寻找下一个 DeFi 热潮：六家衍生品DEX基本情况对比

2020年可以说是去中心化交易所（DEX）的爆发年，上半年总成交量和去年同期相比较之下，上半年骤增五倍达到 50 亿美元大关后，7 月 DEX 又取得了单月近 45 亿美元成交量的最佳成绩。这一细分领域呈现出了指数级增长的态势。随着 DEX 交易量和流动性不断增加，其在加密领域所占的市场份额不断在攀升，与此同时，DEX 的各项产品结构也日渐丰富和成熟。

作为 DeFi 领域当前最走红、发展也最迅速的交易类产品，DEX 显然不会错过加密货币交易市场中增长最快的衍生品市场。而在加密货币衍生品领域中极具特色的「永续合约」自然也就成为了 DEX 衍生品这个新战场上竞相争夺的高地。

过去几个月内，DEX 对永续合约产品的关注度持续上升，先后已有至少 6 家 DEX 宣布上线（或即将在今年上线）去中心化永续合约产品，且这些主打加密衍生品的 DEX 都得到了众多知名投资机构的支持，或许很快就会看到，DeFi 领域掀起新的热潮。

DeFi 赛道新玩法：去中心化永续合约

DeFi 世界瞬息万变，新玩法层出不穷。永续合约（Perpetual Contracts），又称永久掉期合约（Perpetual Swaps），数字货币永续合约最先（2016.5）由中心化交易（CEX）所 BitMEX 推出，也是该平台迅速崛起成为全球最大衍生品交易平台的法宝。自 2016 年 BitMEX 首次推出并获得成功后，已有多家 CEX （如币安，火币、OKEx、Bybit、FTX 等等）相继推出了永续合约产品。

永续合约市场的交易量远远超过了现货和保证金交易的交易量。据 Skew 的统计数据，自 2020 年初以来，BitMEX，Binance 和 OKEx 上提供的永续合约市场平均日交易量均超过 10 亿美元，而同期 Coinbase 等现货市场的日均交易量仅在 1 亿美元左右。

永续合约有何特色？

永续合约是一种衍生品，允许用户在市场上买卖标的资产（underlying asset）价值，类似于传统的期货合约，但有其特色之处，主要特点如下：

头寸没有到期日 / 结算日，想持有多久都行（无需频繁管理和建立头寸，适合长线投资者，还能节省频繁交割的手续费）；

标的资产本身无需参与交易（不必实际持有标的资产，意味着没有托管问题）；

永续合约的价格密切追踪标的资产的市场价格；

高杠杆：有灵活的杠杆倍数可供选择（资金效率放大）；

高流动性：永续合约是交易量最大的衍生品，有很强的流动性，买卖双方更容易参与进来。

综合来看，永续合约产品能为加密市场提供更高的杠杆率，更好的流动性，促进更多的交易。因此一经推出，便迅速成为加密市场十分受欢迎的交易产品。

但一直以来，CEX 永续合约交易市场也因清算机制透明度缺失、薄弱的安全性以及繁琐的监管约束等问题而饱受诟病，因此日渐壮大的 DEX 试图通过引入非托管、无许可、抗审查的去中心化永续合约产品，改善既有问题，并复制 BitMEX 等 CEX 在该领域的成功。

据链闻了解，进入 2020 年以来，最少有 DerivaDEX、dYdX、Futureswap、Injective Protocol、MCDEX、Strike Protocol 六家 DEX 平台已经先后宣布上线（或即将在今年上线）去中心化永续合约交易市场，且各家在交易模式、合约机制、产品规格和基础设施等维度上都采用了不同的设计，各有特点和所长。

虽然与 CEX 推出的产品相比，DEX 内各项产品的交易量仍然较小，但 DEX 所坚持的无许可、非托管等去中心化特性对加密世界的吸引力正不断增强，加上大量专业流动性提供商的进入，为 DEX 解决了一直以来面临的流动性问题，我们有理由期待 DEX 市场份额的突破性发展。

查阅诸多资料后，我们对上述六家衍生品 DEX 的基本情况、产品情况和市场情况进行了多维度汇总，相信读完此篇，你对当前加密市场去中心化永续合约产品的发展会有更清晰、更全面地认识。

六家衍生品 DEX 基本情况对比

我们先了解一下这六家新兴的去中心化衍生品平台的基本情况，之后再对比分析各平台的永续合约产品设计。通过对基本情况的梳理分析我们将迅速掌握各家平台的基本定位、特色和亮点、融资情况、团队情况以及永续合约产品上线时间等信息。

dYdX

dYdX 成立于 2017 年，是全球首个去中心化数字货币衍生品交易平台，主要提供头寸交易、衍生品和借贷服务，dYdX 协议以 0x 协议和以太坊为基础，旨在通过去中心化技术来建立更开放、透明、安全的金融产品。

融资

dYdX 起步较早，2017 年 10 月完成 200 万美元的种子轮融资，Andreessen Horowitz （a16z）和 Polychain 领投，Kindred Ventures 和 Abstract Ventures 跟投。2018 年 10 月，dYdX 又宣布完成 1000 万美元的 A 轮融资，由 a16z 和 Polychain 领投，Craft Ventures、贝恩风投、Dragonfly Capital、VY Capital、Abstract Ventures、1confirmation 和 Kindred Ventures 跟投。此外，2019 年 9 月，Coinbase 宣布成立 DeFi 专项投资基金，首批投资项目便是 Compound 和 dYdX，向 Compound 和 dYdX 的借贷池各存入 100 万美元的 USDC。

团队

dYdX 的创始人 Antonio Julianno 此前是 Coinbase、Uber、MongoDB 软件开发工程师。团队成员有 Google、彭博社、Bain、Coinbase、Uber 等知名企业工作经验。其中，智能合约开发工程师 Brendan Chou 毕业于普林斯顿计算机科学专业，此前曾任 Google 开发工程师以及彭博社财务软件工程师。战略与业务运营主管 Zhuoxun Yin 此前曾在 Nimble 与 Bain & Company 工作。

特点

平台较为成熟，是当前成交量和流动性最好的几大 DEX 之一。dYdX 汇总了多个交易所的现货和借贷流动性。据 DeBank 数据（8 月 4 日 14:00）显示，当前 dYdX 的 24 小时成交量约 1300 万美元，在众多 DEX 项目中排名第六。

DEX 中最早正式上线永续合约产品的平台且市场表现较好。今年 5 月 14 日，dYdX 正式推出了比特币永续合约产品，据 The block 报道，在正式推出后不到一周的时间里，dYdX 的 BTC 永续合约交易量就超过 2290 万美元。

为永续合约产品建立了保险基金。dYdX 为其永续合约市场设立了保险基金，作为「水下帐户」的初始保障，该基金初始种子金额为 25 万美元，由 dYdX 团队直接负责基金的日常运营，基金账户及其活动可公开审计和核实。

进度

dYdX 是目前为数不多的已正式上线去中心化永续合约产品的 DEX 之一，今年 4 月 20 日，dYdX 为其 BTC/USDC 永续合约产品推出私人 Alpha 版本，随后在 5 月 14 日正式启动 BTC/USDC 永续合约产品，并计划在不久后推出更多永续合约产品。目前，dYdX 上，BTC/USDC 永续合约 24 小时交易量约 62 万美元。此外，dYdX 永续合约的各项产品文档也十分详细和齐全。

MCDEX

MCDEX 是 MCDEX，全称为 MonteCarlo DEX，基于 Mai 协议的去中心化永续合约与期货交易所。Mai 协议由 MCDEX 团队开发，该协议为永续合约产品赋予了额外的能力，并引入了 AMM 作为替代流动性提供者。

投资

目前尚未披露相关融资信息。

团队

MCDEX 团队位于北京，大约 20 人，创始人刘杰为前矿宝（Minerbabe）的 CEO，分布式系统技术专家，原百度 Doris 项目主导者，以及早期的主要技术负责人。

特点

基于 Mai 协议，MCDEX 是基于该团队自己开发的 Mai 协议而建。 

采用订单薄和 AMM 混合驱动的交易模式，为交易商提供了一种链下订单薄和链上 AMM 的混合交易模式，以满足不同交易者的需求同时解决项目初期 AMM 缺少流动性的问题。在项目冷启动时，AMM 里缺少足够的流动性，由于同时引入链下订单簿模式，有助于引入做市商提供更好的流动性。此外 MCDEX 引入的链上 AMM，可以脱离链下基础设施的存在而独立运行，能充分发挥出去中心化的优势。

MCDEX 是首个推出 ETH 去中心化永续合约产品的 DEX，允许用户持有 ETH 即可交易，而无需 DAI 或 USDT 等任何代币，所有交易都以 ETH 进行保证金计价和结算。

MCDEX 交易所链上链下组件架构图

进度

MCDEX 已于今年 6 月 29 日正式上线去中心化永续合约产品 ETH-PERP，交易者可通过链下订单薄或链上 AMM 两种模式进行交易。目前其永续合约产品的 24 小时交易量约为 136 万美元（订单薄界面，8 月 4 日 15:00 数据）。

此外，根据 MCDEX 的发展路线规划，该项目预计在今年第 3 季度发布基于永续合约的类基金产品，并开启 MCB 的代币销售，启动流动性挖矿。今年第 4 季度计划发布去中心化杠杆代币，并将 MCB 用于 AMM 流动性激励、链上治理和平台手续费捕获。2021 年则计划进一步增强 MCB 的应用和功能，并引入 Optimistic Rollup 扩容机制提升交易性能。

DerivaDEX

DerivaDEX 是一个基于以太坊的去中心化衍生品交易所，旨在将 CEX 和 DEX 的优势合为一体，允许交易者以安全、抗审查、非托管的方式对杠杆衍生品进行交易和对冲。

融资

DerivaDEX 是由知名风投基金 Polychain 的加速器项目 Genesis 孵化，近期已从 Polychain、Dragonfly 、Three Arrows Capital、Coinbase Ventures，CMS Holdings 等加密投资基金和个人处获得 270 万美元的融资。

团队

DerivaDEX 的两位联合创始人 Aditya Palepu 和 Frederic Fortier 都曾是隐私区块链项目 Enigma 的软件工程师，联合创始人兼 CEO Aditya Palepu 毕业于杜克大学计算机科学专业，曾是美国著名投资机构 DRW 的算法交易员和研究员，并有摩根大通、微软等知名企业的任职经历。

特点

与其他同类交易所相比，DerivaDEX 主要有几个特点：

使用「订单薄（Order Book）」交易模式，而非大多数 DEX 使用的通用自动化做市商（AMM）设计，同时基于可信硬件（由 SGX 提供的可信执行环境）实现安去性和去中心化。

优先考虑性能和交易体验。通过链下价格数据源、撮合引擎和清算提升交易速度和效率，允许支持 ERC20 及其他形式的加密资产，并提供更小的买卖价差。

建立了分散自治组织（DAO）和流动性挖矿机制。DerivaDEX 计划打造成一个社区运营和治理的平台，基于平台币 DDX 构建流动性挖矿模型，将交易所的控制权交给用户，由此解决抗审查和单点故障问题。

进度

截至目前，DerivaDEX 的永续合约产品还尚未推出，团队预计在今年第三季度上线，计划提供最高 25 倍杠杆，首批将推出 BTC 和 ETH 的永续合约。

Futureswap

Futureswap 是一个由社区治理的去中心化加密衍生品交易平台，允许交易者以最高 20 倍的杠杆率交易任何 ERC20 代币，同时流动性提供者可赚取交易费和利息。

投资

今年 3 月 11 日，DeFi 风投 Framework Ventures 宣布向 FutureSwap 投资 40 万美元。目前尚未披露其他投资情况。

团队

联合创始人 Derek Alia 曾创办 Tribes Inc，此前，曾任 Aragon 、Simplr、Haystack 等企业的工程师。后端开发主管 Jesse Abramowitz 曾是 BlockX Labs 区块链开发工程师，经历过以太坊、Aion 等多个区块链，并参与创建 PoA 共识机制。

特点

可实现零滑点（Zero slippage），FutureSwap 使用的是自动化做市商 AMM 交易模式而非订单薄，通过 AMM 和联合曲线（bonding curves）实现零价格滑点。

支持任何 ERC20 代币资产，任何 ERC20 代币的新交易都可以通过治理投票而新增上架，且用户资产是非托管的。

20 倍杠杆，用户可以使用高达 20 倍的杠杆交易任何 ERC20 资产。

由社区管理和运营。整个平台由基础治理代币 Futureswap TOKEN （FST）提供支持，创建了一种代币激励机制，旨在对系统贡献最大的用户提供奖励。

进度

截至目前，Futureswap 的永续合约产品还尚未正式推出，今年 4 月 20 日团队发布了 Alpha 版本。目前尚未发布正式版，各项产品文档也尚未开放。

据该团队透露，原本计划进行一个月测试的 Alpha 版本最后仅开放了三天，原因是交易太火爆，出于安全性考量提前结束。根据 Futureswap 在官方博客上公布的数据，3 天的 Alpha 测试中，Futureswap 的总交易量约为 1700 万美元，总流动资金约 136 万美元。

Injective Protocol

Injective Protocol 是一款基于 Cosmos 和以太坊网络的去中心化交易协议，是全球首个 Layer 2 衍生品 DEX，旨在建立去信任化、可公开验证、可解析、流通性中立和抗抢先交易的技术方案。Injective 协议本身主要由 Injective Chain （链），Injective Exchange （交易所）和 Injective Futures platform （期货平台）所组成。

投资

Injective Protocol 曾在 2018 年获得 Binance Labs 孵化计划的天使投资，后又得到孵化社区 StartX 的生态支持。今年 7 月 29 日，官方又宣布完成种子轮融资，具体金额未做披露，投资方包括 Pantera Capital、QCP Soteria 、Axia8 Ventures、BoxOne Ventures、OK 战略合作投资机构 K42、金氪资本、木屋资本、Bitscale Capital、Bitlink Capital、Innovating Capital、Smile Research 等机构以及 Compound 战略负责人 Calvin Liu 等个人。

团队

Injective Protocol 的联合创始人兼首席执行官 Eric Chen 是纽约大学计算机学院毕业，此前是 Innovating Capital 的协议研究员，曾在 Essence Fund Management、Sino Partners Fund 担任分析师；CTO Albert Chon 毕业于斯坦福大学计算机学院，此前曾担任区块链安全公司 OpenZeppelin 的顾问以及亚马逊（Amazon）的软件工程师。

特点

Injective Protocol 是全球首个 Layer 2 去中心化衍生品平台，可以有效提升性能和交易体验。Injective Chain 为该 Layer 2 衍生品平台提供支持，充当去中心化的交易执行协调员（TEC）角色，并托管去中心化的开放式订单。该链本身建立在 Tendermint 之上，并允许在 Injective 链上转移和交易基于以太坊的资产。

能有效控制抢跑交易（front-running）问题。订单簿式交易所往往存在矿工比用户提前交易的问题，Injective 通过集成可验证延迟函数（VDF）为订单添加时间戳，杜绝交易作弊，防止矿工「抢跑」用户。

致力于实现完全去中心化。该团队称已将协议的每一个组成部分都构建成完全去信任、抗审查和可公开验证的形式。

进度

目前，Injective 衍生品平台还尚未正式上线，该团队已于今年4月27日发布了Private Beta 测试版，并计划在今年第三、四季度正式上线主网。平台目前支持 ETH，TrueUSD，Injective，Dai 和 MKR 等加密资产，但与永续合约产品相关的文档和指南尚未开放。

Strike Protocol

Strike Protocol 是一种去中心化的永续合约交易协议，适用于所有链上资产和链外资产。Strike 主要由两部分组成：一个类似于 Uniswap 的 AMM 和一个内置的流动性储备池（Liquidity Reserve），AMM 负责提供链上流动性，流动性储备池则负责支持和保护 AMM。交易者可直接与 AMM 进行交易，无需交易对手；而质押者可以将 Strike 的平台币 SKT 质押在流动性储备池中并获得质押奖励及部分交易费用，流动性储备池主要用于弥补意外损失。

投资

Strike 已披露的投资方主要是 Binance Labs 。

团队

Strike 的团队位于台湾，联合创始人冯彦文此前曾担任 Decore 联合创始人兼 CEO，曾参与创办 Cinch Network、Cubie Messenger、Gamelet 与 Willmobile ；联合创始人李绍刚也是 Decore 联合创始人，曾创立 POPAPP，后被 Marvel 于 2016 年收购。

特点

高达 20 倍的杠杆，且同时支持链上资产和链外传统资产。Strike 链上永续合约的设计可以支持基于区块链的资产以及传统资产如黄金、原油、法币等。

质押者（Stakers）因资产价格波动而遭受的套利损失（impermanent loss）为零，只有在意外事件发生，且 Strike 的保险资金耗尽时，质押者才有可能赔钱。

交易量不受抵押储备（ Staking Reserve）规模所限，未平仓合约没有上限，这点不同于 Futureswap 的设计，未平仓头寸以流动资金池的规模为上限。

使用的是虚拟 AMM 而非 AMM。与其他平台（如 Uniswap、Balancer）利用 AMM 进行代币交换和价格发现不同的是，Strike 仅仅使用 AMM 中的常数产品曲线（constant-product curve）进行价格发现，由此处理杠杆和卖空，因此 Strike 团队特将其命名为「虚拟 AMM」。

建立了保险基金，50% 的交易费用将存入保险基金，以弥补 Srike 的意外损失，余下的 50% 交易费由质押者分享。

进度

Strike 目前还未正式上线其永续合约产品。今年 5 月已发布 Alpha 测试版，根据该团队的路线图，计划在今年 7 月上线测试网 V3 版，并在 8 月上线主网并进行智能合约的安全审计。首批将支持 ETH/USDC 和 BTC/USDC 两种永续合约产品，后续可以通过社区投票增加更多的合约类型。

六家衍生品 DEX 去中心化永续合约

产品情况对比

除各项目的基本情况外，我们还对 DerivaDEX、dYdX、Futureswap、Injective Protocol、MCDEX、Strike Protocol 这 6 家 DEX 平台的交易架构、合约规格、产品设置等情况进行了梳理（见下表），并单独就「交易模型」、「合约类型」、「安全性」、「资本效率」、「流动性」、「费用」、「抗审查性」、「资金费率」等几个核心维度进行了对比分析。

交易模型

交易所的三大经典设计模型为订单簿模型、自动化做市（AMM）模型和荷兰式拍卖模型。上述 6 家 DEX 平台中，DerivaDEX、dYdX 和 Injective Protocol 采用都是订单簿式交易模型，其中，DerivaDEX 和 dYdX 是链下订单薄，Injective Protocol 是链上订单薄；Futureswap 和 Strike Protocol 采用的是 AMM 交易模型；MCDEX 则同时引入了链上订单薄和 AMM 的交易模式。

如下分析，订单薄模型和 AMM 模型各有优势，同时也存在不同的缺陷。

订单薄模型：DerivaDEX、dYdX 和 Injective Protocol

订单薄可以存储在链上或链下。链下订单簿式交易所（如 DerivaDEX、dYdX、MCDEX）往往需要将订单簿存储在中心化服务器上。而链上订单簿式交易所（如 Injective Protocol）则不需要中心化服务器，但用户需要自己创建交易并为挂单和取消订单的操作支付 gas 费用，即使订单未被成交，gas 费也无法退还。

订单薄模型适合用于高流动性市场，Coinbase 、币安等大型中心化交易所以及纽约证券交易所等传统交易所都依赖于订单簿模式。在高流动性市场中，订单簿式交易所最适合于显示市场价格，并且大额订单不受价格滑点影响。

但在缺乏流动性的市场中，该模型有一定的缺陷，因为只有当出价和要价相匹配时，订单才会被完成。因此对流动性不足的市场，订单簿交易所容易导致大额差价，交易成功率低，而且小量资金即可对市场价格造成巨大影响，此外部分链上订单簿式交易所还会面临矿工与交易者之间的抢跑交易 (front-running) 问题。 

链闻注：抢跑交易攻击指的是，矿工可以先于用户了解被打包的交易信息从而进行市场套利操作。如果用户下了一个大买单，在交易被区块打包前矿工看到了该订单，并发现该订单大到足以拉高代币价格，那么矿工便可迅速创建一个买单并把自己的买单在该大额订单之前添加至区块中。当该区块被挖出后，矿工顺利实现了低价买入该代币，然后代币价格又被大单拉高，矿工可以再高价卖出，实现无风险套利。

不过，链上订单薄式交易所 Injective Protocol 引入了可验证延迟函数（VDFs）来为订单添加时间戳，防止矿工「抢跑」用户，以解决「抢跑交易」问题。

AMM 模型：Futureswap 和 Strike Protocol

AMM （自动化做市商模型）不存在订单簿的概念，交易所不提供订单簿来展示买家和卖家想要交易的价格，而是将流动性汇集到一起，用户直接与 AMM 进行交易，不同自动化做市商可能使用不同的算法做市。

AMM 的优点是能为缺乏流动性的市场持续提供流动性，对于流动性高度分散的市场来说非常有用，但缺点是大额订单滑点较高（滑点指下单价格点位与成交价格点位之差），在 AMM 交易所中，滑点体现为下单的瞬间兑换率发生变化。只有当订单规模占流动性池的一小部分时，AMM 交易所才能为代币获得最佳平均价格，大额订单不适用于自动化做市商交易。这也是为什么传统金融交易和大型机构交易者往往不选择 AMM 模型。

Futureswap 和 Uniswap 非常相似，其底层池系统使用 AMM。但 FutureSwap 交易所的一大特点是能实现零滑移（Zero slippage），因为其价格直接来源于预言机，通过安全的预言机（Oracle）验证资产价格，能允许大额订单在没有滑点的情况下完成交易。但该交易所只在 4 月份发布了 Alpha 版本，且仅开放了三天，目前尚未发布正式版，各项产品文档尚未开放，无法做更详细了解。

Strike Protocol 使用的是「虚拟 AMM」而非「AMM」，与其他平台（如 Uniswap、Balancer）利用 AMM 进行代币交换和价格发现不同的是，Strike 仅仅使用 AMM 中的常数产品曲线（constant-product curve ）进行价格发现，由此处理杠杆和卖空，因此 Strike 团队特将其命名为「虚拟 AMM」，但 Strike Protocol 平台交易过程中会存在一定的滑点。

订单薄+AMM 模型：MCDEX

与其他平台不同的是，MCDEX 同时采用了订单薄模型（链下）和 AMM 模型，根据该团队的说法，引入链上 AMM 和链下订单簿混合模式的主要考量是，在项目冷启动时，AMM 里缺少足够的流动性，链下订单簿模式的存在，可以更方便的引入做市商提供更好的流动性。此外这也是 MCDEX 开启流动性挖矿的原因，通过向 AMM 提供更多的流动性，AMM 的交易滑点会降低，吸引更多交易员与 AMM 交易，而流动性提供者会分得交易手续费，获得较好的收益作为回报，由此形成一个正向反馈机制。

合约类型（Types）

这里主要看各 DEX 推出的是正向合约还是反向合约，因为合约类型直接影响到用户的操作体验、交易风险、价格波动性和盈亏计算方式等等。

上述六家平台中，除 MCDEX（ETH-PERP）提供 ETH 反向合约外，DerivaDEX（BTC/USDT和ETH/USDT）、dYdX（BTC/USDC）、Futureswap（ETH/DAI）、Strike Protocol（ETH/USDC 和 BTC/USDC）目前提供的都是正向永续合约。此外，虽然 Injective Protocol 平台的交易市场和交易对尚未公布，但拘其联合创始人 Eric Chen 透露，其计价货币和结算货币皆是 ERC20 代币，由此可见，后续其交易平台上将推出的可能也是反向永续合约。

正向合约又称为稳定币合约，例如使用 USDT、USDC 或法币作为保证金，做 BTC 或者 ETH 的永续合约交易。目前国内一些永续合约交易所已经开放多币种交易，用户只需持有 USDT，就能直接做多个主流币种的合约交易，而无需持有多个币种去进行一一对应交易。

反向合约又称作币本位合约，需要持有多个币种做对应的永续合约交易，这意味着用户要做 BTC 的合约交易就必须持有 BTC，要做 ETH 合约交易就得持有 ETH。

相较而言，正向合约交易风险低，波动小，相关的保证金计算和盈亏计算也更为直观，此外还有个优势在于持有一个币种可以开多币种合约，能避免同时管理多个币种的麻烦。

反向合约交易风险高，波动也大，相关的保证金计算和盈亏计算也更复杂，其最大的风险就在于币价波动所带来的风险，当然高风险也可能获取高收益，例如做多 BTC 时，用户可能除获得合约交易收益外，还有 BTC 本身的增值带来的收益。

安全性（Security）

6 家平台中，dYdX 的永续合约产品是唯一一个通过安全公司审计并且反馈良好的。底层 dYdX 协议已通过独立安全公司 Zeppelin Solutions 和 Bramah Systems 的审核，永续合约产品相关的合约也已通过 Zeppelin 的审核，报告已于今年 4 月 19 日公布，并无明显严重问题。dYdX 起步较早，过去一年多的运营中，尚未出现安全性问题。

MCDEX 的 Mai 协议也接受了 OpenZeppelin、Consensys 和 Chain Security 的安全审计，根据 OpenZeppelin 今年 6 月 5 日发布的审计报告，MCDEX 的永续合约产品中，很多合约都有管理员特权角色存在，可能会显著影响系统的安全性，比如管理员有代表任何用户进行存取款和交易的特权，还可以控制杠杆量、费用、资金费率参数和所有惩罚性利率，这意味着，用户需要信任管理员，并且恶意用户也可以利用这些特权进行攻击。此外，管理员权限可以触发永续合约的全局清算，不过 MCDEX 表示，该权限将会尽快转移给平台币 MCB 持有人，允许平台币持有以投票的形式行使该权限并发起全局清算。其他审计发现的严重性问题 MCDEX 团队皆已更新解决。

此外，DerivaDEX、Strike Protocol、Futureswap 和 Injective Protocol 目前都尚未公布代码安全审核情况。Futureswap 曾在 4 月底发布的官方博客中表示已经与 OpenZeppelin 合作了两个多月，预计将在 Futureswap 交易平台 1.0 版本上线前发布完整的安全审计报告，届时也将开源代码。Injective Protocol 的首席执行官 Eric Chen 曾于今年 6 月 16 日在无涯社区举办的活动中表示项目安全审计很重要，但雇佣一个可信并高效的审计方是很昂贵且困难的过程，尤其 Injective Protocol 属于 Layer 2 项目，找到一个对 Layer 2 安全性了解的审计方并不容易。

资本效率（Capital Efficiency）

杠杆交易能极大提升资金利用率，允许交易者以更少的本金参与市场交易。DerivaDEX 平台和 Injective Protocol 平台最高都能提供 25 倍的杠杆率，成为一众 DEX 平台中资本效率最高的交易所。Injective Protocol 的联合创始人兼首席执行官 Eric Chen 向链闻透露，该协议最高能支持 50 倍杠杆率，不过交易市场上前期阶段会支持 25 倍杠杆率。此外，Futureswap 和 Strike Protocol 最高也都能达到 20 倍杠杆率。

不过，考虑到「3·12」事件以及以太坊网络拥堵等相关问题，太高的杠杆率似乎也不符合消费者的最佳利益。今年 3 月 12 日前后，比特币价格暴跌至 4000 美元以下很大原因正是由于加密市场上的高杆杆操作激化了其下行趋势。期货交易市场上，当价格移动方向与多头或空头合约相反时，会发生清算，从而导致整个头寸被平仓，杠杆率越高，发生清算的几率也越高，连锁式的清算则使整个市场更易于发生更大规模的下跌。

值得一提的是，Futureswap 资金池中的资产可以被 100% 利用起来，流动性提供者可以从其全部存款中赚取交易费和借贷费。因此，与传统的去中心化 AMM 交易所相比，Futureswap 流动资金池可以更有效地利用资金，并为流动性提供者提供更高的稳定性和潜在的高回报。

MCDEX 和 dYdX 平台都提供 10 倍杠杆率，但 dYdX 的永续合约以 USDC 结算，而 MCDEX 的合约是以 ETH 结算，这种额外的 ETH 风险敞口往往要求交易者和做市商通过另一渠道来对冲 ETH 的风险。此外，dYdX 的清算惩罚（liquidation penalty）最保守，这会激励套利者在类似的网络拥堵期间保持其系统偿付能力，但 dYdX 的处罚规模（penalty size）也可能会阻止大规模交易者，他们可能倾向于转向那些无处罚的交易平台。

Injective Protocol 尚未公布其永续合约产品设计规格和详细说明，杠杆率相关情况尚不明确。

流动性（Liquidity）

从历史数据来看，dYdX 在 ETH / DAI 和 ETH / USDC 市场上是流动性最好的去中心化交易所之一。据 Debank 数据显示，在众多 DEX 平台中，目前 dYdX 的 24 小时交易量位列第六，约 1300 万美元，排在其前面的是 Uniswap、Curve、1inch、Balancer、0x。

而具体到其永续合约市场上，根据 dYdX 交易平台公布的数据，其 BTC-USD 永续合约产品 24 小时交易量为 55 BTC，折合约 62 万美元（8 月 4 日 15:00 数据），与同期该平台的 ETH-USDC 市场（525 万美元）和 ETH-DAI 市场（710 万美元）的 24 小时交易规模相比，还有不小差距。此外，dYdX 上的 BTC 永续合约交易频率较低，从历史交易记录来看，时常会出现数分钟乃至数十分钟无新交易产生的情况。

几个交易平台中，Futureswap 的滑点最低，它可以随时根据预言机价格进行交易。4 月份发布 Alpha 版本期间，Futureswap 以相对较小的资金池规模产生了较大的交易量：3 天的测试期内，Futureswap 在共享流动资金池中以近 140 万美元的总流动资金为基础，产生了超过 1700 万美元的累计交易量，单日交易量约 570 万美元。

直接来自 Oracle 的定价使得 Futureswap 系统更容易面临抢跑交易攻击，为此，Futureswap 在每次价格更新前后设置了一个延迟窗口：如果用户在 Oracle 更新前的两分钟内进行交易，系统会按照更新后的价格执行该笔交易，设置保护措施后，该订单价格将在 3~10 分钟后结算。这样做的确能抵御抢跑交易攻击，不过也会一并惩罚到那些常规进行操作的交易者，可能会造成他们溢价执行一笔交易。

MCDEX 的 ETH-PERP 永续合约自 6 月 29 日上线以来，总体平稳运行，未能吸引到大量的流动性，目前 24 小时交易量约 135 万美元（8 月 4 日 15:30 订单薄界面数据）。与 dYdX 类似，MCDEX 上的 ETH 永续合约交易频率也较低。不过 MCDEX 同时为交易者提供 AMM 和订单簿交易模式，试图灵活满足用户不同的需求，但 MCDEX 的 AMM 交易会存在明显的滑点（与 Strike Protocol 一样），尤其是对那些高杠杆订单而言。

DerivaDEX、Injective Protocol、和 Strike Protocol 目前都尚未正式上线去中心化永续合约交易市场，因此还无法观察到具体的流动性表现。

综合 dYdX、MCDEX 和 Futureswap 的表现来看，目前去中心化永续合约市场还处于起步阶段，流动性还非常有限，无论是交易体量还是交易频率上都与中心化交易所有很大差距。据链闻了解，目前 BitMEX 比特币永续合约市场 24 小时交易量约 16 亿美元 (8 月 4 日 15:30 数据)，交易频率很高，长期维持在平均每秒 10 笔左右。

费用（Fees）

合约交易过程中的费用直接会影响到交易者的收益和耗费情况。上述 6 家平台中，dYdX 和 MCDEX 提供的费用结构几近相同（吃单者交易费为 0.075%，挂单者回扣为-0.025%），不过 MCDEX 上与 AMM 进行交易的交易员需要自己支付交易的 gas 费，dYdX 采取的是订单薄模型则不需要，但 dYdX 上还专门设置了小额订单的费用为 0.5%。

Futureswap 的交易费为 0.15％，是 dYdX 和 MCDEX 的 2 倍，不过还是比 Uniswap 上的费用（0.30％）低一些，但在 Futureswap 的永续合约交易中，每笔交易的名义交易量会更高，目前 Futureswap 上的 FTS 代币会为用户提供最高 30％ 的费用折扣，不过折算下来，交易者仍要比 dYdX 和 MCDEX 多支付 40％ 的费用。但 Futureswap 表示，该平台的交易费用以及其他参数未来可能会根据社区的治理投票而调整。

此外值得一提的是，由于 Futureswap 为交易者提供零滑点，因此 Futureswap 平台上的用户每笔交易支付的 0.15％ 费用有可能会比在 dYdX、MCDEX 和 Strike Protocol 上的用户支付的要少，尤其是在较大的订单量上，因为他们有可能会存在滑点。

抗审查性（Censorship Resistance）

去中心化区块链的主要意义就在于提供一个开放、可靠、人人平等参与的服务网络，一直以来，无许可和抗审查性都是众多区块链和加密技术爱好者坚实的价值主张，各 DEX 平台在去中心化设计程度上的权衡以及系统的准入和管理权限等设置都会影响到其抗审查性。

DerivaDEX、dYdX 和 MCDEX 三个平台都将链下订单簿纳入其交易模型，这意味着，dYdX 和 MCDEX 的运营商在紧急情况下随时可以立即停止交易，抗审查性较低。

DerivaDEX 的大部分组件（价格源、撮合引擎、清算等）都在链下运行，该平台的定位是优先考虑性能和用户体验，在去中心化程度上做了较大权衡。

而 MCDEX 的安全审核报告则显示（如前所述），MCDEX 的合约中管理员存在较大特权，不仅可以代表任何用户进行存取款和交易，还可以控制杠杆量、费用、资金费率参数等等。

不过，与 DerivaDEX、dYdX、Strike Protocol 等使用稳定币作为主要抵押资产相比，MCDEX 使用 ETH 作为主要资产，能提供更好的抗审查保护，因为 USDC、USDT 等稳定币的赎回担保会受制于其中心化发行者。

Futureswap 采用纯粹的链上 AMM 交易模型，可以提供较好的抗审查性，且该平台的访问完全是无许可的，并且 Futureswap 旨在实现完全的权力下放，Futureswap 协议很快会交给社区来运营，由 FST 代币持有者负责维护和治理。

Injective Protocol 也是朝着完全去中心化的方向设计的，采用的是链下订单薄交易模型，没有中心化的组件，用户可以无许可地在该平台上创建衍生品，且这些衍生产品市场将在去中心化的点对点期货协议上运行。

Strike Protocol 也使用链上 AMM 交易模型，但对于平台是否要在紧急情况下冻结交易，关闭虚拟 AMM 以及关闭整个 Strike 的技术细节设计还处于待定状态。

资金费率（Funding rate）

永续合约产品中必不可少的是资金费率（funding rate）的设计，因为资金费率正是永续合约价格与标的资产价值保持接近的关键所在，其原理是通过在多空交易者之间转移周期性费用，以平衡市场上多头（买入）和空头（卖出）之间的供应和需求，便于交易者和做市商了解和预测价格，并进行适当的对冲操作。资金费率的设计会影响到永续合约产品的风险性、波动性和耗费情况。

资金费率类似于一笔费用或一笔回扣，指的是交易者因持有某个头寸而需要支付或收取的费用。以 dYdX 交易所为例：

如果 BTC/USD 永续合约在高于 BTC 现货价格处交易（上图绿色部分），则资金费率为正，意味着多头交易者向空头交易者支付费用（抑制多头头寸、激励空头头寸）。

如果 BTC/USD 永续合约在低于 BTC 现货价格处交易（上图红色部分），则资金费率为负。意味着空头交易者将向多头交易者支付费用（抑制空头头寸、激励多头头寸）。

来源：https://medium.com/derivadex/what-are-perpetual-swaps-130236587df2

资金费率直接由多头交易者向空头交易者支付，或者反过来，交易所本身不会抽成。理论上讲，多空两方的交易者都可能收获资金费用，但一般而言，资金费率是反作用于热门交易的。

资金费率是按固定时间间隔而定义（例如 BitMEX、币安等都采用 8 小时间隔），即计算在特定时间段内，某个永续合约价格与其标的资产价格之间的平均差值。交易者具体需要支付或收取的金额（即资金支付金额），取决于资金费率、多空方向及交易者所持的头寸规模。

上述 6 家 DEX 平台的永续合约产品中，虽然 dYdX 和 MCDEX 交易平台上都是呈现 8 小时资金费率，但其实资金费率收取间隔都是1秒，并且二者的具体实践略有不同。MCDEX 的资金费率和资金支付金额是每秒计算，且每秒结算。dYdX 的资金支付情况也是每秒更新（即用户账户余额每秒都在变动），不过资金费率是每小时更新一次，并且最终以 8 小时的资金费率呈现出来。这意味着，如果 dYdX 和 MCDEX 平台的用户在 8 小时间隔期间平仓，也会按照既定规则支付/收取一定的资金支付金额。

dYdX 和 MCDEX 永续合约都会持续计算永续合约的标记价格（mark price）与预言机（dYdX 使用 MakerDAO v2 的价格，MCDEX 使用 Chainlink 的价格）所提供的指数价格（index price）之间的差额，这两种价格之间的百分比差是计算所有未平仓永续合约资金费率的资金支付数额的基础。

其中，dYdX 在细节上考虑的更多（详情参见），比如在计算资金费率时会按照市场买家出价情况和卖家出价情况来计算合约市场价与标的资产现货价之间的溢价情况。并且还为其资金费率设定了三个上限，由智能合约自动执行：

最高绝对资金费率为 0.75%。

单个智能合约更新的资金费率最大变化是 0.75%。

55 分钟内资金费率的最大变化是 0.75%。

Strike Protocol 是完全按照 FTX 交易所的方法来计算资金费率和进行资金支付（Funding Payments），FTX 已于去年 10 月上线永续合约产品。与 dYdX 和 MCDEX 不同，Strike 的资金支付间隔设定为 1 小时。除此之外，Strike Protocol 上的 BTC 和 ETH 永续合约还需要收取一定的交易费，收费标准是名义价值（notional value）的 0.1%。

Futurswap 的永续合约同样是提供 8 小时资金费率，但它和 dYdX 和 MCDEX 的实践有很大区别。Futureswap 设计了一个称作动态资金费率（dynamic funding rate，简称 DFR）的独特机制，会根据多头和空头之间的失衡情况，以每秒为单位改变资金费率，目的是维持未平仓多头和空头之间的交易量平衡。

多头和空头的资金会被汇集到资金池中，动态资金费率的作用在于：Futureswap 会对受欢迎的资金池按照动态资金费率收取费用，并将这笔费用支付给需求较低的资金池。如果资金池之间的差距被拉大，动态资金率也会相应增加，从而抑制受欢迎的交易方向。

Futureswap 的 DFR 采用指数曲线（exponential curve），这意味着，随着多头 / 空头失衡的加剧，资金费率会变得越来越高。理论上，DFR 机制有助于抵消多空失衡，为流动性提供者提供中性敞口。但在市场波动特别剧烈的情况下，可能会引发一些问题：资金费率的波动可能会抑制套利者的交易活动（他们会担心自己被套牢），如果套利者不介入，这种不平衡会有增无减，随之出现连锁效应。

不过，Futureswap 的资金费率公式可能会随着时间的推移而调整，因为治理代币 FST 持有者可以投票改变核心变量 DFR 除数，除数越低，资金费率曲线越陡峭，反之亦然。目前 Futureswap 平台的流动性提供者（LPs）并不赚取 DFR （即使在净空头或净多头敞口的情况下也无法获得），但在未来的治理投票中可以设置按比例累积 DFR。

Injective Protocol 的永续合约产品文档和交易所都暂未开放，目前尚不了解在资金费率上的详细设计，据该团队透露，其资金费率的收取间隔为 1 秒，此外由于使用的是订单薄交易模型，也无需向用户收取 Gas 费。

小结

总体而言，去中心化永续合约产品乃至去中心化交易所（DEX）本身都还很年轻，上述 6 家平台的去中心化永续合约产品最早的也是今年第二季度才发布上线，更多地还停留在测试阶段，尚未正式推向市场，目前支持的资产种类也十分有限。

但 DeFi 正经历前所未有的增长和爆发，将永续合约这一当前最受欢迎的数字资产交易方式应用到 DeFi 领域，十分值得期待。去中心化永续合约产品具备资金非托管、机制透明、可审核等特点，代表了无需许可的金融模式创新，其最终受益者是终端用户。此外，各 DEX 平台对交易模型、资金费率、合约清算、流动性激励等机制上进行的全新设计，都为整个永续合约市场带来了更多想象空间。

上述 6 个 DEX 平台的永续合约产品在整体的交易模式和具体的产品设计上都各有特色，或许只有时间才能证明最终哪家会成功占据大量市场份额。不过就目前来看，去中心化永续合约产品的竞争可能会越来越激烈，越来越多的团队、资本和用户正在加入进来，市场的反应总是很迅速，或许，去中心化永续合约将成为 DeFi 领域的下一个热潮。

撰文：殷耀平