"有时几十年风平浪静,有时几星期改变历史"

——弗拉基米尔-伊里奇-列宁

亲爱的投资者，

最近，我们看到 "前所未有 "这个词被前所未有地使用着。因此，我们就略过那些正在发生的史无前例的有趣事情，只关注我们的核心主题：

无限的印钞将会推高那些数量无法减少的东西的价格。

当经济学家们试图搞清楚这件事的严重性时，已经有一系列严重程度不断升级的说法，比如 "这次赤字是2008年以来最严重的"，"......是二战以来最严重的"，"......是大萧条以来最严重的"。

全面停止是最糟糕的。美国2020年的赤字占到了GDP的19.2%，比大萧条期间最严重的赤字还要多，也比美国在二战期间的平均年度赤字还要多。(在1942-1946年财政年度，美国赤字平均占GDP的16.2%)。

流动性的海啸

这场资金的海啸将对很多事情产生重大的影响。在我们的市场上，它似乎不可避免地会推高比特币这类数量是固定的东西的价格。如果有数万亿更多的美元钞票，供需法则就意味着购买同样数量的加密货币将需要更多的钞票。

比特币是应对印钞而诞生的。在这10年前所未有的大量印钞的时间里，比特币的价格成倍的上涨。现在世界上正在发生的事情和这是同一个数量级的。

上涌的纸币海啸会托起所有的船

印钞并不是一个精确的手段。它不能精确到只影响一种东西，这就像病毒本身一样。它会作用于所有的资产。纸币的涨潮会托起所有的船。尽管我们正在经历一场可怕的危机，这场危机根据预测将导致企业利润下降70%并导致巨大的破产浪潮，但股市在今年却基本持平就是这一概念最明显的证据。

连Hertz这样的破产公司的股票都在反弹。当一家已经承认自己一文不值的公司的股票开始反弹，并计划一场公开发行"来满足投资者的需求"的时候，这就非常明显的说明纸币的浪潮正在涌动。

资金的海啸使加密货币的价格普遍上涨。我们之前用比特币作为市场的代表，因为它是最出名的加密货币。下面我们讨论一些加密货币的行业是如何比比特币更加暴涨的。

不仅仅是比特币——乔伊克鲁格

我们一直在鼓吹比特币受益于持续的货币扩张--这个观点确实很正确。相对于大多数其他资产类别的下跌，比特币今年上涨了+34%。我们相信我们正处于一个拐点，从美联储涌入到系统的过剩流动性将找到某种方式进入到固定供应类型资产，如比特币和其他的加密货币--是的，"其他的加密货币"。

比特币并不是年初至今唯一上涨的加密资产。

加密资产在牛市中的相对表现

在加密货币牛市期间，我们预计比特币以外的资产(山寨币)将表现出色。从整体而言，它们是更高的测试类资产，人们倾向于在购买比特币(这也通常是他们第一次购买加密货币资产)之后购买它们。这类似于人们第一次购买的股票可能是苹果或亚马逊，但随着时间的推移，他们除了购买这些大型股票外，还购买了更多的投机性中小盘资产。从历史上看，在牛市周期的中后期，山寨币才会有更强的表现。例如，从2016年1月1日到2016年12月31日，比特币的市场份额从91%下降到87%。但到了2017年底则降到了38%。目前的市场份额是65%。这意味着随着时间的推移，我们预计在未来一年内，山寨币和比特币之间的表现差距将不断扩大，其中山寨币的表现将超过比特币。

自今年年初以来，我们可以看到山寨币的表现已经开始超过比特币（图中山寨币由20种中型规模加密货币的指数代表），我们预计在2020年剩下的时间里也会保持类似上下波动的走势。但在2021年--随着牛市的成熟，我们预计相对于比特币，山寨币将获得更大的市场份额。下图显示了同一山寨币指数在2017年牛市期间的表现。

我们认为，目前我们正处于新的一轮至少持续到2021年中期的加密货币牛市周期的早期阶段。只要选择得当，即使在牛市的早期，也可以通过多元化的投资组合，包括比特币和以太坊等大盘股和中小盘的山寨币，来超过比特币的表现。年初至今，我们的多币种对冲基金的表现优于比特币约20个百分点，也优于其基准（Bloomberg Galaxy Crypto Index）约30个百分点。

新的技术环境

如果你在想："但是，嘿，2017年的山寨币狂热是特殊的。它永远不会再发生了。"

没错，可能不会。

在过去的三年里，生态系统已经成熟--市场已经能将麦子从谷糠中分离出来。我们不会再看到另一个没有任何工作代码的代币项目通过ICO筹集数千万美元。这并不是说市面上将不存在无意义的项目--还是会有，但只是2017年的一小部分。

"麦子"（在用例方面）正在成为不贬值的价值储存和去中心化金融。我们是比特币的主要支持者，相信非主权数字货币是不可避免的。但我们也专注于实现现实世界的金融用例的协议，并相信与实用性/支付代币相比，这些资产的大部分价值将在长期基础上累积。自2019年底左右开始，市场开始呈上升趋势，这与比特币买入持有的策略相比，这已经发挥了很好的作用。

它真的不仅仅是比特币。

以下是两张图表，描述了我们投资组合中比特币相对于市场的投资组合权重，以及基于用例的资产权重。

启动区块链可扩展性技术。——Joey Krug

最近，Polkadot、Matic Network和StarkWare都推出了主网版本。这对这个领域来说真的很重要，因为在加密货币技术的前十年，主要流行的区块链每秒完成约10次交易。现在，我们看到了第一批可扩展性解决方案的出现。我们认为到今年年底，如果该领域的项目整合了这样的解决方案，扩大到每秒几百笔交易是可行的。到2021年或2022年年底，我们相信整合可扩展性解决方案将会很容易，也会是常态。这是一个巨大的消息，因为一大批最有趣的去中心化金融应用都需要规模化去使他们的市场有更高的可用度和效率。

加密货币市场的表现

在这里，我们更新了3月那封信中的市场观点。

"我们将一周的代币风险降低了15%左右。我们现在认为，与一般市场的短期高相关性已经结束，加密货币的交易将是独立的。"

加密货币开始独立于其他资产进行交易。在大多数资产类别下跌的时候，加密货币却在上涨。

"在2012年以来的5次标普大跌中，比特币与股票的相关性在早期走势中正向增长了32天，但在平均71天的时间里逐渐趋于中性。"

自3月下跌暴涨以来，比特币与标普500指数的相关性在98天内逐渐呈下降趋势。截至今天，它已经低于0.50。我们预计它将在未来几个月内向下降低至其低位的长期平均值。

"我们相信比特币可能会在一段时间内超越其他代币......历史上主导权的增加平均持续了约4个月，平均收益为7.8%。我们相信这种情况很可能再次发生。"

"比特币主导权"--比特币在整个加密货币市场的份额--在3月中旬为64.60%。它在5月19日达到顶峰，为68.73%，现在回到了64.60%。我们预计它将下降，因为其他加密货币开始有了出色的表现--就如之前所述的。

减半的Stock-to-Flow预测

*Stock-to-Flow比率模型是指可用资产或储备资产的数量除以每年生产的数量

在4月份的信中，我们公布了一个潜在的框架，用于分析比特币减半对价格的影响，该框架基于每次减半的Stock-to-Flow比率。根据分析，如果比特币遵循与之前类似的减半比率，到明年8月比特币可能会涨到11.5万美元。

随着明年夏天的到来，我们将继续关注比特币的进展。

今天的价格为9661美元，与两个月前预测的速度接近。今天的预估Stock-to-Flow是10948美元。