在内生货币框架内对CBDC的解释

中央银行数字货币（CBDC）在政策制定者和学者中间越来越受到关注。从理论角度看，预见到私人（非金融）部门可能接触到中央银行储备的可能性，引入CBDC引发了长期存在的问题。本文的目标是通过内生货币理论（EMT）加强对CBDC的理解。本文检查了中央银行、商业银行和非金融私人系统的资产负债表，追踪了介入引入CBDC的宏观主体的所有资产和负债。它解释了从商业银行创建银行贷款开始，转化为存款，最终转化为CBDC的关系链。许多后凯恩斯学者提出的四象限模型的修订也解释了这种关系链。

引言

二十一世纪以来，经济的数字化程度不断增加。货币及其制度基础随着时间的推移而发展，提供了创新和转型的基础设施，与可用技术并行改进。经济的数字化正在改变人们使用支付方式的方式。在过去的几十年里，许多国家使用现金进行交易的情况已经减少。自从2020年新冠病毒在全球范围内传播以来，由于可能的病毒传播风险，电子支付的使用率增加了更多（BIS, 2021, Tamele et al., 2021）。

比特币和其他加密货币，包括稳定币——以及一般来说大型科技公司进入金融服务领域——正在渗透到金融系统的所有领域，因此受到了越来越多的关注（Allen et al., 2022）。例如，从2013年的不到100种加密货币增加到2018年的1600多种，到2022年达到了10000多种（Statista, 2022a）。此外，从2013年的大约10亿美元增长到2022年初的1700多亿美元，加密货币的市值大幅增加，2011年11月的市值达到了峰值，超过3000亿美元。

尽管价格波动极大，但不可否认的是，比特币和其他第一代加密货币在过去的十年里在数字世界中扮演了创新和吸引人的角色——比特币目前在加密货币市场占据主导地位，市值占比约40%（Statista, 2022b）。

虽然加密货币在数量、市值和用户方面都在扩散和增强，但全球各地的中央银行最初对发行自己的数字货币，即中央银行数字货币（CBDC）的可能性持强烈怀疑态度。CBDC是以国家计价单位计价，代表中央银行直接负债的一种数字货币形式（BIS, 2021）。根据国际清算银行（BIS, 2020）的数据，直到2019年中期，中央银行行长和董事会成员的评论大多是负面的。然而从那时起，对应对CBDC的需求的认识增加了。可能许多中央银行开始意识到，电子支付的广泛使用和现金使用的相应下降，已经对中央银行作为机构的中心性和其政策工具的中心性构成了威胁（Serrate和Lopez，2021）。在CBDC的兴趣开始上升，更加乐观的变化中，研究和试点CBDC项目也大幅度增加，也考虑到了当前的地缘政治环境。在当前的俄罗斯-乌克兰战争中，对中央银行的威胁变得明显。事实上，许多试图对俄罗斯实施制裁并限制其金融活动的中央银行和政府，都担心“加密货币为全球资金流动提供了一个后门”（Oliver和Stafford，2022）。这种担忧并非空穴来风，因为作者们显示，俄罗斯卢布与加密资产之间的交易在不到一个月内增加了大约500%，到2021年2月底每天达到6000万美元。

尽管存在着正在进行的相关性研究的和国际学术界对此的日益关注，但关于CBDC的文献仍然有限，还有许多研究问题需要进一步深入地解决（Elsayed和Nasir，2022）。具体来说，仍然缺乏将这个话题在经济理论中适当定位的文献。据我们所知，很少有贡献朝这个方向发展。Dow（2018）从不同的理论视角提供了关于私人数字货币和中央银行角色演变的一些初步反思。Cesaratto和Febrero（2022）关注了由私人货币和CBDC引发的银行和货币政策问题，从后凯恩斯货币理论的角度出发。Cesaratto和Febrero（2022）还分析了主要私人和CBDC的发行中涉及的不同经济主体之间的信贷-借贷关系，审查了这些工具的优点和缺点。此外，他们强调，对CBDC在货币系统中引入清晰理解的缺乏可能导致对货币创造过程的错误解释。特别是，作者们强调，人们常常误导地将CBDC的引入与“芝加哥计划”提案相提并论，后者要求银行以100%的准备金率运营，特别是在芝加哥计划的硬版本中，准备金必须在商业贷款决议之前到位。

基于这些贡献，本文的目的是通过提供一种根据内生货币理论（EMT）对CBDC的解读，来丰富这一理论研究。EMT强调了银行在通过向有信用的借款人发放贷款时，创造无中生有的货币的积极角色。货币是一种社会关系，它源于宏观经济主体之间的互动，并且总是以信贷的形式引入（Graziani，2003；Fontana，2003）。本文利用EMT来阐明在引入CBDC的过程中，主要参与者即商业银行、中央银行和非金融私人部门的资产负债表中借贷流动的情况。这项工作支持了引入CBDC不需要符合狭义的银行体系。内生货币理论描述了CBDC的出现，解释了从商业银行的银行贷款开始，然后转化为存款，最后转化为CBDC的关键关系链条。EMT可以用来详细理解这些交易，例如在全面转换的情况下，“只要中央银行在存款转化为CBDC时自动提供储备”（Cesaratto和Febrero，2022，p. 1），但也可以在更广义的情况下，当中央银行满足商业银行的要求，用信贷补充非金融私人部门将存款转化为CBDC。

为了实现这个目标，本文的结构如下。第2节介绍和讨论加密货币和CBDC的主要特点。第3节考察了CBDC相关的主要可能性和威胁。第4节讨论了后凯恩斯内生货币理论，突出了该方法的主要理论支柱。第5节提出了一个依赖于内生货币理论的CBDC解释。第6节进行总结。

背景：加密货币、稳定币和CBDC

经济学文献强调了货币以及银行、中央银行和公众之间的关系如何随着时间的推移不断变化和演进。近年来，加密货币的重要性和规模需要我们简要阐明现金与加密货币和CBDC之间的特点。最大的区别是加密货币是由私人公司发行的私人数字货币，而CBDC是由中央银行发行的。然而，即使这种广泛的区别也可能引起讨论，因为加密货币的批评者更愿意称之为加密资产，他们认为这种工具没有被定义为货币的基本属性。

那么这些工具与货币有何不同呢？货币通常被认为具有三个功能，即支付手段、计价单位和价值/财富储藏（Dow，2018；Fontana＆Setterfield，2010；Itoh和Lapavitsas，1999；Umlauft，2018；Weber，2015）。支付手段的特性与一个工具支付税款给政府以及结清所有其他债务的能力有关，不仅仅是其支付商品和服务的能力。价值/财富储藏的特性与一个工具能否保持或增加其价值有关。计价单位的特性与货币评估商品和服务价值的可能性有关，同时也考虑到其可分割和可计数的能力。

文献普遍认为，从正统学派和非正统学派的角度看，比特币无法完成货币的三个功能（Dow，2018，p.8；Umlauft 2018，p.1）。比特币缺乏内在价值和政府支持，更多的是作为投机对象，而非购买商品和服务（Powell，2021；Weber 2015，p.16；Yermack，2015）。通常认为，这些工具主要用于便于洗钱、勒索软件攻击和其他金融犯罪（BIS，2020）。尽管挑战了货币和支付系统的核心（Cesaratto和Febrero，2022），比特币的高波动性阻碍了其作为国际结算手段的流通，加强了其投机特性（Amato和Fantacci 2021）。然而，有些国家将比特币作为法定货币，而其他国家则禁止使用比特币，这强调了这种工具所带来的威胁。Bibi（2023）进一步讨论了这一点，分析了比特币作为货币的性质，因为考虑到它们最近在萨尔瓦多被采用为法定货币。

为了应对比特币的极端波动性，出现了一种新的加密货币，被称为稳定币。稳定币是一种数字货币，它的构建是为了保持相对于指定资产或一组或篮子资产的稳定价值（Delivorias，2021）。因此，稳定币结合了传统银行货币的价值稳定性和加密货币的优点。

也许最具挑战性的发展之一是在引入CBDC时公众对私人数字货币的反应。根据国际清算银行（BIS，2018）发布的一份报告，CBDC是一种新型的数字货币，以国家的计价单位计价，代表中央银行的直接负债。像现金一样，CBDC将是典型的货币工具，吸收了前面提到的支付手段、计价单位和价值储藏的所有特性。CBDC将以一对一的方式兑换为流通中的货币，保持其价值的稳定。国际清算银行（2018，2020）提供的几份报告提供了CBDC的分类，强调了货币的三个关键特性，即形式（数字或实物）、可访问性（广泛或受限）和技术（基于代币或账户）。Panetta (2021a)明确指出，CBDC（即，数字欧元）与比特币等加密资产不同。CBDC将不是由任何私人实体发行，而是由中央银行发行；它可以兑换为相应的政府发行的货币；由国家保证，保持其价值稳定。同样，Panetta (2021a)认为，CBDC也将与稳定币不同，后者则与资产组合相关并由特定的法规保证。

CBDC：可能性、威胁和潜在的补救措施

CBDC引入的潜在优点和弱点仍具有不确定性，这取决于实施CBDC的不同配置。在此，我们简要回顾一些CBDC的特性，供我们的分析参考。从原则上讲，文献中确定了两种类型的CBDC，即批发和零售CBDC。前者意味着CBDC通过商业银行间接提供，而后者，即零售CBDC，直接向家庭和非金融私人部门开放（Auer and Böhme, 2020）。

更具体地说，CBDC可以通过采用不同类型的架构来设计，这完全取决于中央银行和商业银行在管理CBDC中的主动运营角色，以及这些参与者之间的关系。因此，CBDC可以通过三种架构结构实施，即直接发行、两级发行和混合模型（Bindseil, 2020, BIS, 2020, BIS, 2021）。简单来说，直接发行基于中央银行的核心作用。这是一个中心化的模型，减少了其他机构的存在。中央银行直接向最终用户发行CBDC，跟踪所有交易，并处理零售支付。所有要求都由中央银行保管，就像纸币一样。两级发行结构涉及中央银行和商业银行。中央银行发行CBDC，而商业银行则管理与零售客户的所有操作。混合模型包含了上述两种结构的关键特性。像在直接架构中那样，中央银行发行CBDC，为支付系统提供后备，并记录所有CBDC交易的全部记录。其他私人金融机构在支持系统方面发挥操作角色，就像在两级发行模型中一样。

除了文献和主要中央银行的官方文件都提到的的潜在问题和好处（见De Bonis and Ferrero, 2022; Morgan, 2022等），引入CBDC带来的主要挑战之一是传统银行部门（可能）的去中介化以及对货币政策执行的影响（Cesaratto and Febrero, 2022; Keister and Sanches, 2022）。

去中介化涉及到从商业银行的存款到中央银行的CBDC账户的潜在转移。在这方面，关键的问题是CBDC将如何与银行存款互动，以及如何限制从银行存款转移到CBDC的这种转移。值得强调的是，去中介化的程度与采用的架构和CBDC的内在特性严格有关，特别是在利息回报方面。事实上，Cesaratto和Febrero（2022）等人指出，无论中央银行数字货币（CBDC）账户是否提供利息回报，都可能引发去中介化的情况。无利息的CBDC不会挑战存款的持有，因为它会复制现金的特性。被视为电子现金的CBDC只会改变中央银行负债的构成，排除了去中介化的风险，也无法影响货币政策的传递（Bank of England, 2020）。相反，提供与银行存款类似的支付服务的有息CBDC可能会改变存款的配置，影响传统银行业。在这种情况下，中央银行的CBDC账户将与传统的银行存款竞争，迫使商业银行提高存款利率，以保持这些资源在他们的资产负债表中。这可能会影响信贷成本或银行的盈利能力，以及货币政策的传递（Meaning等人，2018，Cesaratto和Febrero，2022）。

文献指出，通过引入一些摩擦，可以缓解去中介化的风险和潜在的银行挤兑。例如，通过引入大额CBDC提款的通知期（现在已经对现金进行了此操作）；如果CBDC持有者的余额超过某个限额，不给予报酬；对超过某一阈值的余额征收费用或设定每日转账限额（Meaning等人，2018）。

在上述提案中，文献中最为推崇的两种策略是：设定可以持有的CBDC的上限，并对超过上限的（额外）金额施加负利率（参见Bindseil和Panetta，2020; Panetta，2021b）；引入一种报酬系统，为CBDC提供较低的利息（Bindseil，2020，Meaning等人，2018）。通过这种方式，既设立了将存款转化为CBDC的限制，又调整了利率，这将使中央银行能够监控CBDC的吸引力，导致只有部分的去中介化系统。正如Cesaratto和Febrero（2020）所强调的，这种情况不会严重影响货币政策的传递，因为中央银行仍然能够执行其货币政策。

CBDC与经济理论

4.1 美元的权力和主导地位

在二十世纪初的十年，作为外生变量的货币供应的分析主导了学术辩论。外生货币理论认为，中央银行通过改变货币储备来定义货币供应。根据这种观点，商业银行提供的贷款是中央银行给予的货币储备的固定或可变倍数。

本段提出了一种创造货币的替代方法，即强调商业银行在货币创造过程中起主动作用的内生货币供应观点。这种方法是我们将分析CBDC引入的视角。后凯恩斯主义内生货币理论（EMT）认为货币供应是由需求决定和信贷驱动的。流通中的货币数量由向商业银行的（有信用的）借款人的有效贷款需求定义，并且等于银行存款的数量。商业银行凭空创造货币（无中生有的货币（Werner，2014）），即无需先行储蓄、基金、储备或货币基础。因此，商业银行并不仅仅是储蓄和投资决策之间的中介（Deleidi，2020; Fontana，2003; Graziani，2003）。货币是内生的，是私人对银行贷款的需求和商业银行的贷款供应之间互动的结果，而不是由中央银行外生地决定的。

通过放贷活动，商业银行同时创造存款和向中央银行要求货币基础，即允许将存款转换为现金的储备（Deleidi和Fontana，2019）。货币储备以一定的利率提供，代表银行贷款创造的结果。

可以通过使用图1中的四象限图来解释内生货币创造的过程（Fontana和Setterfield，2009a，Fontana和Setterfield，2009b，Palley，1996a）。中央银行设定基准利率i[1]，这代表了银行业的参考利率（Moore，1989）。商业银行设定贷款利率r[L1]，将i[1]视为他们应用利润率（θ）的参考利率。利润率受贷款期限、流动性、商业银行感知的破产风险以及商业银行的垄断权力（Eichner，1987）的影响。

图1

r[L1] = i[1] +θ

在右上角的象限中，银行贷款供应（LS）由利率r[L1]处的水平线表示。贷款供应（LS）和来自有信用的借款人（LD）的需求之间的交互确定了商业银行提供的贷款（L）的数量。在第二象限，45度线（LD）显示了贷款-存款的因果方向，即授予借款人的贷款量创造了等量的存款（D）。

L≡D

一旦确定了存款，就通过DR（存款-储备）线（象限3）确定了（强制性和/或自愿性）储备（R）的数量。DR线的斜率受到商业银行相对于存款持有的储备比例，即所谓的信贷除数（Lavoie，1984）的影响。象限3显示了储备率（1/m）。因此，商业银行要求的储备数量取决于信贷除数（1/m）和存款水平（D）。

R=(1/m) D

然后，中央银行以一定的利率i[1]提供反向储备。因此，货币基础（储备）可以被视为商业银行贷款活动的剩余。尽管承认上述步骤以及贷款-存款和存款-储备的因果关系，但在EMT学者中有不同的观点，主要与利率决定、中央银行的容纳程度以及凯恩斯流动性偏好的概念和应用有关（Fontana，2004）。这些有争议的论点通常被描述为Horizontalist（或Accommodationist）和Structuralist对EMT的方法之间的辩论。

如图1所示，Horizontalist的观点认为，贷款供应（LS）和储备供应（RS）对利率（分别为r[L1]和i[1]）的弹性可以看作是无穷大的。利率可以被视为外生变量，由商业银行和中央银行在贷款和逆回购市场上的自主行为定义。相反，EMT的Structuralist强调了涉及到货币供应过程的宏观主体的流动性偏好的重要性，并认为利率是由贷款供求的互动内生地决定的。根据结构主义的观点，图1中显示的无限弹性货币供应函数的水平表示，将被替换为向上倾斜的供应曲线。此外，中央银行在为银行系统提供储备方面的全面容纳行为也受到结构主义者的质疑。根据他们的观点，中央银行可以对银行的储备施加价格和数量限制，这意味着储备的供应曲线是向上倾斜的。

总的来说，CBDC与经济理论的交叉点在于理解货币供应是如何产生的，以及商业银行在此过程中的角色是什么。无论是外生还是内生货币供应的观点，都反映了银行在货币创造和经济活动中的主导作用。尽管存在不同的观点和辩论，但大家都认同商业银行在放贷和存款创造过程中的核心作用。这些理论也为我们理解和分析CBDC的可能影响提供了理论基础。

完全去中介化在内生货币理论中的表现

尽管有许多研究正在讨论发行CBDC的可能性并评估其对当前货币框架的影响，但很少有研究从经济理论的角度提供了形式化的表述。据我们所知，Cesaratto和Febrero（2022）是首个从内生货币理论（EMT）视角对CBDC进行研究的案例。基于此研究，本节追踪了与完全去中介化（和完全转换）情境相关的步骤，其中所有存放在商业银行账户中的存款最终全部转换为CBDC。此情景分析了三个参与者之间的相互关系：中央银行（以下简称ECB）、商业银行（CB）和非金融私人部门（NFPS）。

根据EMT，商业银行通过放款（L）和创造存款（D）成为货币创造的主要来源，存款由NFPS持有。发放银行贷款后，商业银行向中央银行需求一定数量的储备金（R）。为了保证这些存款能够兑换成现金，商业银行可以由于强制性或自愿性原因对已发放的贷款或存款进行储备（Terzi, 2021，p.65）。无论如何，储备金只构成了商业银行存款的一部分。实际上，正如Lavoie（2015，p. 188）强调的，“与银行储备金相关的因果关系也被颠倒了，储备金是内生的、需求引导的，因此是存款的一部分（除数）...”。

图2

图2中，初始情况代表了一种事态，商业银行向NFPS提供了1000欧元的贷款，并有等额的存款。存款是商业银行资产负债表中的（短期）负债，而贷款是（长期）活动。为了简单起见，假设商业银行对存款的储备金比例为10%，那么CB的资产负债表将记录：1000欧元的存款和100欧元的其他负债在其负债方；1000欧元的贷款，以及100欧元的储备金在其资产方。NFPS持有1000欧元的存款作为资产，以及在其负债方的1000欧元的银行贷款。ECB的资产负债表由100欧元的储备金（作为对商业银行的负债）以及其他负债组成，这些负债（假设）应该等于10,000欧元。然后，负债总值等于10,100欧元，与资产总值10,100欧元相匹配。

步骤1展示了完全去中介化的情景，即NFPS将所有存款转换为CBDC的情况。在商业银行的资产负债表中，存款将减少1000欧元，相应比例的储备金将减少100欧元，分别在负债和资产方面。在中央银行的负债方也将记录100欧元的储备金减少。重要的是要强调，商业银行负债和资产方的减少并不具有相同的幅度。负债减少了1000欧元，而资产只减少了100欧元。在会计术语中，这种不平衡主要可以通过两种选项来解决。

第一种选项是商业银行向中央银行产生的900欧元的债务。在这种情况下，我们观察到商业银行已经用对中央银行的负债替换了其先前的负债，即由私人部门持有的存款，其剩余金额为900欧元。正如Lavoie（2014，p. 207）所认识到的：“银行永远处于被动的负债管理中，因为他们必须首先同意贷款，然后寻找资金来应对货币流失。” 在这种情况下，商业银行只是改变了他们的债权人，即从NFPS转向ECB。Niepelt（2021b，p. 39）强调了负债的替换，他澄清道：“银行继续与实体部门接触，尤其是扩大信贷；只有他们的负债组成发生了变化，家庭和企业的存款被中央银行的贷款所替代”。

第二种选项则是商业银行的资产减少900欧元。在这种情况下，商业银行可能会向中央银行出售贷款、债券或其他资产。Panetta（2021a）也承认了这个第二种解决方案的存在，他澄清道：“如果数字欧元吸引了存款... 它可能会影响信贷的成本和供应以及通过银行资产负债表的货币政策传导。中央银行可以通过增加对银行的再融资或通过资产购买来减轻或消除这些影响，从而扩大其自身的资产负债表”。

图2展示了第一种情境，即商业银行对中央银行的负债增加。从会计框架来看，商业银行向中央银行注册了新的债务（900欧元），而ECB在其资产方记录了同等金额的信贷。商业银行的资产方的储备金缩水100欧元，以及ECB的负债方的同等幅度。

同时，随着（1000欧元）存款从NFPS和CB的资产负债表中消失，ECB将等额的金额转移到NFPS拥有的CBDC账户。CBDC构成了对NFPS的债务，这在ECB的负债方被记录。最后，NFPS处理了其信贷的转变：存款（对CB的信贷）转变为CBDC（对ECB的信贷）。

存款转换为CBDC的过程（在步骤1中分析）影响了商业银行资产负债表的规模和组成。实际上，在假设储备金是存款的一部分的前提下，储备金完全消耗，而存款只被新产生的对ECB的债务部分替代。存款转换为CBDC后，CB的资产负债表显示总资产和负债等于1000欧元，与初始情况（1100欧元）相比显示了减少。如观察到的，CB的资产和负债的组成也发生了变化。事实上，在最终情况下，CB在其资产中不持有任何储备金，存款被对ECB的新债务所替代。

从中央银行的角度看，相比初始情况，其资产负债表扩大了900欧元。这正好是CBDC发行（1000欧元）和储备金减少（100欧元）的差额。

图3

图3描绘了去中介化过程，通过内生货币理论的视角，描述了存款向CBDC迁移的逻辑链。四象限图可以从右上角的第一象限开始，顺时针阅读。它指出了商业银行在经济中产生的贷款量（L）产生了等量的存款（D），如LD线所示。这捕捉到了初始情况。然而，如步骤1中的会计框架先前分析的那样，存款完全转换为CBDC。迁移意味着存款减少到零，以及储备金的数量。第二和第三象限显示了去中介化过程。在第二象限，LD线收缩，因为存款的消失和他们向CBDC的转移。相应地，存款的垂直轴现在被CBDC的垂直轴替代。第二象限中原先连接银行贷款和银行存款的LD线，被显示银行贷款和CBDC关系的L-CBDC线所替代。同样地，原先显示银行存款和储备金关系的DR线，被连接CBDC和商业银行欠中央银行的债务（d）的CBDC-d线所替代。第四象限显示中央银行满足商业银行的请求，提供再融资手段。

这项研究的一个含义支持了这样一个观点，即内生货币理论（EMT）可以解释当前时期的一些新现象，如CBDC的引入和宏观主体之间的动态。这些动态通常只在外生货币理论分析中研究，这意味着忽视了采用EMT视角可以获得的所有相关见解。

修正后的四象限图表可以深化对存款转换为CBDC的理解。第一象限仍然强调了信贷创造步骤，通过这一步骤，商业银行向有信用的借款人提供贷款。第二象限现在反映了存款转换为CBDC的过程，以及CBDC与商业银行贷款的连续联系。第三象限揭示了这种存款转换为CBDC对CBDC和商业银行向中央银行请求的储备金替换之间关系的影响。EMT的核心机制强调，商业银行首先提供贷款，然后再寻找财务资源来支持他们的需求。这个机制在引入CBDC后仍然保持。最后，第四象限显示了商业银行对中央银行的债务水平。

重要的是要指出，CBDC的引入并不需要符合狭义银行模型（Dow，2018）：信贷和银行贷款仍然由商业银行按需提供，为商业银行对中央银行的债务关系铺平了道路，中央银行满足他们的请求。在上述全面转换框架内，商业银行的资产负债表收缩，而中央银行的资产负债表增加。尽管如此，商业银行仍然保留了发放贷款的关键角色。

此外，包括CBDC在内，中央银行仍然不能控制经济中的货币数量，就像它在传统的内生货币理论中不能控制货币数量一样（Graziani，2003）。正如Godley（1997）观察到的，“政府不能比园丁通过抓住水流来控制水管的方向更能控制银行货币或现金的存量。”然而，有人可能会争辩说，在存款全部转换为付息的CBDC的极端情况下，没有人需要获得普通现金，因此商业银行没有必要在他们的金库中保留一些现金。

这项研究引发了许多问题和潜在的未来研究领域，需要进一步的调查。通过在图2中使用会计步骤和图3中展示的适应性四象限图，可以检查多个场景。首先，可以进一步扩展分析，考虑第3节中分析的不同架构，即直接发行，两级发行和混合模型。其次，通过查看可能引入的不同措施来丰富分析，以减轻和防止存款全额转换为CBDC，如设定可以转换为CBDC的存款的最大阈值或CBDC的利率。第三，可以进一步扩展分析，也考虑NFPS流动性偏好的变化对第3象限（图3）中的L-CBDC斜率的影响。这种变化可能改变可能转换为CBDC的存款的潜在水平和商业银行需要持有的储备金的水平。最后，这项研究强调了存款转换为CBDC将如何影响商业银行和中央银行的资产负债表的规模和构成。特别是，研究表明，商业银行的债务转换会发生改变，从主要由存款组成转变为负债主要由对中央银行的债务组成。资产负债表构成的分析可能是这项研究的一个有趣的自然发展，考察这些变化的潜在影响。

结论

本文使用内生货币框架研究了CBDC的相关性。二十一世纪的特征越来越多地体现在经济的深度数字化，电子支付的转变，以及现金的相应减少上。这种支付方式的数字化在私人数字货币的指数级增长中找到了肥沃的土壤，比如比特币和稳定币。

然而，最具挑战性的发展之一是通过CBDC对私人数字货币的公共响应。随着学术界的关注，CBDC的引入越来越吸引了国际机构和全球各地的中央银行的关注，他们提出并讨论了各种技术设计。根据设计，CBDC可能对货币和银行系统产生不同的影响。本文基于Cesaratto和Febrero（2022）的研究，是尝试从内生货币理论的角度解读CBDC引入的少数尝试之一。本文深入探讨了商业银行存款全面转换和过渡到CBDC的影响。这种分析是通过检查商业银行、中央银行和非金融私人系统之间的借贷关系来完成的，使用了两个主要工具。首先，本文采用逐步会计方法追踪了引入CBDC的宏观主体的所有资产和负债。其次，它通过修改后的四象限图表研究了这些关系，该图表被许多后凯恩斯学者使用。两种工具的结合使我们能够理解从存款到CBDC的全面过渡的本质，也使我们能够研究中央银行和商业银行资产负债表的规模和构成的变化。

分析表明，内生货币理论解释了CBDC的引入，描述了从商业银行发出的银行贷款开始的关系逻辑链，这些贷款创造了最终转化为CBDC的存款。在存款完全转换和转入CBDC的极端情况下，本文强调了商业银行资产负债表的收缩和构成的变化，以及中央银行资产负债表的扩张和构成的变化。欧洲中央银行的报告强调了相同的观点；特别是，中央银行家们警告说CBDC可能引起的存款的结构性或周期性的脱中介化。然而，引入CBDC并不需要符合狭窄的银行模式，即商业银行失去创造货币的能力。

这项研究提出了许多需要进一步调查的问题。会计记录和修改后的四象限图表的联合使用为未来的研究问题提供了强大的基线。未来的工作应集中在分析不同的替代方案，解释由NPFS的流动性偏好的变化，以及与CBs资产负债表规模和构成变化相关的借款成本变化所产生的货币经济系统的潜在变化。此外，这个联合框架也可以用来分析货币政策传输机制的变化，以及不同CBDC设计特征的影响，即零利润CBDC，或者有抵制存款和CBDC转换的抵制的有利润CBDC。