是渐入佳境。

当代世界运行的金融基石正面临前所未有的考验。业界曾有笑谈说美股、日债、中房、德意志银行是全球四大泡沫，殊不知德意志银行已经面临破产，美股深陷疫情引发的大幅下跌危机，中国房产受到“房住不炒”的约束，日债也正在经受美元贬值和日元升值的考研，投资人此时是否还能像过去二十年中那样侥幸的认为“灰犀牛”还远？倘若在纷杂的“黑天鹅”事件中世界真的爆发严重的经济衰退与债务危机——“灰犀牛”，投资人届时能否想起全球金融货币体系的“Safe Box”数字黄金比特币呢？

从二级市场价格表现来看，比特币经历了从2020年1月份开始的为期45天的单边上涨后目前处在盘整当中，从时间上至少要到3月中下旬才能完成调整，而三月的行情将是2020-2021年行情最为重要的转折点。

下图为比特币周线和月线对数走势图，从图中可以清晰看到无论是周级别还是月级别，比特币都在向整理三角末端运行，预计4月底将选择突破方向，一旦向上突破，就能形成长达一年以上的跨年长牛。

数据来源：Tradingview BlockVC策略研究

从短期来看，比特币价格已经开始靠近整理三角形的中枢，由于8500美元一线是前期反复考验的平台位，支撑力度较为可观，短线比特币将在8500美元一线展开短线反弹，围绕8500美元下轨震荡筑底，并在未来一段时间重拾升势，甚至可能借减半临近之势完成向上突破。

即将到来的全球央行的QE浪潮就是对全球财富进行新一轮的巨大转移和再分配，对于风险偏好较高、追求高收益率的资金来说，比特币是投资配置的不二选择，比特币也将真正迎来属于自己的时代。当前在月线和周线整理末端的走势中，投资者无需对一千美元的波动产生“牛走了“或是”熊来了“的判断，BlockVC策略研究认为行情驱动逻辑正更加清晰地从“减半牛”向全球货币宽松的“放水牛”演化，而这才是比特币生长的底层土壤，一场酝酿已久的跨年长牛志在必得。

而那时，你将在这场开始于2020年3月的全球降息大潮中，回忆起中本聪在比特币创世区块中留下的那句话：

The Times 03/Jan/2009 Chancellor on brink of second bailout for banks（2009年1月3日，财政大臣正处于实施第二轮银行紧急援助的边缘）。

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