穿越加密市场黑天鹅的量化策略与风控

加密资产市场以其交易时间长、波动性强、竞争者少和市场无效性高的特性吸引了大批量化交易团队参与。同时也因其基础设施不完善、市场操纵明显等原因，给量化交易造成的极大的不确定性风险乃至系统性的黑天鹅风险。从2017年开始，不断涌进的数百支加密资产量化交易团队，在经历了近三年的数次加密市场黑天鹅事件后，80%以上的量化交易团队最终由于风控意识薄弱或风控能力欠缺等原因，没能合理有效应对风险事件，最终遭遇较大亏损而退出加密资产市场。

BVC GAIA母基金作为一支历经加密市场数次黑天鹅事件的量化旗舰基金，梳理在过去三年期间出现的七次大型风险事件，并复盘每次黑天鹅事件下不同策略的亏损原因和应对手段，帮助量化交易团队进行风险规避。

1.2018年10月3日USDT暴雷事件

2018年10月3日根据彭博社报道，USDT托管银行Noble Bank资不抵债，已失去包括USDT发行方Tether以及数字货币交易所Bitfinex等多个客户，寻求他方收购；10月15日彭博社再次发文，称如果当局找到Tether公司的不法行为证据，或者用户对Tether的全额赎回能力产生质疑，则USDT很快将失去价值。

在彭博社和多方媒体的报道下，USDT的兑付能力和价值遭到极大质疑。15日当天，USDT兑美元价值短时跌幅达到7.32%，多个其他稳定币在与USDT的交易对中出现短暂溢价。大量交易者将USDT兑换为其他稳定币和比特币，造成比特币价格短时间的迅速拉升。币安BTC/USDT现货交易对短时冲高达到7591后迅速回落，当日振幅20.37%。

同时，由于定价原理的不同，期货市场通常以USD定价、现货市场则通常以USDT定价，当时现货市场BTC/USDT交易对价格短时间内高于期货市场BTC/USD交易对价格。而许多期现套利团队在此之前并未考虑USD与USDT之间的汇率问题，套利策略自动开单出现异常。在现货交易市场卖出BTC换成USDT，在期货交易市场做多BTC。但由于BTC的USD价格在短暂向上插针后迅速回落，且USDT价格在不断贬值。导致现货市场卖出得到的USDT价值不断降低，而期货多头仓位也没有较多收益。多空套利头寸不平衡，造成诸多套利团队5%以上的亏损。

对于趋势跟踪策略来说这次插针行情也略有磨损。首先10月11日比特币的下跌造成趋势跟踪策略空头仓位的积累。在10月15日BTC的迅速拉升过程中，策略会先进行止损操作，突破趋势后在高点追多，并在回落后再次止损多头仓位。

出于对政策和市场的监控，BVC GAIA母基金在10月初就对各个管理团队的USDT风险进行提示，当时主要的策略类型也是以趋势策略为主，整体组合当日仅出现1.5%以内回撤。

2.2018年11月-12月比特币腰斩

2018年11月14日，比特币单日下跌8.39%，随后比特币开启为期一个月的下跌，比特币价格从6400美元附近跌至3155美元，价格跌幅达到51.12%。市场期货与现货的基差在此期间极端扩大，超出历史统计数据水平。对于加入高倍杠杆的套利策略而言，基差在高位的继续上升会导致套利策略仓位的不断积累，而BTC或ETH单边波动幅度巨大很容易使套利策略整体仓位在浮亏情况下产生爆仓风险。同时，部分交易平台会对挂单价格和标记价格的差值进行限制，在标记价格25%以外无法进行挂单，但是由于行情的剧烈变动，盘口价格波动范围大幅超过标记价格波动范围，因此多数套利与网格策略在此种情况下无法进行主动止损操作。基差的进一步扩大导致爆仓出现，套利策略将经受单边头寸不平和穿仓分摊的双重风险，网格策略也因为无法止损造成巨大亏损。

相比于套利和网格策略，趋势跟踪策略更加适用于此时的市场走势，前期迅速下跌中积累的空头仓位在随后的趋势中继续加仓，长周期策略在短期的回调中也依然持有空头仓位，因此在本轮长达1个月的下跌期间趋势跟踪策略实现较大盈利，BVC GAIA策略组合此轮行情平均获利35%以上。

3.2019年1月-3月低波动率持续横盘

在经历过18年11月的暴跌后，比特币市场底部持续横盘达3个月之久，进入3100美元到4200美元之间的低位震荡区间。整个加密货币市场活跃性极低，波动率几乎触底。场内资金和参与方的减少促使比特币操纵现象更为严重，多次出现短时间上下波动和画门现象。对于以趋势跟踪为主的CTA策略，缺乏趋势的市场环境是一项极大的考验。市场大多数回撤控制不佳和仓位管理薄弱的CTA团队磨损到－10%的清盘线，资金实力不强的团队也因此退出量化交易市场。

BVC GAIA管理团队通过构建分析模型对市场的短期和中期状况进行判断，对所投资团队执行严格的仓位管理要求，保证低波动率期间的低净值回撤，在3个月内控制回撤范围始终在5%以内，整体基金净值在一季度实现小幅盈利。熬过了对于趋势跟踪策略最难的市场环境后，在4月1日BTC的单日大阳中获利颇丰。

4.2019年09月底，市场短时下跌超25%

2019年9月24-25日，比特币市场在10000美元持续两个月的横盘后迅速下跌至7600美元，当日振幅达到21.7%，随后反弹到8500美元后又继续下挫，在8000美元处找到支撑。

本次下跌也是市场在积累了两个月的低波动率情况下的突然爆发，市场价格走势较为符合CTA策略逻辑。BVC GAIA基金在长达1个半月的横盘、插针行情下，严格控制净值磨损在5%以内。CTA策略在第一阶段从10000美元以上下跌至9200美元的过程中随着波动率的放大迅速积累空头仓位，期间短暂反弹并未降低长周期策略的仓位水平。在第二阶段从9200美元到7700美元的过程中大幅获利，子基金单日最高收益达到22%，母基金整体收益达到15%。

5.2019年10月底，事件驱动造成的行情迅速反转

2019年10月底，比特币从8000美元附近再次下跌至7500美元，但随着政府支持区块链技术政策的公布，比特币在10月25日随后的24小时内迅速拉升，最高达到10370美元，随后回落至9400附近，上下波动达到近40%振幅。

这种振幅巨大的多次反转行情对于CTA策略并不友好，在下跌并反转的阶段BVC GAIA母基金的做空头寸出现2%的回撤，随着价格继续攀升，空头策略止损出场并触发多头策略进入，整体基金扭亏为盈。当比特币价格触及10000美金关口之时，我们建立的市场模型观测到上方阻力严重，结合此次上涨的事件驱动原因进行分析判断，在10000美金对部分子策略进行止盈，留存收益，有效避免回撤风险，并最终实现单日整体仓位4%的盈利水平。

6.2020年3月，全球流动性危机

2020年一季度，受到新冠疫情全球爆发与油价暴跌的影响，股票市场、债券市场、商品期货市场都出现了严重的流动性危机。投资者大量的卖出需求导致多类避险资产出现巨幅下跌。作为流动性最好的资产之一，加密资产市场也惨遭重击。

3月12日-13日加密资产市场的整体市值由2200亿美元下降至最低1190亿美元，最大跌幅接近50%。因高杠杆造成连环爆仓和流动性危机，90%以上加密资产投资者出现亏损。在经历了半小时内25%和24小时内50%以上幅度的剧烈下跌后，市场上超过2倍以上杠杆倍数的多头仓位都面临爆仓风险，多个交易平台也出现服务器宕机无法访问和交易的严重问题，诸多参与加密资产量化交易的团队由于风险敞口对冲失效的原因出现巨额亏损。

其中受损最严重当属为市场提供流动性的做市商团队和反趋势网格策略。高频做市商团队在极端的单边趋势行情下，已成交单往往会以亏损的情况成交，若风控系统未能及时控制，很可能造成巨幅持仓偏移，导致高频做市商的大额亏损。网格策略的基本逻辑是通过不断的左侧低买高卖实现盈利，当市场由振荡行情突然转变为单边趋势时，若不能及时止损，将面临50%以上亏损乃至爆仓风险。其余采用双向对冲进行套利的跨期套利或跨平台期货套利策略，都存在合约爆仓后对冲失效的亏损风险。

在2020年一季度的极端行情下，BVC GAIA量化母基金依然保持回撤极低、收益稳健的良好表现。BVC GAIA通过对策略组合执行严格的仓位管理，在市场行情与策略盈利逻辑不匹配时降低策略执行仓位，有效减小基金净值的磨损回撤，并在加密资产市场极端行情中，控制肥尾风险、实现稳定盈利。BVC GAIA量化母基金在一季度的历史最大回撤始终保持在2%以下，即使在2月底的宽幅震荡行情中，单日最大回撤也未超过1%。在3月12-13日的黑天鹅事件中，BVC GAIA的风控系统运行稳定，出于风险控制考虑，提前降低仓位杠杆水平，策略组合在此期间依然保持稳定盈利状态，部分子基金单日收益超10%。BVC GAIA量化母基金在一季度总体收益水平已达到15%，年化收益率达到60%。

7.2020年5月-6月持续横盘

加密资产市场在经历了312行情后市场结构发生了重大变化，市场筹码结构在暴跌中实现换手。大部分交易者和从业人员因为爆仓或资产价格的迅速缩水匆匆离场，对于留下来的部分投资者也在长达两个月的反复震荡中放弃交易。市场状态似乎再次回到2019年第一季度的低波动率横盘水平。尽管比特币价格从最低3800美元上涨至10000美元附近，但是整个行业的造富效应却在逐渐缩减，散户对于市场的热情与参与度屡创新低。部分长周期趋势策略的盈利逻辑在这样的市场状态下逐步失效，趋势策略在多次诱多诱空中磨损严重，套利策略也因为市场活跃度的降低收益减少。

出于对市场状态的观察，BVC GAIA母基金做出如下调整：

1.调节不同周期的子策略配比，降低失效子策略的仓位水平来避免回撤。

2.排除流动性差、交易性价比低的交易品种以提高盈利效率。

3.针对多个交易平台的流动性水平、交易成本、冲击成本进行打分，合理配置各个平台间的资金水平，尽可能优化成本，提高收益。

4.在团队筛选层面，我们对比团队在312前后的盈利水平和适用情况，再次优中选优，遴选出有应对黑天鹅经验且保持高夏普比率的量化团队进行合作。

5.在波动率不断降低、部分团队达到短期最大回撤幅度时合理加仓，提高资金利用效率，保证未来行情出现后的稳健盈利。

通过以上措施，在二季度漫长的横盘期间、多数量化团队大幅亏损的情况下，BVC GAIA量化母基金依然保持盈利。

结语：

在梳理和分析了过去三年加密市场七次黑天鹅事件下，不同量化策略所遭遇的风险亏损情况与应对手段后，可以看出CTA策略在加密资产市场中的适用逻辑较为稳固。在隐含巨大系统风险的市场环境下，只有将风险控制放在第一位的量化交易团队才能稳定的走到最后。尽管近期加密资产市场活跃度和流动性正在逐步减少，大部分量化交易策略的盈利能力也在降低。但是，回望过去的历史周期，当下的市场低迷只是暂时的，未来的行情趋势正在逐步孕育。